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请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧一年收益率比较-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%06-0306-0406-0506-0606-0706-0806-0906-1006-1106-1207-0107-02华夏银行上证指数资料来源:国信证券市场与公司重要数据(3月13日)上海综合指数2964.7952周换手率853.95%52周价格波动(元)3.78-11.79总股本(百万股)4200流通股(百万股)1560息率(%)1.11%资料来源:国信证券经济研究所独立性申明:作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。公司研究Page1金融行业首席分析师:朱琰复旦大学MBA,日本庆应大学商学院管理学博士,曾任职日本野村证券研究所电话:010-82254206E-mail:zhuyan@guosen.com.cn金融行业助理分析师李珊珊电话:010-82250828Email:liss@guosen.com.cn公司重大事项金融业银行业华夏银行(600015)谨慎推荐合理价:13.7当前价:9.94元(维持评级)年报点评增速放缓增长质量有所提高信贷增长前高后低,利润增速下降主要源自资产减值损失大幅增长截至2006年末,公司资产总规模达到4450.53亿元,比上年末增加891.32亿元,增长25.04%;各项存款余额3712.95亿元,比上年末增加571.28亿元,增长18.18%。下半年信贷增速有所下降,我们看到截至2006年6月末,各项贷款余额同比增长27.08%,而截至年底,贷款余额2597.67亿元,同比增长仅为11.29%,这与去年信贷增长前高后低的行业趋势相一致。2006年公司实现净利润14.57亿元,同比增长13.87%,实现每股收益0.347元。不过直接导致2006年公司盈利增速的下降的主要原因并非信贷,因为净利息收入同比增速仍然达到了29.71%,而是2006年资产减值损失大幅增长了78.51%,事实上,2006年减值损失前利润同比增速高达44.49%。不良贷款率下降,拨备覆盖率有待继续提高截至2006年年底,公司无级分类口径下的不良贷款余额为70.87亿元,比年初下降了2576万元;不良贷款率为2.73%,比上年下降了0.32个百分点,比中期也下降了0.09个百分点,不过不良率的下降主要得益于次级类占比比年初下降了0.94个百分点,而可疑类和损失类则比年初分别上升了0.56和0.07个百分点。由于贷款损失准备计提力度的加大和不良贷款的下降,期末贷款损失准备金余额59.64亿元,同比增加了10.32亿元,拨备覆盖率也比年初大幅提高了14.81个百分点到84.16%,比中期提高了12.05个百分点。一逾二呆口径下的不良贷款73.89亿元,比年初提高了3.91亿元,但比中期下降了5.48亿元,不良贷款率2.84%,比年初降低了0.15个百分点,拨备覆盖率80.72%,比年初提高了10.24个百分点。虽然从两种口径来看,公司拨备覆盖率提升幅度均较为明显,但是和其他优质股份制商业银行相比,拨备覆盖率仍然较低,有待继续提高。利差扩大,个人业务和中间业务收入增长较快结构调整效果初步显现。公司合理把握投放节奏,调整信贷结构,压缩票据贴现余额,增加纯贷款,贷款收益水平有所提高。前面我们看到,净利息收入快于贷款增长。公司全年净利差(利息收入/贷款-利息支出/存款)为3.66%,比05年提高了0.78个百分点。公司加大低风险权重业务发展,个人住房按揭贷款及抵质押贷款发展较快,其中年末个人贷款余额279.52亿元,同比增长46.12%,远高于贷款总额增速,个人贷款占比10.76%,同比提高2.57个百分点。在负债结构调整方面公司提高了低成本业务占比,推广了集团结算中心、银企直联、企业财务顾问等产品,中间业务收入有所增加。手续费及佣金净收入同比增长53.41%,主要由于代理业务手续费收2007年3月14日请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2入大幅增长86.49%。手续费及佣金收入占比2.31%,同比提高0.15个百分点。风险提示:公司业务扩张可能受制于资本金限制,建筑行业贷款占比提高截至上半年末,公司资本充足率8.28%,与年初基本持平。如果不能及时补充资本金,公司业务扩张有可能面临资本充足率制约。从贷款行业分布上看,公司建筑行业贷款占比在年底达到14.03%,比年初提高了1.26个百分点,比中期提高了2.72个百分点。债券投资继续保持较快增长,维持“谨慎推荐”的评级受资本金制约,在2005年大幅提高债券投资的基础上,今年债券投资依然保持较快增长。截至2006年年末,公司债券投资余额803.90亿元,比年初增长24.84%,债券投资占总资产的比重为18.06%,与年初基本持平。其中持有至到期投资占比提高,可供出售投资占比下降。公司投资收益(包括利润表中的投资收益和公允价值变动收益)完全由债券投资收益构成,故债券投资的增长直接带动投资收益同比大幅增长了34.30%,投资收益占营业收入的比重也同比提高了0.48个百分点到12.66%。目前公司06年和07年动态PE分别为28.65和22.04,动态PB分别为3.65和3.14,在主要上市银行中是最低的,但是公司由于公司的成长性和拨备覆盖率等指标仍然与招行、民生和浦发有不同程度的差距。考虑到后期税率改革,根据我们的初步测算,如果所得税率降至25%-30%,维持营业税率不变,对公司盈利水平将有4.5%-12.0%的提升作用;如果所得税率降至25%-30%,营业税率降至2%,对公司盈利水平将有22.5%-31.2%的提升作用,目前公司估值处于合理区间的下端,维持对公司“谨慎推荐”的评级。注:公司自2006年1月1日执行财政部《金融工具确认和计量暂行规定(试行)》),追溯调整了2006年年初留存收益及相关项目期初数;利润表、利润分配表2005年度数栏。我们在对2005年的财务分析中均使用追溯调整后的数据。表1:1Q2006-4Q2006华夏银行资产质量分析4Q20062Q20064Q20053Q20052Q20051Q2005一逾二呆口径下不良贷款余额(亿元)73.8979.3769.9868.5062.2365.82五级分类口径下不良贷款余额(亿元)70.8773.6471.1364.14一逾二呆口径下不良贷款同比增长率5.58%27.54%16.02%-0.41%“五级分类”口径下不良贷款同比增长率-0.36%14.80%-0.85%2.88%一逾二呆口径下不良贷款率2.84%3.04%2.99%3.22%3.03%3.44%五级分类口径下不良贷款率2.73%2.82%3.04%3.13%准备金对不良贷款覆盖率-五级分类84.16%72.11%69.34%70.31%准备金对不良贷款覆盖率-一逾二呆80.72%66.90%70.48%68.89%72.47%66.47%利息回收率97.00%95.88%95.92%97.12%贷款损失准备(亿元)59.6453.1049.3247.1945.1043.75贷款损失准备同比增长20.92%17.74%11.87%12.86%数据来源:公司报表国信证券经济研究所表2:1Q2005-2Q2006华夏银行主要财务指标分析4Q20062Q20061Q20064Q20052Q20051Q2005主营业务和收入增长率贷款同比增长率11.16%27.08%20.19%29.03%20.65%存款同比增长率19.58%20.36%25.13%15.93%26.11%资产同比增长率25.04%20.91%21.43%16.95%21.94%20.90%请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page34Q20062Q20061Q20064Q20052Q20051Q2005贷款季度环比增长率2.78%13.40%-1.57%9.79%7.24%5.67%存款季度环比增长率10.28%3.63%4.94%5.71%7.74%-2.78%资产季度环比增长率12.05%8.09%1.75%6.79%8.55%-1.94%20061H200620051H20052004拨备前利润同比增长率44.49%29.60%14.97%19.30%税前利润同比增长率21.22%16.33%20.60%19.70%20.76%净利润同比增长率13.87%16.49%26.72%29.17%26.86%收入构成比20061H200620051H20052004利息收入占比84.38%73.18%75.95%77.04%76.40%中间业务收入占比2.76%3.10%2.99%2.81%2.81%手续费佣金收入占比2.31%2.35%2.15%2.05%2.06%营业费用/营业收入24.17%23.53%25.29%24.68%25.26%净利差3.66%2.87%2.88%3.07%3.22%净息差2.74%2.35%2.35%2.44%2.57%贷款构成比20061H200620051H20052004短期贷款占比56.40%49.16%53.02%58.36%59.09%中长期贷款占比30.96%24.76%26.09%27.88%26.86%短期存款占比81.85%81.23%78.80%79.22%长期存款占比18.05%18.69%20.96%20.67%储蓄存款占比11.50%10.97%10.41%10.47%存贷比69.96%77.25%75.26%73.16%67.62%贷款/总资产58.37%66.59%65.66%63.36%59.51%债券投资占总资产比例18.06%18.10%18.09%15.56%14.55%20061H20064Q20051H20054Q2004资本充足率8.28%8.20%8.27%8.41%8.61%核心资本充足率4.82%5.01%5.12%5.20%5.25%数据来源:公司报表国信证券经济研究所表3:4Q2004-4Q2006华夏银行贷款行业分布20061H20064Q20051H20054Q2004工业企业25.94%25.11%26.32%27.26%26.02%商业企业5.35%5.63%6.54%6.20%6.64%建筑企业14.03%11.31%12.77%13.53%13.85%物资流通8.68%10.06%9.60%10.00%10.91%外事外贸2.15%2.11%2.87%3.09%3.11%科技企业1.65%1.60%2.12%2.65%3.09%文卫企业3.34%2.44%2.73%2.81%3.74%能交企业10.75%10.31%10.51%11.87%10.83%个人贷款10.76%9.16%8.19%8.24%8.00%其他行业17.34%22.27%18.36%14.35%13.81%合计100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%资料来源:公司报表国信证券经济研究所表4:国信重点关注上市银行盈利预测表简称EPS2005EEPS2006EEPS2007EPE2005EPE2006EPE2007EPB2005EPB2006EPB2007E目标价位(元)本期投资评级请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page4中国银行0.120.1370.16740.5636.7230.124.123.453.214.4-5.01谨慎推荐工商银行0.150.160.20033.3831.5025.204.863.543.295-5.5谨慎推荐民生银行0.370.370.4230.5730.3926.825.316.263.3613-15推荐浦发银行0.640.7690.96237.1830.6924.555.954.183.5825-27推荐招商银行0.370.410.5743.193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