财务管理学讲义(5)

财务管理学讲义主讲：西北民族大学经济管理学院邓小军第五讲资本成本与资本结构【学习内容】一资本成本二资本结构三杠杆原理与风险控制【学习目标】在了解资本结构含义并掌握资本结构优化方法的基础上，通过杠杆原理的学习掌握筹资风险控制的基本思路。【本讲重点与难点】重点是掌握资本成本的计算及资本结构的优化；难点在理解资本结构优化意义的基础上通过杠杆运用掌握筹资风险控制的基本思路。一资本成本（一）资本成本的概念和作用１．资本成本的概念资本成本指企业筹集和使用资金必须支付的各种费用，包括用资费用和筹资费用两部分内容。（1）用资费用。是资本成本的主要内容，指企业在使用资金中所支付的费用，如股利、利息等，其金额与使用资金的数额多少及时间长短成正比。（2）筹资费用。指企业在筹集资金中所支付的费用。如借款手续费、证券发行费等，其金额与资金筹措有关而与使用资金的数额多少及时间长短无关。筹资费用的存在，使企业计划筹资额与实际筹资额是不相等的，实际筹资额等于计划筹资额减筹资费用，因此企业使用资金的实际代价高于名义代价。如果不考虑所得税因素，资本成本应按下列公式计算：２．资本成本的作用（1）资本成本在企业筹资决策中的作用。资本成本是企业选择资金来源、拟定筹资方案的依据。这种影响主要表现在四个方面：资本成本是影响企业筹资总额的重要因素、是企业选择资金来源的基本依据、是企业选用筹资方式的参考标准、是确定最优资本结构的主要参数。（2）资本成本在企业投资决策中的作用。当采用净现值指标决策时，常以资本成本作为折现率，此时净现值为正则投资项目可行，否则不可行；当以内部收益率指标决策时，只有当项目的内部收益率高于资本成本时，项目才可能被接受，否则就必须放弃。（二）个别资本成本的计算个别资本成本是指各种筹资方式的资本成本，包括债券成本、银行借款成本、优先股成本、普通股成本和留存收益成本，前两者可统称负债资金成本，后三者统称权益资金成本。１．债券成本债券成本中的利息在税前支付，具有抵税效应。主要包括申请发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费以及推销费等。债券成本的计算公式为：债券成本的计算公式为：式中，为债券成本；I为债券每年支付的利息；T为所得税税率；B为债券面值；i为债券票面利息率；为债券筹资额，按发行价格确定；f为债券筹资费率。【例题5-1-1】某企业发行一笔期限为10年的债券，债券面值为1000万元，票面利率12％，每年付一次利息，发行费率3％，所得税税率40％，试根据情况回答以下问题？（1）债券按面值等价发行,则该笔债券的成本是多少？（2）如果债券溢价50％发行，发行债券筹资的资本成本是多少？解析：（1）（2）２．银行借款成本银行借款成本的计算与债券基本一致，其计算公式为：式中，为银行借款成本；I为银行借款年利息；T为所得税税率；L为银行借款筹资总额；i为银行借款利息率；f为银行借款筹资费率。３．优先股成本优先股的成本由筹资费用和股利构成，其股利在税后支付。优先股成本的计算公式为：式中，为优先股成本；D为优先股每年的股利；为发行优先股总额；f为优先股筹资费率。优先股成本通常要高于债券成本,其原因为：①优先股筹集的是自有资金，股东所承受的风险较大，要求较高的回报率；②优先股的股利在税后支付，而利息在税前支付。４．普通股成本普通股成本的计算方法主要是估价法。这种方法是利用普通股现值的估价公式来计算其成本的一种方法。普通股现值的计算公式为：由于股票没有到期值，则当时，股票现值的公式为：以上两式中，为普通股现值；为第i期支付的股利；为普通股终值；为普通股成本。如果公司每年股利固定不变，可视为永续年金，则普通股成本的计算公式可简化为：如果公司股利不断增加，假设年增长率为，则普通股成本的计算公式可简化为：式中，为第1年的股利；f为普通股筹资费率。【例题5-1-2】东方公司普通股每股发行价格为100元，筹资费率5％，第一年股利12元，以后每年增长4％，则普通股成本是多少？解析：根据以上公式可得：由题中可以看出，普通股的资本成本在各种筹资方式资本成本的比较中最高。原因是普通股的投资风险最大，股东要求的回报率也最高。考虑到筹资费用大、股利税后支付等因素，普通股的资本成本最高.５．留存收益成本留存收益成本计算与普通股基本相同，但不考虑筹资费用，其计算公式为：股利不断增加的企业，其公式为：式中，为留存收益成本。普通股与留存收益都属于所有者权益，股利的支付不固定。企业破产后，股东的求偿权位于最后，因此普通股股东所承担的风险最大，报酬也最高。在各种资金来源中，普通股的成本最高。（三）加权平均资本成本的计算基本内涵：加权平均资本成本指分别以各种资金成本为基础，以各种资金占全部资金的比重为权数，对各种资金成本进行加权平均计算出来的综合资金成本。计算公式：式中，为加权平均资本成本；为第j类个别资本成本；为第j类个别资金占全部资金的比重。【例题5-1-3】某公司资金总量为1000万元，其中长期借款200万元，年息20万元，手续费忽略不计；企业发行总面额为100万元的3年期债券，票面利率为12％，由于票面利率高于市场利率，故该批债券溢价10％出售，发行费率为5％；此外公司发行普通股500万元，预计第1年的股利率为15％，以后每年增长1％，筹资费率为2％；发行优先股150万元，股利率固定为20％，筹资费率也是2％；公司未分配利润总额为58.5万元，该公司所得税率为40％。求该公司加权平均资本成本。解析：长期借款成本为：长期债券成本为：普通股成本为：优先股成本为：留存收益成本为：加权平均资本成本为：二资本结构（一）资本结构的概念及意义１．资本结构的概念资本结构是指在企业资本总额中各种资本来源的构成比例，最基本的资本结构是借入资本和自有资本的比例，以债务股权比率或资产负债率表示。在实务中，资本结构有广义和狭义之分，狭义的资本结构是指长期资本结构，广义的资本结构是指全部资金（包括长期资金和短期资金）的结构。一般而言，资本结构涉及负债资金的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比重。２．资本结构中负债的意义企业资本结构的优化主要涉及债务资本的比例安排问题，合理安排债务资本比例对企业具有以下重要意义。（1）可以降低企业的综合资本成本。（2）可以获得财务杠杆利益。（3）可以增加公司的价值。一般而言，一个公司的价值应该等于其债务资本的市场价值与权益资本的市场价值之和，用公式表示为：式中，V为公司总价值，B即公司总资本的市场价值；S为公司债务资本的市场价值；为公司权益资本的市场价值。公司总资本的市场价值即公司总价值，也就是公司的价值。因此，合理安排资本结构有利于增加公司的市场价值。（二）最佳资本结构最佳资本结构指在一定条件下使企业加权平均成本最低，企业价值最大的资金结构。从理论上讲，最佳资本结构是存在的，但实践中寻找最优资金结构是很困难。资本结构决策的目标就是要确定最佳的资本结构以求得股权权益最大化（即普通股每股收益最多或自有资金利润率最高）或资本成本最小化。资本结构决策的方法有许多种，常见的有每股利润分析法和资本成本比较法。（三）每股利润分析法1.每股利润分析法：是息税前利润——每股利润分析法（简写为分析法，其中EBIT表示息税前利润，衡量企业的盈利能力，EPS表示每股利润，衡量股东财富）的简称，将EBIT和EPS两方面联系起来，分析资本结构和每股利润之间的关系，进而确定合理资本结构的方法，这种方法的关键在于确定每股利润无差异点。2.每股利润无差别点：指两种筹资方式（负债筹资和发行普通股筹资）下普通股每股利润相等时的息税前利润点，即息税前利润平衡点，根据每股利润无差别点可以分析判断在什么情况下运用债务筹资来安排和调整资本结构。3.计算公式：式中：——每股利润无差异点处的息税前利润，——两种筹资方式下的年利息，——两种筹资方式下的优先股股利，——两种筹资方式下流通在外的普通股股数。4.当盈利能力EBIT1＞EBIT时，利用负债筹资有利；当盈利能力EBIT1＜EBIT时，利用发行普通股筹资有利。当盈利能力EBIT1＝EBIT时，采用两种方式无差别。【例题5-2-1】Ａ公司目前有资金75万元，现因生产发展需要准备再筹集25万元资金，这些资金可以利用发行股票来筹集。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构情况。筹资方式原资金结构增加筹资后资金结构增发普通股A增发公司债B公司债（利率8％）100000100000350000普通股(面值10元)200000300000200000资本公积250000400000250000留存收益200000200000200000资金总额合计75000010000001000000普通股股数（股）200003000020000注：发行新股票时，每股发行价格25元，筹资250000元需发行10000股，普通股股本增加100000元，资本公积增加150000元。试分析资金结构对普通股每股利润的影响？解析：根据资金结构的变化情况，可采用EBIT—EPS分析法分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析如下表：Ａ公司不同资金结构下的每股利润项目增发股票增发债券预计息税前利润（EBIT）200000200000减：利息800028000税前利润192000172000减：所得税（50％）9600086000净利润9600086000普通股股数3000020000每股利润3.24.3把Ａ公司的资料代入公式：可求得：元，在此点：（元）。这就是说，当盈利能力元时，利用负债筹资有利；当盈利能力元时，利用发行普通股筹资有利。当盈利能力元时，采用两种方式无差别。A公司预计元，采用负债筹资方式比较有利。结论：这种方法只考虑了资金结构对每股利润的影响，并假定每股利润最大，股票价格也就最高.但把风险对资金结构的影响置之不理，是不全面的.因为随着投资者的风险加大，股票价格和企业价值也会有下降的趋势，所以单纯地用分析法有时会作出错误的决策.但在市场不完善的时候，投资人主要根据每股利润的多少来作出决策，每股利润的增加也的确有利于股票价格的上升.（四）资本成本比较法基本内涵：资本成本比较法指在企业的若干个备选筹资方案中，分别计算各方案的加权平均资金成本，从中选出加权平均资本成本最低的方案，以此进行资本结构决策的方法，分为初始资本结构决策和追加资本结构决策两种情况。１．初始资本结构决策企业对拟定的筹资总额可以采用多种筹资方式来筹集，同时每种筹资方式的筹资数额亦可有不同安排，由此形成若干个资本结构（或筹资方案）可供选择。【例题4-6-2】大有公司初创时有如下三个筹资方案可供选择，有关资料经测算汇入下表。要求：确定最佳筹资方案。筹资方式Ａ筹资方案Ｂ筹资方案Ｃ筹资方案筹资额资本成本筹资额资本成本筹资额资本成本长期借款406％506.5%807%债券1007％1508%1207.5%优先股6012%10012%5012%普通股30015%20015%25015%合计500500500解析：下面分别测算三个筹资方案的加权平均资本成本并比较其高低，从而确定最佳筹资方案，即最佳资本结构。（1）Ａ方案：①各种筹资占筹资总额的比重长期借款：债券：优先股：普通股：②加权平均成本（2）Ｂ方案：①各种筹资占筹资总额的比重长期借款：债券：优先股：普通股：②加权平均成本（3）Ｃ方案：①各种筹资占筹资总额的比重长期借款：债券：优先股：普通股：②加权平均成本以上三个筹资方案相比较，B方案的加权平均资本成本最低，在其他有关因素大体相同的条件下，B方案是最好的筹资方案，其形成的资本结构可确定为大有公司的最佳资本结构。２．追加资本结构决策因追加筹资以及筹资环境的变化，原定的最佳资本结构也未必仍是最优的。因此企业应在资本结构不断变化中寻求最佳结构，保持资本结构的最优化。一般而言，按照最佳资本结构的要求选择追加筹资方案可有两种方法：一种方