美国JOBS法案如何定义其众筹行业？22

美国JOBS法案如何定义其众筹行业？浏览：107次评论：0条2014-05-04标签：创新风险控制监管证券众筹(一)JOBS法案简介由于法律天然面对过去，创新则多着眼于未来，因此互联网金融的一些业务模式总是或多少的与现存法律法规存在冲突。国外的股权众筹因为涉及股份转让、证券发行、公众集资等环节，归属于证券行业，应受证券管理机构的监管和原有证券法律的制约。在英国，以Seedrs为代表的股权众筹平台作为金融机构在FCA登记注册，FCA(FinancialConductAuthority)全称为英国金融行为监管局，负责微观层面金融机构的管理，同时承担部分消费者金融保护工作。美国的股权众筹环境并不理想，一度受到其它国家的嘲笑。2012年之后，这种情况有所改善，主要得益于奥巴马在2012年签订了JumpstartOurBusinessStartupsAct(创业企业融资法案，即JOBS法案)。JOBS法案被认为是众筹行业最为成熟的法律，美国发达的金融市场也会对全球的众筹监管产生示范作用。了解JOBS法案的内容及其落实过程，对其它国家众筹行业的发展指引和监管规划都具有重要的借鉴价值和启发意义。JOBS法案是美国在2012年1月份经参众两院通过的法律，条文主要内容是对此前证券市场的基准法律--1933年证券法和1934年证券交易法的条例进行修改。这部法律确立了众筹平台作为新型金融中介的合法性，明确了平台权利与义务的基本原则，为众筹行业的发展提供了前瞻性监管指引。美国证券交易委员会(SEC)作为证券市场的主要监管者，负责JOBS法案的落实及具体证券法规、监管细则的修改。按照计划，SEC已经完成了前两阶段的工作，允许合资格投资者在众筹平台上进行投资。第三阶段将给予众筹平台集资门户(Fundingportal)的合法地位，向普通投资者开放股权众筹，有望在2014年正式生效。JOBS法案共由7个部分组成，分别是：第一篇对新兴成长型企业重新开放美国资本市场第二篇创业企业的资本形成第三篇公众集资第四篇小型企业资本形成第五篇私人企业的灵活与成长第六篇资本扩张第七篇法律修订宣传第一篇主要针对新兴成长型企业(EmergingGrowthCompany)的上市减负问题做出新规定；第二篇解除了私募发行中不得公开宣传与一般劝诱(GeneralSoliciting)的限制。SEC已对前两篇颁布了成文生效的具体规定。第三篇涉及的公众集资还处于公众咨询的阶段，部分内容有望在2014年落实。后面几篇主要对前三篇的内容进行补充，包括提高公司股东的人数上限，降低企业变为公众公司所需的监管要求等。以下是截止2013年年底，JOBS法案的落实情况：2012年4月，美国总统奥巴马签署JOBS法案。2012年10月，SEC修改电子化数据收集、分析及检索(EDGAR)系统，允许小型企业秘密提交上市申请(对应JOBS法案第一篇)。2013年8月，SEC修改506和144A条例，取消对公开宣传与一般劝诱的限制(对应JOBS法案第二篇)。2013年10月，SEC发布对众筹平台监管的咨询稿(对应JOBS法案第三篇)。2013年12月，SEC发布咨询稿，修改D条例(RegulationD)，将企业私募发行的免登记的额度从12个月内500万美元提高到12个月内5000万美元(对应JOBS法案第四篇)。(二)JOBS法案的众筹融资规定1.众筹平台的认定与注册豁免在JOBS法案颁布之前，证券发行市场采用一套沿用已久的成熟制度。企业公开发行证券需要在SEC登记，进行严格的信息披露，整个过程耗时耗力。非公开发行可以援引D条例免去注册要求。但是D条例的规定也非常苛刻，非公开发行又使得筹资来源十分有限，因此对于中小企业来说，融资难问题越来越严重。无论采何种形式出让股权获得资金，中小企业都需要付出高昂的成本。D条例是SEC在1982年开始引入的证券发行条例，主要包括504规则、505规则和506规则。D条例规定满足一定条件的发行可以免于注册登记要求，相当于为非公开发行提供了一个安全港。这些条件包括发行过程中不能进行一般劝诱(不能对公众进行宣传)，发行人应该以合理的方式确保证券的购买者不是承销商，发行人在首次出售证券后15日内应该向SEC提交FormD发行通知等等。因此通过D条例发行的证券规模很小。JOBS法案首先解除了创业企业不得以一般劝诱或广告方式非公开发行股票的限制，规定证券发行机构(包括所有由证券发行机构直接控制或共同控制的实体)可以通过公众集资进行证券发行或销售，前提条件如下：(A)证券发行机构销售给所有投资人的证券总额应不超过100万美元，包括交易发生前12个月内以及本段规定的豁免权相关联的所有交易金额。(B)证券发行机构销售给任何单个投资者的证券涉及的总金额(包括交易发生前12个月内以及本段规定的豁免权相关联的所有交易金额)应不超过：(i)2000美元或该投资者5%年收入或净值(以较大者为准)(如适用)，如果投资者年收入和净值均不超过10万美元；并且(ii)该投资者10%年收入或净值(如适用)，最多不超过10万美元，如果投资者年收入和净值达到或超过10万美元；(C)证券发行或出售的交易应通过经纪公司或集资门户进行，该经纪公司或集资网站须满足第4A(a)条款的相关规定；以及(D)证券发行机构履行第4A(b)条款的相关规定。满足上述交易条件的创业企业可以获得一般劝诱发行等特殊交易权利。该条款重申了一种金融中介形式：集资门户，创业企业发行或出售证券应通过经纪公司或集资门户进行，众筹网站就是集资门户的一个具体形态，由此获得相应的法律地位。众筹模式突破了以往由投行等机构主导的公开发行模式，降低了初创公司和普通公众参与股权投资的门槛，它的角色与传统证券交易商之间存在明显差异，介于私募发行中介与公开发行中介之间。JOBS法案明确免除了众筹平台登记成为证券经纪商或证券交易商的义务，在对《1934年证券交易法》第3条款的修改中指出：(h)集资门户有限豁免权；(1)综述--证券交易委员应按照规则，有条件或无条件的豁免注册集资门户，不要求其按照第15(a)(1)条款规定注册为经纪公司或经销公司，前提是该集资门户满足如下条件：(A)仍然受证券交易委员会的审查、执行和其它规则制定当局的监管；(B)属于按照15条款规定的注册美国证券业协会会员；并且(C)根据证券交易委员会明确的适当规则，满足本篇规定的其他要求；……众筹平台的业务范围同样可由创业企业豁免权和公众集资豁免权的解释延伸而出，JOBS法案第二篇创业资本的企业形成中的豁免权解释中有两条与众筹平台的业务范围直接相关：(A)该个体主张的平台或者机制允许证券或关于证券的发行、销售、购买或洽谈，或者允许证券发行机构通过网络、面谈或其它方式运用一般劝诱、广告或类似行为进行证券发行与销售；……(C)该个体或与该个体相关的其他个体提供关于该证券的辅助性服务。上述辅助性服务(ancillaryservices)指：(A)提供关于该证券的发行、销售、购买和洽谈的尽职调查服务，但是不得向证券发行机构或者投资者提供投资意见或者建议。(B)向证券发行机构和投资者提供标准化文件，只要该个体或者实体未代表第三方洽谈发行条款，并且未强迫证券发行机构使用该标准化文件服务。总结以上条款，可以发现众筹平台的主要业务至少包括：作为发行中介，允许证券发行机构(创业企业)通过其平台发行、销售或洽谈证券；提供关于证券发行、销售、购买和洽谈的尽职调查服务；向证券发行机构和投资者提供标准化文件服务。2.众筹平台的限制为了实现消费者保护，JOBS法案至少从四个方面对众筹平台做出了限制。2.1对众筹平台的资格认定众筹平台的豁免权指平台无需登记为证券经纪商，但这并非全部免除了众筹平台的一切登记注册要求，也不等于众筹平台可以免于SEC的监管。根据JOBS法案第304条款关于众筹网站监管的内容，众筹平台获得豁免权的前提条件是必须满足以下规定：(A)仍然受证券交易委员会审查、执法和其他规则制定部门的监管。(B)根据证券交易法第15A条，注册成为全国性证券交易协会成员，目前全国性的证券交易协会只有FINRA(美国金融业监管局)一个，因此众筹平台必须在FINRA登记。(C)众筹平台必须满足其它经营限制，否则就会失去豁免权。JOBS法案并未对违规众筹平台做出具体的处罚规定，具体措施由SEC制定并执行。2.2对众筹平台的业务范围限定JOBS法案304条款--集资网站监管(b)明确规定了众筹平台的业务边界，禁止众筹网站：(A)提供投资意见或建议。(B)通过劝诱性的购买、销售或者发行方式，吸引购买其网站发行或展示的证券。(C)基于其网站展示或推介的证券，为实施劝诱行为的员工、代理机构或其他个人支付报酬；(D)持有、管理、拥有或者处理投资者基金或证券；或(E)参与证券交易委员会按照规则确定的其他限制行为。对众筹平台业务范围的限制，第一是不允许平台经营传统券商所谓的自营业务，不得持有自家平台上的证券，不得参与自家平台上的项目(企业)投资，避免私相授受的嫌疑。第二，平台不允许经营咨询服务，不能提供投资建议；也不能作为资产管理方，代持或管理投资者资金。第二条中的不准代持证券存在较大争议，为股份很小的散户提供代持股票功能是很多众筹平台服务的一部分，包括日常事务投票和分红通知等。不过这里存在一个变通方式，就是把代持服务外包给具有相关业务资格的第三方服务机构，例如专门的律师事务所、指定的资金托管银行等。2.3对众筹平台的内部人员限制JOBS法案严禁平台内部人员通过平台上的证券交易获利，在关于交易的条例中有以下两条规定：(1)对于向经纪公司或者基金网站提供任何潜在投资者个人身份信息的传播者、收集者、信息生成者，不得对此类人员支付报酬；(2)禁止经纪公司或集资网站的董事、高管或合伙人(或任何享有同等身份或具有同样职能的人)通过所服务的证券发行机构获得经济利益。众筹网站不得向第三方宣传机构或者个人提供报酬，是对众筹网站解除公开宣传禁令之后实施的附加经济限制。公开宣传是股票发行的敏感部分，JOBS法案在企业上市部分解除了发行前后投资机构不得公开研报等限制，放宽了证券发行的静默期要求，但在非上市公开发行中仍然保留着了这些限制，以免众筹平台滥用第三方机构来推销众筹项目的股份。从监管机构的角度，主要是防止众筹平台与投资者机构发生过于紧密的利益关系，避免暗箱操作，同时防止夸大、虚假信息误导消费者。禁止众筹平台管理层从业务关联方获得直接经济利益，是对众筹平台自身合规性的进一步要求。目的是防止核心人员利用平台本身资源在交易项目中获利，类似于主流证券市场中对内部交易的监控。以上两条规定，体现了监管层对准金融机构的内部风险控制思路。2.4对众筹平台的信息披露要求众筹平台的信息强制披露义务包括两个方面，第一是对投资者的风险告知义务，第二是对交易行为本身的信息披露义务。前者源于股权投资的高风险性，JOBS法案要求必须对投资者给予足够的风险提示，包括：按照证券交易委员的适当规则，审核投资者信息；明确投资者已经了解所有投资存在损失的风险，并且投资者能够承担投资损失通过回答问题，表明投资者：了解初创企业、新兴企业以及小型证券发行机构的一般风险等级；了解投资无法立即变现的风险；按照证券交易委员会确定的适当规则，了解此外其它相关事项众筹平台和项目发起方(在法律条文里称为证券发行机构)均负有披露交易信息的义务，其中对与众筹平台的规定是：采取SEC的规定，降低交易欺诈风险，包括了解每个证券发行机构高管、董事以及拥有20%可流通股股东的个人背景，以及证券执法监管历史记录，在证券销售前21天内(或SEC规定的其它时间段内)，向SEC和潜在投资者呈现证券发行机构按照第(B)分条款规定所提供的任何信息。JOBS法案对于众筹平台的信息披露要求与证券承销商区别不大。由于众筹平台实际上居于证券发行人与投资人之间，扮演着中介角色，自然有义务对发行人的招募说明书、财务报表和其他文件进行尽职调查，成为投资者的先期保障。事实上，它在决定是否允该项目在平台上线的时候就已经开始承担类似的职责。发行机构必