《证券投资学》案例分析(六)重组并购案例

《证券投资学》案例分析（六）———重组并购案例案例1：山东三联重组郑百文一、案情1996年4月在上海证券产易所挂牌交易的上市公司郑州百文股份有限公司（集团）公司（以上简称郑百文，股票代码：600898），其前身为郑州市百货文化用品股份有限公司。1989年9月，在合并郑州市百货公司和郑州市钟表文化用品公司并向社会公开发行股票的基础上组建成立郑州百货文化用品股份有限公司。1992年6月，公司在进行增资扩股后更名为郑州百文股份有限公司（集团）。在上市之初，郑百文的业绩尚有可圈可点之处，其1997年销售收入达76.73亿元，利润8126万元（后来事实证明存在虚假信息披露）。而到1998年，公司经营和财务状况急剧恶化，销售收入下降到33.6亿元，亏损额达5.23亿元。1999年，公司的经营状况继续恶化，亏损额达9.56亿元。1999年4月27日，郑百文被特别处理，股票简称改为“ST郑百文”。2000年，公司经营基本处于停滞状态。2001年2月5日，郑百文暂停上市，股票在上海证券交易所实行“特别转让”，股票简称变为“PT郑百文”。从1996年上市到2001年被暂停上市，在不到5年的时间里，郑百文迅速完成了由令人羡慕的上市公司到濒临绝境的亏损大户的“凤凰变乌鸦”的历程。根据该公司2000年中期报告，截至2000年6月30日，郑百文累计亏损18.21亿元，股东权益-13.46亿元，每股净资产-6.88元，严重资不抵债。2000年3月3日，郑百文最大的债权人——中国信达资产管理公司（以下简称信达公司）向郑州市法院提出郑百文破产的申请，一时引起证券市场轰动，但该申请未被法院受理。正当理论界、业界、媒体讨论上市公司应该和能否破产退市时，2000年11月30日，ST郑百文发布公告（12月1日见报）称，中国信达资产管理公司已与该公司签署了重组的有关协议，山东三联集团公司（以下简称山东三联）愿有条件入主。这是一个更加令人震惊的消息，舆论哗然。2001年是关键的一年。尽管这年9月27日中国证监会行政处罚了郑百文，但在舆论甚至其他方面的重压之下，山东三联重组郑百文的行动仍在顽强地进行着：2001年1月18日，山东三联与郑百文签订了《债务豁免协议》，山东三联取得郑百文50%股权后10日内，山东三联将豁免郑百文约14.47亿元债务；2月22日，郑百文股东大会通过重组方案；10月12日，财政部同意郑州百文集团有限公司（以下简称郑百文集团）所持郑百文国有股中的50%以零价格无偿转让给山东三联；11月8日，郑州市中级人民法院确认郑百文2001年度第一次临时股东大会作出的《关于股东采取默示同意和明示反对的意思表达方式的决议》、《关于授权董事会办理股东股份变动手续的决议》有效，判令郑百文及其董事会于判决生效后按照上述决议完成股份过户手续；2001年11月30日，郑百文集团与山东三隘签订《关于资产交接协议书》；2001年12月31日，中国证券登记结算有限责任公司上海分公司（以下简称登记公司）将郑百文集团所持郑百文国家股中的50%转入“三联集团郑百文重组专用账户”，其他股份的过户手续也进行了办理。2002年2月4日，郑百文召开2002年度第一次临时股东大会，郑百文董事全部辞职，来自山东三联的张继升等4人进驻董事会，山东三联董事长兼总裁张继升当选为郑百文新一任董事长，标志着山东三联成功入主郑百文。2月7日，郑百文宣布盈利382万元，而会计师事务所出具有保留意见及带解释性说明的审计报告。据PT郑百文公布的2001年度财务报告，公司2001年度实现扭亏。年度报告显示，2001年度PT郑百文实现净利润382.0836万元，每股收益0.0193元。年度报告称，2001年公司实现主营业务收入27316.9852万元，主营业务利润966.2113万元，这些均为从事商业经营所得。年度报告同时称，公司重组工作仍存在不确定性因素，如果公司重组失败，公司将面临退市风险。至此，尽管历经了漫长的“生死恋”，山东三联似乎如愿以偿，但郑百文能否恢复上市依旧留有悬念。根据规定，郑百文应在2001年年度报告披露后5个工作日内向上海证券交易所申请公司股票恢复上市，公司提出股票恢复上市申请的最后期限为宽限期后的5个工作日，即2002年4月2日。虽然郑百文的年度报告审计单位对其年度报告出具了保留意见及带解释性说明的审计报告，但郑百文还是在有关规定的日期到期前（4月12日）提出了恢复上市的申请。可是，有关部门对其年度报告提出了异议，郑百文向郑百文集团出售重大资产产生的3808余万元营业外收入不能予以确认。根据郑百文发布的公告，其2001年年度报告在根据有关部门意见进行调整后，2001年度净利润为亏损2426.57万元，每股亏损01734元。在4月2日向上海证券交易所提出了公司股票恢复上市的申请未果后，2002年4月9日，郑百文敢想敢干的重组者们又向上海证券交易所提交了《关于延长暂停上市宽限期的申请》，申请将公司暂停上市宽限期延长9个月。在恢复上市已经对郑百文关上了大门之后，郑百文申请宽限期实际上是无奈之举。根据公告，郑百文董事会认为，公司的本次重组是市场化原则下进行的实质性重组，目前公司已经补步具备持续经营能力，但财务状况和持续经营能力尚需一段时间进行检验。鉴于公司重组进程延长非公司自身原因所致，公司董事会决定申请延长暂停上市宽限期。[1]当时几乎所有的市场人士都认为郑百文会有惊无险地获得9个月的延长宽限期，果然不出所料，宽限期获得批准。郑百文2002年4月30日发布重大事项公告称，接上海证券交易所通知，上海证券交易所根据专家委员会的意见，综合考虑各方面的因素，并请示中国证监会同意，决定延长PT郑百文暂停上市宽限期9个月，宽限期自2002年4月29日起计算。PT郑百文撤回4月2日向上海证券交易所提出的股票恢复上市申请。业内人士普遍认为，虽然舆论愤愤不平，常有文章见诸报端，但是郑百文的重组却是板上钉钉的。尽管如此，在舆论界，“宽限期延长”已经再次像“默示同意”一样，遭到了众多评论家的口诛笔伐，成为市场的一个焦点。2002年6月28日郑百文重组再次到得突破性进展。公司发布重大事项公告称，6月25日，登记公司已办理了郑百文股份过户手续，将67610个股东持有的83988776股郑百文股份，过户至“三联集团郑百文重组专用账户”。同时，中国证监会也已豁免山东三联因持有郑百文股份超过其已发行股份的30%而应履行的要约收购义务。这标志着历时两年多的PT郑百文重组方案，在突破了种种障碍之后终于全部完成，取得成功。此前，郑百文集团于2001年12月31日已将所持郑百文国家股28877869股中的50%转让给山东三联持有。至此，山东三联共持有郑百文98377710股，占公司股份总数的49.79%，成为公司的第一大股东。2002年8月16日，郑百文颂2002年中期报告，公司实现净利润1165万元，每股盈利00589元，看来，恢复上市只是时间问题了。就在郑百文重组看来大功告成的时间，有两个重要人物的命运见诸报端：一是原郑百文董事长李福乾等3名犯罪嫌疑人日前被依法提起公诉[2]，二是应李福乾之邀担任郑百文独立董事的陆家豪状告证监会案被北京市第一中级人民法院驳回。[3]如果说李福乾是罪有应得，那么，被舆论称为“花瓶董事”的陆家豪就有些“冤枉”了。由于这与本文没有直接关系，不再赘述。二、问题1、股东大会是否有权就股东的股份转让作出决议，其决议是否合法？2、“股东采取默示同意和明示反对”的法律依据何在？3、司法部门如何介入股份转让的相关法律诉讼？4、山东三联重组郑百文对证券市场带来什么样的影响？三、评析对于证券市场来说，郑百文事件包含了太多的内容。从法律角度看，它既有欺诈发行上市问题，又有虚假信息披露问题[4]；从经济角度看，它既存在着效率和公平的问题，又有一个保护投资者利益的问题。但是郑百文最能引起人们关注的还是山东三联对它的重组。此次重组，不仅向证券监管提出了许多新的问题，而且对现行法律制度也带来很大冲击。因此，我们的分析也就主要围绕重组中的各种问题展开，其他问题只是作为背景。（一）郑百文重组案发生的背景和三个阶段1、真假郑百文。郑百文自1996年4月在上海证券交易所上市以来，给投资者的印象一直不错。但1999年4月24日是一个分界线；该公司年度报告披露每股实现收益-2.5428元，每股净资产0.22元，净资产收益率-1148.4568%，尽管此前的1998年8月13日公布的中期报告每股收益为0.075元，1999年1月22日也发出了预亏公告，但是这份年度报告还是令投资者大跌眼镜。从1999年4月24日以前的信息披露中，普通投资者无论如何也不能想像郑百文会出现如此巨额的亏损。从这一老一辈起，在不到1年的时间里，投资者熟悉的郑百文更是一条道走到黑；先是依据法定程序改名为“ST郑百文”，接着于1999年8月31日再爆巨亏，1999年中期总负债为22亿元，而总资产仅为14亿元，每股净资产为-2.98元。继1998年每股亏损2.54元、1999年中期每股亏损2.7元之后，2000年1月14日又预告将出现重大亏损，即在总亏损已达10.57亿元的基础上再添加一个未知数，直至被要求破产还债。在市场经济条件下，每天都会有新公司诞生，也会有老公司破产，上市公司也不例外。比如在纳斯达克上市的铱星公司就是在郑百文披露不良财务信息的同时破产的。但这毕竟是在国外，而在中国，尽管少数上市公司一再产生巨额亏损，从ST到PT，甚至是暂停上市的琼民源，最终都发生了奇迹。因此，当投资者从2000年3月29日的报纸上看到中国达资产管理公司将ST郑百文推到破产还债被告席上的时候，从上市公司到投资者，似乎都没想到。更令人惊奇的是ST郑百文在二级市场的表现；其股价非但没有连连下跌，反而在短暂下跌之后，“又被大量买盘托起，股价节节上扬”。这种反常的现象，立邓为各界所关注，并认为是政府的“父爱”导致中国的股市“挣钱没人管，赔钱有人管，中国的上市公司破下了产，也死不了。”[5]“如果政府过多地干预上市公司的重组，则会对市场的长远发展产生不良影响。”[6]郑百文1995年、1996年、1997年的年度报告披露，其每股收益分别为0.13元、0.37元和0.45元，这3年的交资产收益率分别为12%，16%，20%。同时郑百文也给了投资者不菲的回报：这家1996年4月18日上市的公司，当年6月18日就通过了上一年的分配方案，每10股送红股3股并派发现金红利1.30元（含税）；1997年5月又决定上一年的分配方案为每10股送3股红股。当年投资郑百文的投资者有理由相信这样一个经营者——董事长、总经理、高级经济师李福乾先生，具有丰富的企业管理经验。他在1988年公司改制时担任公司的副董事长、总经理，1992年6月开始任公司董事长的兼总经理，兼任郑州百文依力服装有限公司董事长、郑州中意百文鞋业有限公司副董事长，李福乾还是河南省八届人大代表、省优秀企业家、全国五一劳动奖章获得者、全国劳动模范、享受国家特殊津贴的专家。[7]事实上，当年郑州百文也曾有过积极的探索。1997年，郑百文、长虹、建设银行结成“三角信用关系”，销售长虹彩电，在“大批发”战略的基础上，尝试建立“中国市场经济信用基础”，对其快速崛起起到了相当重要的作用。[8]郑百文又注定是不平常的。1996年5月9日，北京金昌咨询服务公司发出公告称，该公司通过上海证券交易所购入郑百文发行在外的普通股6.88%，这是1996年首起通过二级市场购入上市公司股票达到举牌要求而公告的事件。次日，郑百文发出公告，称另有个人投资者袁敬民股票账户亦持有该公司股票7685445股，占发行在外的普通股7.43%，这便是名噪一时的“郑州百文事件”。郑百文另一次出名则是作为1998年年度报告第一家被注册会计师出具拒绝表示意见审计报告的公司，于是，郑百文跨入新世界首先要做的两件事是，预亏公告（2000年1月14日）和改聘会计师事务所（2000年1月24日公告，2月22日股东大会通过）。查什么原因使ST郑百文在1999年4月24日前后判若两人呢？公司方面解释说，其原