茅台03(冯柳)文集4：谈谈汾酒

1/63轮回与复兴——山西汾酒(2006-06-15转多彩)【原闽发博客文章】【原创:茅台032006-06-1510:16茅台03浏览/回复：73071/186】前几天和大家提到自己新建的一个仓位，山西汾酒，13元左右的成本，比去年的最低价算来高出了3倍有余。为什么要对一只这样大幅拉升过的股票进行建仓，还放弃了陪伴自己多年的茅台而将其作为白酒板块中的唯一配置呢？原因是：1、在我国白酒的五大香型中，除米香和兼香市场较小外，浓香、酱香和清香是属于比较受大家关注的几种香型。其中由于浓香型的制作工艺限于窖龄及窖泥的结合程度等因素，导致其不能轻松地调整产品结构及有效避免竞争，因此不能作为行业首选。而清香型和酱香型则不然，极高的出酒率、可控的品质工艺注定了其适宜投资的高贵气质。从它们的毛利对比上我们也可以看出，汾酒多年来一直是除茅台外毛利率最高的白酒企业，可至70%。2、熟悉白酒历史的人都知道，清香型白酒是中国酒文化的根源，其口味较贴近人类的自然要求，在数千年的时间里一直居我国的统治地位，并与世界各国烈酒口味相容，是最适宜承载中国酒文化走向世界的重要香型。而汾酒在94年之前一直是中国最大的食品饮料企业，建国后的数十年里始终比五粮液、茅台企业高几个台阶，并且目前仍然是我国出口量最大的白酒企业。前些年虽然由于山西假酒案和经营管理不当等原因衰弱下去，但群众基础仍在，且已经表现出明显的复兴势头。3、浓香型酒目前的霸主地位主要是在近十几年中，由于中国经济突发式增长，人民群众对白酒的需求急剧扩大，浓香型由于其出酒快、勾对方便、扩产相对迅速以及低档酒较多、可培养消费口味等特点很好地顺应了当时的市场要求，加上当时一大批如秦池、五粮液等浓香企业的积极营销创新等因素，使之迅速发展巩固。然而近几年我们亦可以看到，我国白酒的消费结构已趋内涵化、品位化，对历史的发掘与回归渐成主流，清香型酒文化的复兴和大众口味的归复自然与轮回，也应该是比较顺合情理的。如果是这样，作为龙头代表的汾酒所面临的机遇亦是任何企业所不能比拟的。4、公司近几年正确了经营观念，优化了产品结构和层次，逐步走出山西，收复失地，在河南河北多有出击动作，下星期在广州的专卖店亦会开张，全国战略已较有层次地展开。考虑到它目前的规模，简单地收拾下失地空间便已不小。【实质性扩张行动，增长可期】5、资本市场对其定价尚不充分，一般是作为白酒的细分龙头和区域垄断品牌来认2/63识的，短期的催化因素也仅停留在增长和税改受益等【信息的】发掘上，对其全国性的品牌和影响、相对较好的国际接受度及潜在的国际扩展可能以及市场开拓对其尚小的规模基础的增长拉动效应等尚没有充分的准备。有的还把其近几年行业的最高增长率判断为煤炭经济的周期性拉动，忽略了行业轮回及企业复兴的潜台词，故而导致虽然股价最高翻了3到5倍，但性价比依然为白酒板块最低。目前2.5倍的市销率尚远低于茅台的12倍和五粮液的5倍，而利润率及相关盈利指标并未逊色多少，且增长率、增长潜能及空间还远大于后两位。因此，综上所述，我认为目前持有茅台带来的回报将远不如汾酒，虽然茅台的地位及品牌确定性强于汾酒，但就投资来说，我愿意面临一些不安和期待以获取更高回报。让我们做个比较，以本人6月8日的买价来计算，汾酒56亿的市值、茅台405亿的市值，5年后再来比较两者的回报以定胜负。另外，汾酒的产品及相关资料尚有很多，大家若有兴趣可以找来了解，我这里只简单解释下我的投资出发点，具体内容就不多谈了，下面贴张汾酒的数据表以供参考！（表略）【·原创:seege2006-06-1512:53】汾酒集团05年销售19亿元（股份公司是10.7亿元，05年财务报表数据），集团计划06年实现销售21亿元，2010年到40亿元，现在可能会调整计划，当然是往上调。集团的产权多元化正在推进，省长于幼军前阵来集团考查。准备搞mbo。【·原创:fly_wj2006-06-1515:14】茅台兄，老窖今年一季度的势头也很迅猛啊。我买的是老窖，您能不能谈谈老窖和汾酒的同异？谢谢【·原创:外滩冲浪2006-06-1520:47】股权分置改革网上交流会股改时的一些提问与回答，里面有些风险方面的问题，关注的朋友请注意。楼主不能只考虑前景问题，对风险方面也需要提一下。【·原创:茅台032006-06-1612:43】fly_wj：老窖和汾酒的异同就是浓香和清香型的异同，它们是各自行业的代表。老窖是企业的复苏，汾酒是企业和行业的双重复兴。财务指标和估值上汾酒要优于老窖。经营层面的进展和资本市场的认识上，老窖要比汾酒先行一步。外滩冲浪：谢谢你提供的股改资料，我刚才去看了下，很有帮助，加深了我对汾酒3/63的了解和管理层的认识。郭总那句赠送是以私人名义的补充给我留下了蛮好的印象。至于你讲的风险方面，确实存在，毕竟我对它的许多展望目前还都没有明确的事实依据，主观成分较多。具体罗列出来就太罗嗦了，大家自己找资料看也能分辨出来。就我来说，不安与期待是愿意承担的。shijan：有时人的直觉是蛮准的，索罗斯就依靠背疼的感觉来纠正自己，我相信你也有你潜在的看淡道理。：）蓝色妖姬：每个人的机会成本不一样，对我来说只要它比茅台回报高就很满意了。danhua：按去年的数据看是有5倍多了，我是在假设今年翻番增长的前提下说是2.5倍的，当然，这或许不是太严谨。：）【·原创:宏在中大2006-06-1613:21】佩服茅台兄很久了，今天也出来冒个泡。先表明立场，这个时候“酒色”不沾，毕竟好股还是很多的。佩服老哥的钻研精神和深厚知识，也佩服老哥的这套研究方法，但是忍不住还是有更高的期许。关于6809，如果去年三季度出来时能发现优异-买入的评级就完美了，年报居然也没有反映，看来单纯依靠过去的报表数据分析有时滞后还是比较厉害的，毕竟今年上半年上涨已经超过了300%。另外，市销率6倍多，跟国际食品业股票相比，高估是非常严重的，即使如兄所说今年能翻番增长，在市值不变前提下，下降至2.5倍，也没有任何投资的吸引力。不知茅台兄如何考虑？【·原创:茅台032006-06-1614:07】宏在中大：你好！谢谢你的质疑。应该说，在汾酒大幅上涨之后关注它，从任何角度上看都会显得有些遗憾。就我的报表系统来说，滞后是必然的，毕竟它是对过往数据进行处理，并假定这种基本面趋势会延续下去。但实际上我们可以发现，在优异信号发出前2年，报表显示企业的基本面正处于不断的改善过程中，从回避到良到优，其中持续并稳定了很长时间，这时候如果是对该企业有了解的话应该是很容易得出结论的，只是当时的我眼中只有茅台，对任何白酒都未关心，直到汾酒股改复牌当天上涨了70%以后我才注意到它，这只能说是无奈，毕竟人的精力有限。其中目前的这个强买信号还是以一季度收盘价为计算基础的，现价评级还仍旧是优而已。但话说回来，比过去买高了多少并不是我所关心的，毕竟对一个价值投资者来说，跌不会恐惧、涨也不应迟疑，得失之心不重要，关键是目前还有没有投资价值。你说的严重高估，我不认同。虽然有本4/63书叫超级强势股，里面认为超过0.75倍市销率的都不该买进，但我认为那是针对一般性企业，对有能力永远维持自己高超赢利能力的应该是例外。像茅台，当03年4月时，静态市销率就已高达3.8倍，但不妨碍其价值低估的判断，因为茅台有无以伦比的盈利能力和维持力。而其他食品企业，如双汇，虽然在市销率上始终低于1，但其净利润率也只有3%，尚不到汾酒的六分之一，难道你能够把这两个企业用同一种市销率指标来衡量吗？而你谈到的国际食品业的股票大部分应该是像可乐、雀巢等大路货产品，它们的毛利率及净利率都相对普通，所以用它们的市销率水平来衡量我国的高档白酒业是不合适的。当然，我的帖子里也有一些比较乐观的东西，像假定今年增长一倍以上的数据判断或许不够谨慎，但我认为，就长期来看，这些都不是最重要的方面。【·原创:宏在中大2006-06-1615:11】谢谢茅台兄的详尽解释，受益了。我对山西汾酒了解并不多，只是表达下自己浅显的看法，希望不会干扰到你的判断。【·原创:checo20062006-06-1615:31】请教兄台：如何看待五粮液，个人认为是被严重低估的白酒行业真正龙头。其规模、总体盈利水平（含集团）均为业内翘楚。【·原创:茅台032006-06-1616:17】checo2006、吟歌：五粮液也是一个不错的公司，在中国股市可以说资质偏上，我当初在其他贴中提到其权证时就已经表达了自己的观点。只是就白酒来讲它应该不算是最适合投资的，有一些先天的东西制约了它，像我本贴中提到的香型工艺等。不过今年它的题材不少，特别是集团公司资产注入这一块的可能性，毕竟集团公司的收入和利润规模是股份公司的3倍左右，如果有适当的注入形式的话就一定会给股价带来令人惊讶的催化，加上关联交易改善以及提价等市场行为，可以说中期味道是不错的。【·原创:吟歌2006-06-1617:01】茅台兄：毕竟集团公司的收入和利润规模是股份公司的3倍左右……这是哪里查到的资料？五粮液集团有限公司大力实施“一业为主、多元发展”战略，形成了以五粮液及其系列酒的生产经营为主，同时生产经营精密塑胶制品、成套小汽车模具、大中小高精尖注射和冲压模具，以及生物工程、药业、印刷、电子、物流运输和相关服务业等多元发展，具有深厚企业文化的现代企业集团。2005年，公司实现销售收入156.65亿元。同期股份公司实现销售收入64.19亿元，净领润7.91亿元。5/63集团公司的收入规模是股份公司的2.44倍，集团05年利润不详……【·原创:茅台032006-06-1617:33】吟歌：应该是公开信息吧，具体哪里看到的我也不记得了。五粮液集团2005年利润总额好象是24到25亿左右。【·原创:hbxfld712006-06-1717:09】我感觉短线不是很好，主要对整个版块不看好，目前的价格基本反映价值。【·发布:lyman2006-06-1717:39】【·原创:lyman2006-06-0314:58】这两天特意去买了几瓶汾酒，约上几个好酒的朋友尝尝，感觉汾酒确是当之无愧的中华名酒!特别是青花瓷和国蒇汾酒，清香怡人，入口绵甜，余味无穷;中档的老白汾酒(十五年)也挺不错，价格也适中.在口味上四十几度的酒完全适合南方人，拓展南方市场绝对没问题.公司在产品定价上还是比较合理，结构优化也很得力.但是目前存在两个主要问题:一是营销不力，人才缺乏.现在竞争相当激烈，酒香也怕巷子深.目前深圳根本就买不到中高档的汾酒，本人是跑到东莞专卖店去买的，而且整个广东居然只有一个专卖店!第二是产品外包装老土，档次不高，急需改进.如果这两个问题能较好的解决，那么汾酒完全可以超越五粮液，比肩茅台!论文化底蕴，汾酒天下第一.论品质，各有秋千(香型\风格不同).同样是国企，难道汾酒集团就不可以大有作为么?近几年来该公司在北方市场攻城掠地，实现高速的恢复性增长，如果南方市场也能有效突破，则汾酒再创辉煌指日可待!我们拭目以待!2006-05-30茅台是酒的极品，汾酒是酒的灵魂2006-05-20我是深圳的，我去年才进的股市，没赶上前面那两轮牛市，看着深圳那帮在前两轮中发财而能开公司的老板，我这个学金融的又羡慕又不服气，但静下心来我还是知道，再好的牛市要想赚取自己的梦想还得靠独有的选股思路和从襁褓卡捉住真正的牛股，所以茅台一直是我梦想，但茅台这次被基金们左右的大规模扩股炒作使我对茅台的感情发生微妙的变化，再凑巧今年深圳的文化博览会让我们真正了解了山西的深厚历史文化和汾酒绵长的杏花村古典酒都文化沉淀，也让香港和国外的许多对中国酒文化感兴趣的朋友惊诧不已，我更迫不急待反过来好好通过书面材料研究比较了茅台和汾酒，我发现茅台已走过了自己的巅峰时期，再加上管理层接二连三的内部丑闻使我对她失去原有的崇敬，而汾酒却不同，除了山西叫贵州无可比拟的历史文化底气外，她这几年却刚好相反，在沉默了千年的王者尊贵后，这03年04年05年正式走上了光复之路，6/63这两年净利润增长最快是汾酒而非