(简体)中证期货股指期货投资策略报告会会场全记录

1中证期货·股指期货投资策略报告会会场全记录主持人：现在我们会议开始，尊敬的各位领导，各位嘉宾，各位媒体界的朋友大家下午好！欢迎大家来参加中证期货，中信证券联合举办的《论剑股指赢在中国2010中证期货·股指期货投资研讨会》，很高兴见到一些老朋友和认识的一些新朋友。下面我们有请中证期货有限公司总经理严金明先生为会议致辞，大家欢迎！严金明：股指期货马上要上市了，各界朋友关注度都很高，今天参加会议的人数很多。尊敬的各位领导各位来宾，女士们、先生们，大家下午好！首先我代表中证期货向光临本次股指期货投资研讨会的各位领导、嘉宾、媒体记者表示热烈的欢迎和衷心的感谢！2010年是中国金融期货市场的元年，股指期货的推出对中国资本市场具有跨时代的意义，股指期货作为有效的风险管理工具，将发挥出稳定政权市场的积极作用，是我国资本市场体制的一支巨大的创新。作为国际上成熟金融市场的衍生品，股指期货的推出有利于改善股票市场的运行机制，增强市场的流动性，引导资源优化配置，有利于发展机构投资者队伍，维护投资者的合法权益。在这次全球金融危机中，股指期货等金融类衍生品市场由于运行规范、价格透明、监管严格，保持了平稳运行，为维护金融市场的稳定发挥了积极的作用。4月8日中国金融期货交易所举行了隆重的股指期货上市启动仪式，国务院副总理王岐山发来贺电。随着4月16日股指期货挂牌交易临近，越来越多的机构和个人开始意识到期货这个风险管理工具的重要性。他们希望了解股指期货，参与和利用股指期货，把握新的投资机遇，希望专业人士为他们提供更好的投资服务和风险管理。本次研讨会将以股指期货的投资策略为主题进行深入探讨和交流，我们特别邀请了多位专家与大家共同探讨和分享股票现货配置的交易模式，海外衍生品市场实战投资经验，以及国内股指期货的投资策略，相信接下来各位嘉宾的精彩演讲，必将为我们带来有益的启示，有力推动我国期货的发展。中证期货是国内有实力的期货公司，中证期货公司目前注册资本金是1.5亿元，为股指期货业务的发展考虑，公司将增资到5亿。2公司是中国期货业协会的理事单位，去年中证期货的业务增长幅度达到了206%，我们公司被《证券时报》评为全国最具成长性的期货公司，在上海期货交易所荣获最佳进步奖，我们一直秉承诚信、规范、专业、创新的理念，坚持以客户为中心，以市场为导向的经营宗旨，努力追求高水准、专业化的服务，对于股指期货我们花费了4年多的时间，进行了充分的准备，在落实股指期货投资者适当性制度、开展投资者教育方面走在行业前面。公司的交易系统在行业内领先，研发团队具有一流的水平。我们希望今后能为广大投资者提供全方位的优质服务，为金融期货市场的发展，贡献我们的智慧。中国资本市场的广阔蓝图上，股指期货的帷幕即将拉开，我们将见证金融期货的诞生和成长的历程，抒写一部吸引全球目光的宏大的篇章，最后预祝本次会议取得圆满成功，谢谢大家！主持人：感谢严总的发言，下面有请我们郄峰先生为大家发言。现在我们用热烈的掌声欢迎郄峰先生上场！郄峰：非常荣幸今天有机会和期货界的朋友做一个交流，股指期货推出之后，期货公司的研究和券商研究将有更多的胶合点。我在这里主要讲一下券商对未来市场的判断，我抛砖引玉一下。我们对二季度市场判断应该还是平衡思维为主，从结构上我们认为周期大盘股，应该只是一个阶段性的机会，成长股是比较有持续性的。股指期货的推出，使得二季度市场趋于比较复杂的环境，首先从市场交易层面来看，那可能迈入了新的交易盈利模式，和新的波动时间。二季度的市场环境是比较复杂的，从宏观面来看，海外现在虽然低利政策维持在底位，但是还是有上升的空间。从国内来看，房地产和出口对经济拉动的作用开始减弱，所以我们看到在一季度房地产量价奇升的过程当中，但是实际对相关股票的预期却在减弱。第二个方面总业绩方面来看，一季度将迎来A股市场业绩的一个峰值是在57%左右，后面三个季度逐渐下行的一个趋势。但是从另外一方面，这个担忧还是有一些利好，后面仍然是有一些利好政策。一个方面是政策方面，政策方面地产的调控，肯定是在二季度，肯定是会不断出台。但是新的产业政策也会综合这种。而且从估值方面来看，目前从资产配置来讲，它还是比较有吸引力的。这个是从传统宏观面和市场面来看的一个情况，就是在这个过程当中趋于复杂。然后在34月份股指期货推出之后，新的盈利模式和新的波动的时代已经来了。这个可能会对传统的A股市场产生重大的影响，因为我们知道，在2006年以来的市场中，或者看更长期的市场中，A股市场的盈利模式主要是靠“趋势投资”。趋势投资的结果，就造成了市场过渡的波动。我们举一个2009年的例子，当时我们炒周期股炒大盘股，有个最典型的一个代表特征就是我们当时的炒钢铁股，钢铁股当时按最好的一个月的业绩乘以12，这是当时周期股的波动。现在我们又过于担心周期股来看这个成长股，但是现在成长股的周期还没有结束它可能还要有一个过渡的过程，过渡的时间可能在二季度产业出台才能达到巅峰。但是在这个过程当中，股指期货推出可能会产生一定的影响，这个影响可能归结为两大问题，第一大问题一部分投资者认为股指期货推出会导致做空成为现实，这个可能会导致市场大盘下跌，这是一部分投资者的观点。还有一部分投资者认为，股指期货推出来可能会导致风格的转变，推动大盘蓝筹行情像2007年下半年一样。所以我们结合目前这种市场制度的变化，和目前经济的特征，我们谈谈我们的看法。我们觉得股指期货的推出，它未必能够导致市场股指体系大幅度下滑，对短期市场的作用，这可能是一个大众化的观点，有一个待推出之前可能有一个成长股的议价，主要是因为机构和参与者配置的需求，我们先买入大盘股，然后作为一个融资、融券，可能是一个交易标底，或者股指期货也是这样，然后正式推出之后有一个估值有一个恢复的过程，这个已经是一个大众的观点了。我们这里要探讨的是，这个估值的恢复过程会不会导致估值体制大幅度下滑。因为现在对宏观经济面担忧是一部分投资者挥之不去的阴霾，这个估值到底能够下滑多久？我们因为现在的估值水平可能是在15到16倍左右，会不会股指期货推出这个估值水平就下降到10倍左右呢？我们认为是未必会有这种效果，因为从成熟市场来看一直有做空机制。但是做空机制往往并不是高估值就代表一个比较好的做空对象，我们做空股票的理由往往是什么？一个我们发现它是一个骗子公司，他的盈利模式根本不存在。第二个可能它是一个业务结构过于单一，它依赖于单一客户，这种经营风险比较大。第三种就是比较典型的周期走过拐点，但是这个的判断革命时间短分歧比较大，所谓你要赌周期的拐点也是比较困难的。4但是所有做空理由基本上没有说搞而做空，所以我们估值体系未必会对股指期货造成影响。它这个背后的逻辑是什么？股指期货主要是来自于资产轮换的比较。我们看比较长一点的周期，我们拿美国1973年以后的周期来说事，主要有五次周期，1973年到1980，1982年到1989，1990年到1992年，1992年到1997年。我们详细分析一下这五个周期我们可以发现，除了70年代那个周期，估值体系是下滑比较大的，其它三个周期，包括我们目前这个周期，其它三个周期，它的估值体系都是比较稳定的，最低美国全市场估值也就是13倍。但是为什么70年代到5到6倍呢？主要原因来自于什么呢？主要原因来自于当时的通胀利率非常高起。当时70年代美国平均通胀率是8%左右，利率一度到20%。所以在这种情况下我们可以看到股票的估值水平跌到了5到6倍，这段时间也是政权股票投资的恶梦时期。但是到了80年代和到90年代，或者是2002这个周期，我们发现股市的估值水平不会无限制的降低，13倍基本上是一个最低水平，为什么？这是跟当时利率水平是结合在一块的。80、90年代最典型的特征就是说，通胀下行利率趋于正常化，所以在这种过程中，股票市场的估值，估值体系得以恢复。特别是在90年代周期中，股指水平可能一度上升到了30倍左右。所以我们现在来看对于这个估值体系的影响，主要是通胀的变化，那我们现在来看，它从几类大资产比较来看，那可能我们如果从A股市场绝对回报率，就是P的倒数的话大概是在6%左右，这是比较平稳的，国泰收益率是3%，按目前3%的分红率股息率接近于2%。所以在这种情况下股市相对于国债是有吸引力的，所以现在这个股市你即便不看好市场，你要大力做空市场，这个风险也很大。为什么呢？因为有估值体系支撑的，这个支撑来源于资产配置周期。这个周期是在我们2009年反应比较明显的，就是资产周期这个轮动。我们2009年政策开始经济风速的时候，先是债权开始涨然后是股票然后是商品就这样上涨。所以我们做空股票时机最好是什么时候？就是通胀上升之后，导致所有债权、股票、商品都开始下跌，现金为王的时代，这个时候是最好的做空时间。但我们现在来看我们可能还没有到这个阶段，主要原因就是通胀，我们现在通胀水平还是比较低的一个位置，所以导致的利率，市场利率水平不会上升过快。我们3月份从市场预期来看，可能CPI也就是2.3%左右，所以整个2月份加息可能性5比较低，如果加息比较低市场整个下跌都是买入的机会，所以导致我们1季度以来市场平衡度维持相当一段长时间。但是在未来可能受到通胀上升的影响，那我们现在来看促进通胀上升可能有三大因素，那就是自然灾害，现在来看最近报道前阵子旱灾主要导致经济作物上升，现在来看下来可能也会有点问题。然后就是房地产价格的过渡上涨，房地产价格的过渡上涨，以前只是一个单一的因素，因为它在中国的CPI里面并不高，只是我们计入房价相关的主要是租金。但是放假上涨引起外围大种商品也出现一个联动，基于房地产新开工，出现了一个联动。最近尤其表现的更明显，所以它可能会带动大中商品继续上扬，导致输入性因素可能会走强。第三个因素就是药素价格改革，这种情况下如果改革的话，通胀上升的速度有可能比我们目前预期快。通胀未来快速上升5%以上，这个央行就不得不进行加息了。那如果加息第一步，证券市场反应的业绩可能还是在一个上升的过程中，因为主要可能是银行业绩占比是比较大的，所以这可能是对业绩还会推动市场上行一个阶段。但在这个过程当中估值很难提升了。如果利率上升幅度比较大的话我可能对股票市场的打压又会比较严重。当然这个大的资产比较基于一个假设，就是我们目前业绩有没有大幅调降的可能？如果业绩大幅调降的话，现在估值水平可能被动提升，我们现在市场预期，前阵子预期2010年增长30%左右，现在已经下调到26%左右了，2011年增长是20%。如果做个敏感度分析的话，未来下调业绩从行业板块来看，可能主要是房地产和中游的制造业这一块。我们现在A股市场结构，占比50%以上是什么？主要是金融和能源大种商品，这块下调可能性比较低，因为银行主要看规模看资产质量，能源价格大种商品主要看价格，可能全年来看能源是处于一个振荡区间的走势，这种情况下下调的可能性比较低。下调可能性比较大房地产和中游产业，可能只占市场的40%左右，所以他们进行30%左右下调，未来A股2010年情况下，悲观情况下可能也有22%。所以这种情况下你的估值水平下降不会太快，所以这个导致市场，我们讲股指期货出来或者融资融券继续推广，这可能对估值水平影响不会太大，这个主要是基于资产周期的比较。我们现在如果在这种观点下市场的底部基本上是有的，2900肯定是市场的底部，上行的空间会有多大？会不会导致风格转换，推动大盘蓝筹行情。最近市场变化中，3月底4月初很多机构投资者在长期买入周期股，但是事实证明周期6股的投资，很难获得成功。因为既要判断它的底部又要判断它的顶部，你赚这个10%的空间是非常困难的，这个是为什么导致的呢？我们看我们目前低估的大盘蓝筹或者周期股主要集中在煤炭、钢铁、机械、房地产这些板块，它的风波轮动，实际的推动力不是资金的推动力，实际上是宏观经济预期的推动力。这个我们可以拿2007年举例，2007年我们5·30之前全部是中小盘股的行情，5·30之后是大盘股的行情。为什么会出现这个风格转换？主要是因为5·30把证券市场资金全部赶到，一部分资金赶到房地产市场，房地产价格提升，当时对房地产周期性的预期是非常好，当时很多地产报告基本上都是黄金十年报告，这个量价提升