权证产品学习

中国国际金融有限公司ChinaInternationalCapitalCorporationLimited请参阅每页底端的重要披露中国衍生工具:权证产品2005年8月4日徐小庆[e-mail]张继强[e-mail](8610)65051166权证产品介绍——概念、定价与投资策略要点：„权证是发行人与持有者之间的一种契约，持有人在约定的时间有权以约定的价格购买或卖出标的资产。权证一般包含了执行价格、执行比率等要素。按照不同标准，可以将权证分为股本/备兑、认沽/认购、美式/欧式等多种类型。在成熟证券市场当中，权证产品已经成为股票、企业债之外第三大证券交易品种。我国香港、欧洲是主要的权证市场。„权证产品与股票、债券等证券产品具有很大的不同。作为一种股票衍生产品，权证具有高杠杆性、损失有限、成本效率高等突出特点。当然，在权证投资的过程当中，投资者也将面临发行人信用、有限期限、时间价值递减、流动性等风险。„权证的价值分成两部分：内在价值和时间价值。标的资产价格、剩余期限、波动率等因素对权证价值的影响最大，这些因素也多被理论模型所考虑。Black-Scholes模型由于其简单有效而获得了业绩的广泛应用。在实践当中，投资者往往通过一些简单、实用的指标来判断权证的投资价值与特性。投资者也可以结合自身的需要，综合考虑权证的特性，选择出合适的权证投资品种。„权证产品对投资者的意义表现在三方面：杠杆作用、损失有限、风险转移。其中，权证的杠杆作用容易理解。而损失有限是指，投资权证最大的优势就在于，即使在对投资者最不利的情况下，投资者损失的最大限值也不过是权利金而已。因此，投资者可以依此将权证运用于投资组合的风险、资金管理体系当中。最后，权证与股票、权证本身、可转债都可以构建不同的投资组合，规避对投资者不利的风险，保留投资者愿意接受的风险敞口，从而可以改变投资者的回报模式。而权证投资常见的投资策略也基本是围绕着这些方面来进行的。具体而言：•利用权证的杠杆性，进行趋势投资。如果投资者对标的资产的走势具有清晰的判断。那么，投资者完全可以通过利用权证的高杠杆作用进行趋势投资，以便获得更高的回报。而金额对等法和股数对等法是两种最基本的投资策略。•利用损失有限性，将权证用于组合管理。损失有限特征保证了投资者资金最大下跌幅度的可控性。将权证产品用于组合管理有助于投资者控制最坏情况的基础上争取最大回报。此外，投资者还可以利用权证的这一特性将权证用于构建简易的保本组合或者用于投资盈利保护。•将权证产品用于改变投资者的投资回报模式是一个更为复杂的领域。投资者对权证标的资产价格的走势可能并非是“非涨即跌、非跌即涨”的关系。巧妙的运用权证组合技术就可以结合投资者对于资产价格走势、波动特征或相对价格走势构建自身的投资组合，实现理想的投资回报模式。•构建超越标的资产表现的权证组合。部分投资者可能倾向于将自身的投资回报与一些基准进行比较，这些基准可能是一些特定的指数等。运用权证产品可以构建出在一定程度上超越标的资产的组合。•权证产品还可以与转债品种结合构建转债的对冲交易组合。权证产品的概念、定价与投资策略本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.2目录第一部分权证产品市场5一、权证产品简介5二、海外的权证市场简介7三、正在起步的国内权证市场7第二部分权证产品的特点与风险10一、权证产品的特点10二、权证产品的风险10第三部分权证产品常用评价指标与定价模型12一、影响权证产品价格的主要因素12二、权证产品定价模型15三、基本评价指标16四、权证产品的选择19第四部分权证产品常见投资策略23一、利用权证的杠杆性，进行趋势投资23二、将权证产品用于组合管理24三、改变投资者的投资回报模式26四、运用权证产品构建其他复杂的交易策略38权证产品介绍本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.3插图图1.权证价值与股价的关系12图2.影响权证价值的几个因素13图3.权证的杠杆倍数与溢价率20图4.如何选择合适的权证产品21图5.有保护的看跌权证组合（Protectiveput，股票A＋权证B）27图6.有担保的看涨权证组合（Converedcall，股票A-权证A）27图7.熊市看涨组合（Bearspread，E-A）28图8.牛市看涨组合（Bullspread，A-E）28图9.比率价差牛市权证组合(ratiocallspreadbull，1.5A-E)29图10.零成本颈式组合（Zero-costcollar，B-0.58*E+股票A）29图11.delta对冲交易组合（Deltahedge，股票A-1.26*权证A）30图12.买入跨式组合（Longstraddle，A+B）31图13.卖出跨式组合（Shortstraddle，–A-B）31图14.买入宽跨式组合（Longstrangle，D+E）32图15.卖出宽跨式组合（Shortstrangle，–D–E）32图16.比例差价牛市组合（ratiocallspreadbull，–A+2E）33图17.日历差价权证组合（Calendarspread，2C–A）34图18.买入蝶式权证组合(Longbutterfly，A+E–G-H)34图19.卖出蝶式权证组合(Shortbutterfly，–A–E+2J)35图20.带保护的跨式权证组合（Straddlewithprotection，A+B-E）35图21.带保护的跨式权证组合（Straddlewithprotection，–A–B+E）36图22.卖出鹰式权证组合（Shortcondor，I+J–D–E）36图23.买入鹰式权证组合（Longcandor，–I–J+D+E）37图24.买入鹰式权证组合（Longcandor，A+E–J–H）37图25.超越标的资产表现组合（–K＋1.3(F–J)）38图26.转债的股票对冲交易示例39图27.买入转债＋卖出认购权证对冲组合示例39图28.买入转债＋买入认沽权证对冲组合示例40权证产品的概念、定价与投资策略本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.4表格表1.权证与其他衍生产品比较6表2.我国《权证管理暂行办法》基本内容8表3.长电、宝钢权证基本条款9表4.权证的影响因素14表5.案例权证的基本要素16表6.价内、价外、价平权证18表7.权证的Greeks指标19表8.案例权证的基本评价指标19表9.示例权证的基本情况23表10.认购权证的杠杆效应（权证A）24表11.将权证运用于资产组合的资金管理25表12.构建债券和权证（权证A）的保本组合26表13.将权证用于获利保护26表14.示例权证的基本资料40权证产品介绍本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.5第一部分权证产品市场一、权证产品简介权证（Warrant），又称认股权证、“窝轮”，是发行人与持有者之间的一种契约，持有人在约定的时间有权以约定的价格购买或卖出标的资产。换言之，权证给予了投资者在一定时间、以一定价格认购或抛售标的资产的权力（而非义务）。权证(Warrant)可以看作是一种具有期权(Option)性质的初级股票衍生证券。作为权证标的资产的可以是个股，也可以是一篮子股票、指数、商品或其他衍生产品。1911年，美国电灯和能源公司（AmericanLight&Power）发行了全球第一张认股权证。权证的基本要素权证是期权的初级形式。一支权证除具有发行人、标的资产等基本要素外，一般还包含了如下一些条款、要素：9执行价格(strikeprice）。权证在发行的过程当中会事先约定一个价格，将来依此价格认购或出售股票，这个价格即为执行价格（strikeprice）。9行权期间（exerciseperiod），即权利行使的有效期间，在行使期间内的任何时点，投资者可以向发行人认购或认沽标的资产。9执行比率（warrantspershare），即一份权证所能转换成的标的资产数量。9认股形式，包括美式和欧式两种，美式权证中，权证持有人在到期日前，可以随时提出执行要求以买进或卖出约定数量的标的资产。而欧式权证，则是指权证持有人只能于到期日才可提出买进或卖出标的资产的执行要求。9买卖单位（boardlot），指权证持有人交易的最小单位。9交割方式，按交割方式，权证可以分为证券给付型、现金结算型以及可选择支付方式型三种。证券给付型权证的持有人依执行价格支付价款后，权证发行人须将标的证券交付给权证持有人，即实券交割（PhysicalDelivery）；现金结算型的权证在执行时，则是由权证发行人根据权证持有人提出执行要求，以当日的标的证券收盘价与执行价格之间的差额，用现金方式向权证持有人结算差价；可选择型权证，则是根据权证的规定由权证发行人或持有人选择前述两种方式之一，以进行执行结算。权证的简单分类按照不同标准，认股权证可以分为几大类：9按行权时间可分为美式权证与欧式权证。美式权证，指权证持有人在到期日前，可以随时提出执行要求以买进或卖出约定数量的标的资产。而欧式权证，则是指权证持有人只能于到期日，才可提出买进或卖出标的资产执行要求的权证。9按执行权力可分为认购权证与认沽权证。认购权证，是一种买进权利（而非权证产品的概念、定价与投资策略本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.6股本权证备兑权证期权发行人上市公司投行、券商第三方标的资产股票股票、指数、衍生产品等股票、指数、衍生产品等执行类别欧式居多欧式居多欧式或美式期限1-5年1年左右一般不超过9个月交割方式现金、证券、可选择多为现金多为证券股本影响增加不变不变义务）。该权证持有人有权于