几近全线跌停，券商股尚需回避近期风险

请务必阅读正文之后的免责条款事件：2008年8月11日，奥运开幕后的第一个交易日，市场延续了奥运开幕前最后一个交易日的暴跌走势，当日上证综指下跌了135.65点，跌幅达5.21％；而券商板块更是成为领跌市场的主要板块之一，除了中信证券下跌8.56％以外，所有的券商股全部跌停。目前券商股平均21.53倍PE的动态估值中长期合理，但短期面临调整压力。按照2008年8月11日收盘价计算，目前整个券商股07年平均静态估值是15.49倍PE，08年则由于市场的大幅度调整，动态估值将下降至平均21.53倍PE的水平。根据前期7月1日的行业报告《周期下行压制业绩，估值面临一定压力》，我们认为，从券商股估值的两重周期性因素看，目前动态估值基本处于中长期合理估值的上限；但是，考虑到熊市周期的短期影响因素，券商股目前的估值实际上还面临着短期调整的压力。表12007－2008年券商股动态业绩及其估值比较代码券商2007年EPS2008EEPS2007年BVPS2008EBVPS8月11日收盘价2007年静态估值2008E动态估值600030中信证券4.011.2515.567.9419.569.7615.65600109国金证券1.321.385.725.3729.9022.6221.67600837海通证券1.58－8.90－19.3724.52－601099太平洋0.45－1.351.1814.2431.49－000562宏源证券1.390.484.113.4312.699.1326.44000686东北证券2.361.023.684.1016.997.2016.66000728国元证券1.640.603.533.2317.3410.5728.90000783长江证券1.640.643.532.9314.168.6322.13AVERAGE平均－－－－－15.4921.53注：中信证券和海通证券股本在10转增10后出现了变化资料来源：Wind资讯、中国登记结算公司、海通证券研究所券商股业绩和估值分化加剧，中信和国金证券估值有一定的中长期安全边际。随着股市的巨幅调整，券商之间的业绩分化开始加剧，这不仅体现在不同券商之间自营业务水平和稳健程度上，还体现为业务多元化的程度上。事实上，我们认为，除了成长性较好的国金证券08年的动态PE水平将下降外，几乎所有券商在08年的动态PE水平都有不同程度的上升，其中宏源证券和长江证券上升最多，而中信证券和东北证券则上升较少。我们前期报告中的研究已经表明，高增长期的券商股的中长期估值可以是20－22倍PE和3.5－4倍PB，因此，从绝对值看，中信证券具备了中长期较高的安全边际。金融—证券业2008年8月12日金融—证券业股股价价异异动动点点评评中性维持证券信托行业高级分析师：谢盐几近全线跌停，券商股尚需回避近期风险[e-mail]021-23219436行业信息点评·金融-证券业2图1我国主要券商07年传统业务收入占比与08年上半年净利润同比增长率的关系注：未考虑08年上半年自营损益较为特殊的国泰君安和东方证券资料来源：公司公告、Wind资讯、海通证券研究所传统业务比重高的券商在熊市中业绩更容易下滑，中信和海通则受益于传统业务比重较低和业务多元化。如图1所示，我们比较了我国券商2007年经纪和自营业务收入之和占比与2008上半年券商净利润同比增幅之间的关系，发现两者之间基本呈现反向关系。这验证了一个基本的判断，即由于传统业务占比高的券商业绩更容易遭受市场行情波动的影响，从而在2008上半年市场巨幅调整中将出现业绩更大幅度的下滑。同时，图1还显示，处于回归线上方的中信证券和海通证券这样传统业务比重相对较低且业务多元化程度较好的券商在熊市中业绩更为稳定；而处于回归线下方的宏源等券商则具有较高的业绩波动风险。华泰中银国际招商东北平安广发申银万国海通长江承销中金国信西部国元长江中信宏源y=-1.0539x+49.277R2=0.5059-130.00-110.00-90.00-70.00-50.00-30.00-10.0010.0030.0050.0070.0010.0030.0050.0070.0090.00110.0007年手续费收入和自营收入合计占比（％）08上半年净利润同比增长率％（％）行业信息点评·金融-证券业3信息披露分析师负责的股票研究范围谢盐：证券和信托业重点研究上市公司：中信证券、长江证券、辽宁成大。公司评级、行业评级及相关定义我们的评级制度要求分析师将其研究范围中的公司或行业进行评级，这些评级代表分析师根据历史基本面及估值对研究对象的投资前景的看法。每一种评级的含义分别为：公司评级买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15％以上；增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5％与15％之间；中性：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5％与5％之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5％与-15％之间；卖出：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅低于-15％。行业评级增持：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5％以上；中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平-5％与5％之间；减持：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5％以下。免责条款本报告中的信息均来源于公开可获得资料，海通证券研究所力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所授权许可，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均可能承担法律责任。