我国工商企业外汇风险与企业价值的分析及对策

中国人民银行金融研究所硕士学位论文我国工商企业外汇风险与企业价值的分析及对策姓名：王贤军申请学位级别：硕士专业：金融学指导教师：陈云贤20051001内容摘要内容摘要一、选题背景随着经济全球化趋势的不断深入和发展，各国经济联系越来越紧密，表现为全球贸易、国际投融资不断增加；另一方面，自上世纪七十年代布雷顿森林体系崩溃以来，各主要国家实行了浮动汇率制度，汇率波动频繁剧烈。因而，汇率同商品价格、利率及通货膨胀率等构成主要的价格变量，汇率的变化必将影响企业的盈利能力和价值。随着我国“入世”的深入和我国汇率体制改革的不断推进，我国企业将越来越面临来自世界范围内的竞争，我国以市场为基础的、有管理的浮动汇率制度将日益得到体现，人民币对主要货币汇率波动幅度会扩大，外汇风险会成为企业越来越重要的课题。因此,研究我国工商企业外汇风险与企业价值的关系及管理外汇风险的对策具有重要的理论和现实意义。二、研究方法和逻辑架构本文采用提出问题——分析问题——解决问题的思路，先从理论上分析外汇风险对企业价值可能的影响及其特点，再从实证上研究我国企业的外汇风险，昀后阐述如何管理企业外汇风险，力图理论联系实际。全文共分为三章，各章内容简介如下：第一章：从分析外汇风险的概念入手，阐述外汇会计风险和经济风险对企业的不同影响，并着重对经济风险进行模型分析。在此基础上，对会计风险和经济风险从作用机制、对企业的影响、风险头寸计量和风险管理等方面进行比较，并分析我国企业在汇率体制改革的背景下外汇风险的特点。第二章：在第一章理论分析和对我国企业外汇风险在新形势下的特点进行逻辑推理的基础之上，从实证的角度分析我国企业外汇风险与企业价值的关系。该实证研究借鉴前人研究的方法,以我国主要进出口商品为依据，选取103家上市公司为样本企业，1997年1月到2004年12月为样本期，从实证上探讨了我国外汇风险与企业价值的关系，初步验证了我国一定比例的企业具有外汇风险，并验证了外汇风险的滞后效应。内容摘要第三章：分别从交易风险、折算风险和经济风险的角度探讨我国企业外汇风险的管理。对交易风险的管理又从国际贸易和国际融资两个方面来分析。对折算风险的管理从衍生工具套保和资产负债表管理两个角度分析。对经济风险的管理主要分析了不同行业竞争结构下企业经济风险的特点，并指出影响经济风险管理的其他因素。昀后，我们还简要说明了企业管理外汇风险应具备的宏观环境。三、主要观点及结论1、外汇风险主要是会计风险和经济风险。汇率的会计风险（AccountingExposure）分为外汇交易风险和外汇折算风险。经济风险（economicexposure）即是指汇率变动使得企业在未来收益发生变化的可能性，即对企业未来现金流量现值的影响。会计风险的计量和管理的主要挑战在于金融市场的完善程度和对汇率变化趋势的把握。会计风险一般可以准确地计量，企业可以根据风险偏好及其对汇率变动趋势的预测选择昀优的风险管理策略。而一个企业经济风险的特性则受到诸多因素的影响，合理地衡量和管理企业的经济风险就成为了企业外汇风险认识和管理的主要课题。2、随着我国国民经济的持续增长和人民币汇率体制改革的推进，我国企业的外汇风险将成为企业经营管理的重要课题。一方面，随着我国人民币汇率体制改革的推进，外汇会计风险特别是交易风险将成为企业现实的外汇风险。另一方面，由于我国国民经济持续较快地增长，人民币在长期内升值趋势明显，且劳动力成本不断上升，企业可能面临显著的外汇经济风险。3、在对我国企业外汇风险与企业价值的实证研究中，我们看出：在样本期，虽然我国企业涉外经济活动主要结算货币为美元，美元对人民币汇率基本稳定，但这并不意味着我国企业不具有外汇风险。实际上，从实证结果我们可以看出，样本企业对即期日元/人民币汇率具有较大的汇率风险，这种风险在部分行业表现得尤其明显（如电子信息、纺织服装行业）。基于前人的理论，我们还特别分析了汇率变动是否具有较为长期的影响。我们通过加入前三期的汇率变化率，依次分析了贸易加权汇率、欧元/人民币汇率和日元/人民币汇率的滞后效应。结果表明，这种滞后效应比较明显，印证了理论上对经济风险具有长期影响的分析。4、资本市场的非完全有效性、我国人民币汇率体制改革的推进和当前我国企业外汇风险管理水平不高使得我国企业必须加强对外汇风险的认识和管理。内容摘要5、在完善的金融市场条件下，外汇交易风险通常可以通过诸如外汇远期、期权、互换等金融衍生工具实现良好的管理。昀优套保策略模型告诉我们，企业通常不需要对风险头寸进行完全套保，而是根据企业的风险偏好及对汇率变动趋势的预测部分套保，这样既可以减少交易成本，又可以有机会获得汇率有利变动的收益。6、外汇折算风险的管理可以从两个角度入手：对风险头寸利用衍生工具进行套保，可以一定的套保成本消除不确定的折算损失，常见的衍生工具套保有远期交易和期权交易；资产负债表管理是基于对未来汇率变动趋势的预期通过调整资产负债表的风险和非风险项目消除折算风险头寸的方式规避折算风险。7、对经济风险的经典模型分析表明：只要企业所处的生产要素市场厂商存在国外企业竞争，或产品销售市场存在国外企业竞争，对应的汇率发生变化就可能影响企业的成本或收入，从而影响企业的盈利能力，企业即存在外汇经济风险。而且，企业经济风险的大小主要取决于宏观经济变量、企业所面临的生产要素市场和产品市场的竞争结构以及产品的需求弹性。在一定的产品需求和生产函数条件下，行业竞争结构是决定企业经济风险特性的主要因素。具体地，垄断厂商的外汇经济风险头寸是其以外币计量的净收入，垄断厂商具有昀小的外汇经济风险；垄断竞争厂商的经济风险要大于古诺竞争的寡头垄断厂商的经济风险。经济风险的管理一方面是利用外汇市场获得确定性的套保汇率，以此为基础作出昀优生产经营决策；另一方面是将外汇经济风险的管理纳入企业总体经营管理战略中，不断提高企业的行业竞争力。另外，在国际竞争中，行业竞争结构不是决定企业价格博弈的唯一因素。汇率变动的特点、销售政策、商誉价值、竞争同一性、采购政策、企业利润取向等也能影响企业对经济风险的管理策略。8、我国企业外汇风险管理需要金融市场和金融中介机构的成熟发展、需要国家产业政策的支持、需要我国汇率体制改革的不断推进。四、创新与不足1、创新之处：（1）首次对我国内地上市公司的外汇风险与企业价值的关系进行了实证研究，并得出我国企业具有一定外汇经济风险的结论，同时验证了经济风险对企业内容摘要价值的长期影响；（2）通过对昀优套保策略模型的分析，指出企业对会计风险的管理应基于企业风险偏好和对汇率变动趋势的预测，套保昀优头寸比例，而不是全头寸套保。（3）分析了企业在不同的行业竞争结构下经济风险的主要特点，进而指出我国企业在当前人民币长期内升值趋势明显的背景下结构升级、提高行业竞争能力的必要性。2、不足：（1）在实证分析中由于信息资料的限制，并没有区分会计风险（特别是交易风险）和经济风险对企业价值的影响，也没有考虑样本企业套保汇率风险的因素，同样没有考虑被预期到的汇率变动的可能（即所有的汇率变动皆视为未预期到的）。（2）对经济风险的分析限于严格假设条件下简化的分析，也没能结合具体的行业或企业作联系实际的分析。关键词：外汇风险经济风险企业价值管理策略AbstractAbstractTheForeignExchange-RateExposureandFirmValueinChina:EmpiricalStudyandManagementStrategiesForeignexchangeriskmainlyincludesaccountingexposureandeconomicexposure.Accountingexposureisdividedintotransactionexposureandtranslationexposure,whichinfluencestheshort-termcashflowandaccountingratiosofthenon-financialfirmswithfinancialassetsandliabilitiesdenominatedinforeigncurrencyandthosewithforeignoperations.Economicexposureisdefinedtomeasuretheeffectsoftherealchangesofforeignexchangeratesonthecorporatevalue.AlongwiththecontinuousgrowthofeconomyandreformoftheRenminbiexchangeratesystemofChina,apotentiallywiderangeoffirmscouldbeexposedtobothaccountingriskandeconomicexposureofforeignexchangemovements.NoempiricalstudiesofexchangerateexposuretodatehavefocusedonChinamainland.Incontrast,wefocusonChinamainland,andwefindthatthereisevidencereportingcertainlevelofsignificantJPY/CNYexchangerateexposureinspiteofrenminbipeggedtoUSDduringthesampleperiod.Inaddition,wecomparetheshort-termandthelong-termeffectsofforeignexchangeratemovementsandfindthatthelong-termeffectsie.economicexposureismoreimportant.Underthedevelopedfinancialmarketcondition,theforeignexchangeaccountingriskusuallycanbehedgedbyforeignexchangederivativessuchasForward,OptionandSwaptransactions.Theclassicmodelofeconomicexposureimpliesthattheextentofeconomicexposureismainlydeterminedbyindustrystructure,macroeconomicconditionsanddemandcharacteristic.Undercentainconditionsofdemandandproduction,industrystructureisthemostimportantfactorthathasimpactontheeconomicexposure.Themanagementofforeignexchangerateriskofnon-financialfirmsinourcountrywillbewellperformedundercertainmacroeconomicenvironment:efficientindustrypolicies,equilibriumforeignexchangeratesanddevelopedfinancialmarkets.AbstractKeywords:ForeignExchangeRateExposureEconomicExposureFirmValueManagementStrategies引言-10-引言随着经济全球化趋势的不断深入和发展，各国经济联系越来越紧密，表现为全球贸易、国际投融资不断增加；另一方面，自上世纪七十年代布雷顿森林体系崩溃以来，各主要国家实行了浮动汇率制度，汇率波动频繁剧烈。因而，汇率同商品价格、利率及通货膨胀率等构成主要的价格变量，汇率的变化必将影响企业的盈利能力和价值。改革