第5章金融衍生工具与风险管理

第5章金融衍生工具与风险管理•本章介绍金融衍生工具的基本概念和分类，阐释利用金融衍生工具管理资产价格风险、汇率风险和利率风险的基本原理。涉及的金融工具主要有远期合约、期货、期权、互换（掉期）等。高级财务管理5-1本章概要：5.1金融衍生工具与风险管理概述5.2利用金融衍生工具管理商品价格风险5.3利用金融衍生工具管理汇率风险5.4利用金融衍生工具管理利率风险高级财务管理5-25.1金融衍生工具与风险管理概述5.1.1金融衍生工具的基本概念5.1.2衍生金融工具的特征5.1.2金融衍生工具的分类5.1.3利用金融衍生工具进行风险管理高级财务管理5-35.1.1金融衍生工具的基本概念•衍生金融产品是指建立在基础产品或基础变量之上，其价格取决于基础金融产品价格变动的派生金融产品。•这里所说的基础产品是一个相对的概念，不仅包括现货金融产品（如债券、股票、银行定期存款单等等），也包括金融衍生工具。•作为金融衍生工具的基础变量种类繁多，主要是各类资产价格、价格指数、利率、汇率、通货膨胀率以及信用等级等等。高级财务管理5-45.1.1金融衍生工具的基本概念•根据我国《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》的规定，衍生金融工具包括远期合约、金融期货、金融期权、互换以及具有远期合约、金融期货、金融期权、互换中的一种或一种以上特征的工具。高级财务管理5-55.1.2衍生金融工具的特征•1.价值随特定利率、金融产品价格、商品价格、汇率、价格指数、费率指数、信用等级、信用指数或其他类似变量的变动而变动，变量为非金融变量的，该变量与合同的任一方不存在特定关系。•2.不要求初始净投资，或要求的初始净投资小于预期对市场因素变化有类似反应的其他类型合同所要求的初始净投资。•3.在未来某一日期进行结算。高级财务管理5-65.1.3金融衍生工具的分类•1.按照产品形态：独立衍生工具和嵌入式衍生工具。•独立衍生工具是指本身即为独立存在的金融合约，例如期权合约、期货合约等。•嵌入式衍生工具是指嵌入到非衍生合同中的衍生金融工具，如公司债券条款中包含的赎回条款、返售条款、转股条款、重设条款等等。高级财务管理5-75.1.3金融衍生工具的分类•2.从其自身交易的方式和特点：•金融远期合约、金融互换、金融期货、金融期权•金融远期合约指合约双方现在约定的在将来某一特定日期按照事先商定的价格和方式买卖约定数量的某种金融工具的合约，它主要包括远期外汇合约和远期利率协议等。•金融互换也称掉期，是两个或两个以上的个体以特定方式在未来某一时段内交换一系列现金流的协议，主要包括货币互换和利率互换。高级财务管理5-85.1.3金融衍生工具的分类•金融期货是指合约双方在有组织的交易所内，根据交易规则，通过公开竞标的方式达成的在未来特定时间交割特定数量的特定金融工具的标准合约，它主要包括外汇期货、利率期货以及股票指数期货等。•金融期权是指合约双方达成的是否在约定日（或以前）按约定价格买卖特定数量某种金融工具的合约，包括外汇期权、利率期权、股票期权、股指期权等，可转换债券、认股权证也含有金融期权在内。高级财务管理5-95.1.3利用金融衍生工具进行风险管理•金融衍生工具得以迅速发展的一个重要原因是它能给公司控制和防范风险提供一种有效的途径和手段。金融衍生工具通过套期保值业务发挥转移风险的功能，在金融风险日益增强的条件下，金融衍生工具作为重要的风险管理手段也随着金融自由化与金融创新的发展而日益引人注目。高级财务管理5-105.2管理商品价格风险5.2.1利用纵向整合和存货储备对冲商品价格风险5.2.2利用长期合约对冲商品价格风险5.2.3利用期货合约对冲商品价格风险高级财务管理5-115.2.1利用纵向整合对冲商品价格风险•纵向整合（verticalintegration）是通过公司和它的供应商（或公司和它的客户）的合并达到。•例如，担心橡胶价格上涨的轮胎制造商，可投资建立一个橡胶种植园。当橡胶价格上涨时，橡胶种植园的利润也随之增加，这就抵消了轮胎制造成本的增加。•同样地，航空公司可通过兼并石油公司来抵消油价变动的风险。高级财务管理5-125.2.1利用纵向整合对冲商品价格风险•纵向整合可降低风险，但并不总是会增加价值。•在很多情况下，由于合并后的公司缺乏战略核心（例如，航空公司和石油生产商的合并），合并后很可能会出现规模不经济的结果。最后，纵向整合并不是一种完美的对冲机制。高级财务管理5-135.2.1利用存货储备对冲商品价格风险•航空公司担心燃油成本上升，现在就可购买并存储大量的燃油以备用。这样，公司就可用当前的燃油价外加存储成本，来锁定燃油的成本。高级财务管理5-145.2.1利用存货储备对冲商品价格风险•利用存货储备对冲商品价格风险有以下几点不足：•1.很多商品的存储成本太高，导致这种策略不大具有吸引力。•2.采取这种策略，前期还需要支出大量的现金。如果公司现金不足，它就需要筹集外部资本，而这会使公司遭受发行成本和逆向选择成本。•3.储备大量的存货将会显著地增加营运资本需求，这对公司来说又构成一项成本。高级财务管理5-155.2.2利用长期合约对冲商品价格风险•公司通常会通过签订房地产长期租赁合约，提前锁定它们将使用多年的办公空间的价格。•与此类似，公用事业公司与电力公司签订长期供电合约，钢铁公司与采矿公司签订铁矿石的长期供货合约。•通过这些合约，签约双方都能实现它们的产品或投入品的价格保持稳定。高级财务管理5-165.2.2利用长期合约对冲商品价格风险•长期供货合约存在一些潜在的缺陷：•1.合约的每一方都面临着对方可能违约或不履行合约条款的风险。这种合约使公司避免了商品价格风险，但却又使公司暴露于信用风险之下。•2.这种合约不能匿名签订；买方和卖方都相互了解各自的身份。这种非匿名性可能存在策略上的劣势。•3.公司可能不容易确认合约在任何时点的市场价值，难以追踪合约的收益和损失，而且必要时，要取消合约可能是很难甚至是不可能的。高级财务管理5-175.2.3利用期货合约对冲商品价格风险•期货合约是指合约双方在有组织的交易所内，根据交易规则，通过公开竞标的方式达成的在未来特定时间交割特定数量的特定商品或金融产品的标准合约。•期货合约分为商品期货和金融期货。交易者进行期货交易的目的有两种：套期保值和投机套利。•期货合约是种标准化的合约，实行保证金交易制度。高级财务管理5-18期货合约消除信用风险的实例•图5-12005年8月份的轻质低硫原油•该图显示了2005年8月，纽约商品交易所（NYMEX）的轻质低硫原油期货合约的价格。每个点表示在2005年8月，每桶原油在未来不同月份（横轴上的日期）交割时的期货价格。高级财务管理5-19期货合约消除信用风险的实例•图中每份合约代表一项承诺——在交割日，按期货价格交割1000桶原油。例如，在交易2008年6月的合约之前，买卖双方早在2005年8月就约定，在2008年6月以每桶61美元的价格交割1000桶原油。•如果买方承诺于2008年6月以每桶61美元的价格购买原油，那么卖方将如何确保买方会遵守承诺？•假如2008年6月的实际油价为每桶只有30美元，买方就会有强烈的背信和违约动机。同样，如果2008年6月的实际油价超过61美元每桶，则卖方就会有违约的动机。高级财务管理5-20阻止买卖双方违约行为的机制：•1.保证金制度•在期货市场进行交易需要交纳一定数量的履约保证金（一般为成交金额的5%～15%），并且在交易的过程中，需要维持一个最低履约保证金水平。如果交易者未能将其所持有的期货合约在合约到期前进行对冲平仓，那么就必须在合约到期后根据合约的规定进行实物交割。保证金制度增加了期货交易的安全性，使得期货交易所和结算所能够为在交易所内达成并经结算的期货交易提供履约担保。•由于保证金制度的杠杆效应，决定了期货交易是一种高风险，同时也是一种高投资回报的交易。高级财务管理5-21阻止买卖双方违约行为的机制：•2.逐日盯市制度•逐日盯市制度（markingtomarket，也称作：每日无负债结算制度），是指每天根据期货合约价格的变化，当日结清损益。•通过逐日盯市制度，买方和卖方在发生任何亏损时随时支付，而不是等到最终的交割日才支付。这样，公司就避免了违约风险。高级财务管理5-22逐日盯市制度实例：2010年12月交割的轻质低硫原油期货合约逐日盯市和结算表5-12005年8月2008年6月交易日01234…698699700期货价格6159605857…363839逐日盯市损益-21-2-1……21累积损益-2-1-3-4…-25-23-22高级财务管理5-23逐日盯市制度实例：•假设表5-1显示的是，从2005年8月至2008年6月间的700个交易日里，与2008年6月到期的期货的价格变动。•在0期，买方买入原油期货合约，承诺以每桶61美元的价格购买原油。•如果次日（t=1），期货价格降为每桶59美元，那么合约的买方头寸每桶将损失2美元。这一损失被立即结算，买方的保证金账户减少2美元。•如果第二天（t=2），原油价格升为60美元每桶，则买方的保证金账户增加赚得的这1美元。•这个过程一直持续到远期合约的交割日为止。高级财务管理5-24逐日盯市制度实例：•在2008年6月，这份原油期货合约按最终的期货价格，即当时的实际油价交割。买方最终为每桶原油支付了39美元，她的保证金账户损失了每桶22美元，她购买原油的总成本为39＋22＝61美元每桶，也就是起初她承诺支付的价格。•由此可知，到期日为2008年6月的期货合约与设定油价为每桶61美元的长期供货合约的不同之处就在于：期货合约的买卖双方可以在任何时候结清头寸或平仓（结清保证金账户中的累计损益），将期货合约按即期价格重新配售给新的买方或卖方。高级财务管理5-255.3利用金融衍生工具管理汇率风险•5.3.1利用远期合约对冲汇率风险•5.3.2利用期权对汇率套期保值•5.3.3利用外汇期货套期保值•5.3.4利用货币互换管理汇率风险高级财务管理5-265.3.1利用远期合约对冲汇率风险•1.利用货币远期合约来对交易套期保值•货币远期合约是公司跟银行签订的合约，它提前为未来交易涉及的货币设定固定的汇率。货币远期合约规定了（1）汇率，（2）汇兑的货币金额，（3）汇兑的交割日。货币远期合约设定的汇率又称作远期汇率（forwardexchangerate），它可应用于未来将发生的汇兑。高级财务管理5-275.3.1利用远期合约对冲汇率风险•2.利用“现金—持有策略”（cash-and-carrystrategy）消除汇率风险•这种策略可提供与远期合约相同的现金流，根据一价定律，我们可以用它来确定远期汇率。•此策略包括下面3项同时进行的交易（以欧元和美元的兑换为例）：•1.今天以利率r€借入1年期欧元贷款•2.按即期汇率S$/€，把欧元兑换成今天的美元•3.以利率r$将今天的美元投资（储蓄）1年高级财务管理5-28现金持有交易策略：•图5-2现金—持有策略高级财务管理5-29远期汇率的无套利公式：•抛补利率平价等式：（等式5.1）此等式用即期汇率和每种货币的利率来表示远期汇率。注意，等式两边的最终单位都是1年后的美元/欧元。高级财务管理5-30远期汇率无套利公式的应用：例5.1在2008年6月，美元兑日元的即期汇率为¥103/$。当时，美国的1年期利率为2.68%，日本的1年期利率为0.10%。根据上述汇率和利率计算，美元兑日元的无套利远期汇率是多少？高级财务管理5-31远期汇率无套利公式的应用：•可根据等式5.1计算远期汇率。由于汇率的单位是¥/$，应该用（1+日元利率）除以（1+美元利率）：••F¥/$=S¥/$ו也可先将汇率转换为$/¥单位进行计算：•F¥/$=S¥/$×=¥103/$ו•=¥100.412/$（1年后）高级财务管理5-32现金持有策略在银行业的应用：例5.2在2005年12月，日本的一家银行与出口商喜玛诺（Shimano，全球最大的自行车零部件生产厂商）签订了一份货币远期合约，喜玛诺同意在2