20130810Trinity项目并购机会分析报告

1战略管理部2010年2月Trinity项目并购机会分析报告2摘要高压变频器作为大功率风机、水泵的变频调速方案，主要应用于电力、冶金、矿山、石油、市政、化工、建材等大功率电机使用较多的行业。由于节能减排等政策推动，近5年来国内高压变频行业复合增长率高达38.4%，2009年行业规模已经达到44亿元，2010年预计超过50亿元。Trinity是国内高压变频行业龙头企业，其2010年销售收入为7.4亿元，净利润为1.44亿元，市场份额连续六年第一。收购该公司对正泰拓展电力电子领域，构建工控自动化产业平台，提升以技术服务为核心的行业解决方案具有战略意义。目前我方已经与其财务顾问德银进行了初步接触，根据其提供的资料初步估算：100%股权收购价值约为17亿元。鉴于该项目交易额较高、时间约束较紧，建议高层提早决策是否参与竞购等事项。3项目背景-Trinity股东意欲出售股权Trinity大股东骏麒投资近期意欲出售其所持全部股权。通过德银（DB）渠道，我方对对方的出售意愿有了初步了解。鉴于Trinity业务与正泰有一定关联性，我方拟深入分析后，再做决策。出售原因1.受限于国家10号文件，公司红筹架构海外恐难以操作上市。2.管理团队内部沟通存在问题。3.市场竞争激烈，近两年市场占有率略有萎缩，主要竞争对手为ABB等跨国公司。4.现阶段市场形势不错，为出售合适时机。出售初步意愿PE亟待集中套现，整体退出，诱因或为：1.境外IPO存在审批风险，且上市无新鲜题材炒作，市场定价并无优势，且退出期限过长，不确定较大。2.管理层有红筹回归A股的强烈诉求。3.市场竞争激烈导致成长性堪忧。4.出售时机的选择。DB阐述我方推测V.S大股东亟待集中套现，整体退出4股权变动沿革2009年12月23.55%股权转让2009年10月1998年汇富投资汇通发展骏麒投资2004年100%股权转让94%股权转让公司成立2009年6月以未分配利润转增资本金1015.5万美元，增资后注册资本为1500万美元；2009年10月汇通发展将公司94.2%的股权（2亿美元）转让给骏麒；2009年12月骏麒投资将其持有的23.55%（0.5亿美元）股权转让给联宇投资基金。公司于2003-2004年间完成红筹架构2亿美元联宇投资5创建于1999年，2005年从摩根大通集团分拆独立：类型：澳大利亚和新西兰，中国，韩国，日本和新加坡等国家中到大型领先企业。多为非控股型收购领域：重点关注大中型品牌消费品、零售业和工业品制造行业。股权结构红筹化境内境外Trinity持股100%CapitalForexEnterprises管理层骏麒联宇5.8%70.65%23.55%一家在英属维尔京岛注册成立的离岸公司2004年从瑞银独立，主要合伙人均出身于投资银行,主要投资于亚太区域，交易额达80亿美元：类型：控股权收购为主，消费、医疗、金融和商业服务为主特点：收购后重在改善企业管理水平，通常会采取股权激励政策。领域：年限：4-6年骏麒联宇6管理团队结构合理清华大学电机工程系硕士。1999年加盟Trinity，主力技术开发国内高压变频器行业知名的专家倚鹏2000年加盟Trinity，是国内高压变频器行业的销售业务冠军人物之一之前在北京四通和北京通力环电气任职周利国复旦大学管理科学与工程硕士；2010年3月加盟Trinity2007年任北京ABB低压电器有限公司财务总监。最初任职银行王永辉(Patrick)以外籍和香港人士为主方奕晨(Charles)姓名职位年龄经验首席执行官/总经理副总经理兼首席技术总监副总经理兼销售和营销部主管副总经理兼首席财务总监453843352010年10月加盟Trinity；之前任职EmersonNetworkPowerGroup，担任执行副总裁/总经理达7年任职Emerson时，公司的LVVFD业务的销售额从2,000万美元增至9,000万美元7公司产品以高压变频器为主风电变流器（1%）高压变频器（95%）2009年产品收入比重模块电源（2%）公司自成立以来，高压变频器累计销量已达5000台名称最大适配电机功率（KW）技术Trinity10000单元串联多电平ABB10000三电平技术西门子8000单元串联多电平、三电平技术广州智光10000功率单元串联堆波技术东方日立8340内反馈串级调速、单元串联多电平哈九洲7100单元串联多电平数据来源：公司网站及宣传材料主要玩家产品参数及技术情况8公司自主研发实力强研发团队Trinity拥有行业内领先的研发实力。由首席技术总监倚鹏先生带领，研发团队从领先企业和各大学招聘工程师，构建起由150人组成的团队。研发团队专门开发高压变频器技术，包括半导体设计、拓扑学、冷冻和热感设计、电机设计、控制技术和转换器。Trinity是国内第一家公司能够成功为客户安装1,600KW、2,500KW、3,400KW、7,500KW的高压变频器系统。率先为矿用提升机和无速度传感器矢量控制技术引进四象限再生高压变频器系统，以达到更精准控制的客户需求。研发成果专利情况截至2010年12月31日,Trinity已拥有40多个专利，另有超过25项正在申请中的专利。9高压变频未来应用前景广阔数据来源：IMSResearch、工控网全球GCAR：17%中国GCAR：30%2006-2010行业订单额及增长率百万人民币2009年国内应用行业分布高压变频器作为电机负荷控制产品广泛应用于国民经济的各行各业，电力、建材、矿山及冶金为其传统应用四大行业；近两年冶金行业萎缩严重，电力和建材行业的需求也将逐步减少；未来矿山、石油、化工行业需求将稳定增长，石油、矿业及风电行业未来需求仍将保持快速增长。电力,31%建材,20%矿山,11%冶金,9%水工业,8%化工,7%石油,5%石化,3%其他,6%节能政策推动技术升级推动竞争格局变迁驱动要素10公司是国内高压变频行业领导者数据来源：海通证券、工控网连续六年国内第一：Trinity已成功在中国高压变频器行业中占据明确的领导地位。自2003年起，其国内市场占有率一直位居第一，其全球市场份额约6.5%。规模领先：除Trinity及西门子高压变频器业绩在5亿元以上，其余主要企业（10家左右）业绩在1-5亿元之间。2009年国内市场份额（按订单金额）Trinity,22%西门子,14%广州智光,8%哈九洲,8%东方日立,8%东芝三菱,8%合康,7%其他,25%行业竞争要素技术服务价格Trinity拥有资源技术密集型产品，且客户对产品稳定性要求高售前：咨询、设计、调试、培训等售后：配件供应、运行维护、设备抢修等需求及快速响应能力价格目前已非行业关键竞争要素Trinity业内研发能力领先；积极推出新产品；掌握多项专利Trinity拥有全国最大的销售和服务团队，遍布30个省份，工程人员经验丰富11公司产品主要应用在电力、冶金等行业数据来源：德银、《2010年Trinity债券募集说明书》2009年应用市场收入比重2009年区域收入比重优势领域：Trinity产品在电力、石化及冶金领域有较大的优势，占有率较高；国内市场为主：从国内外销售收入比重来看，目前Trinity产品仍以内销为主，国际市场开拓有限。国内,90%国际,10%电力,46%石化,13%冶金,21%水处理,7%矿业,1%水泥,4%其他,8%12公司销售网络遍及全国，国际市场有待开拓公司拥有全国性的销售和服务网络，包括大约250名销售人员和工程师，遍布国内30个省份，具有24个地区办事处。主要客户举例销售网络分布图13财务摘要单位:百万人民币2007年2008年2009年2010年新销量（台）60781510541409销售收入305487610742正常化EBIT84128146180净利润73112130144利润率（%）正常化EBIT28%26%24%24%净利润24%23%21%19%2007至2009年全年数据基于已审计IFRS财务数据；2006与2010年数据基于未审计的管理层账目正常化EBIT已因一次性准备金和资产减记做出了调整Trinity是高科技企业，享受优惠税收待遇，2006年公司所得税率为0%，2007年至2009年为7.5%，2010年为15%资料来源：德银提供14财务分析–成长能力分析公司成长能力呈现下降趋势，收入和净利润增长率09年下降幅度大。增长率（%)2007年2008年2009年2010年新销量（台）93.3%34.3%29.3%33.7%销售收入35.7%59.7%25.3%21.7%正常化EBIT20.6%52.4%13.6%23.6%净利润11.2%52.8%15.9%10.8%资料来源：德银提供15财务分析–赢利能力分析高压变频器市场竞争加剧，导致公司09年赢利虽保持佳绩，但多项利润指标均略有下滑。指标名称2009年2008年2007年2006年总资产净利润15.5%↓19.2%16.3%12.6%毛利润46.2%↑43.8%46.9%45.0%营业利润率26.3%↓29.2%27.4%19.9%营业净利润率24.5%↓27.2%25.3%19.9%成本费用利润率34.3%↓39.0%35.7%23.1%数据来源：2010年债券募集说明书16财务分析–偿债能力短期偿债能力1.161.831.081.610.911.740.931.87流动比率速动比率2006年2007年2008年2009年财务结构分析47%47%48%48%52%52%41%41%短期负债资产比资产负债率2006年2007年2008年2009年1、公司资产负债率较为合理；2、公司主要负债为短期债务。公司短期偿债能力较强。数据来源：2010年债券募集说明书17财务分析–经营效率分析应收帐款周转天数18387106138040801201602002006年2007年2008年2009年年份天数(天)存货周转天数3132752833430701402102803504202006年2007年2008年2009年年份天数(天)应收帐款周转天数：1、06年-09年帐期呈持续增长趋势；2、09年同比帐期延长45天。存货周转天数：1、06年–08年存货周转速度加快，周转天数呈下降趋势；2、09年周转天数延长至313天，同比增加38天。公司应收帐款和存货周转天数同比延长，初步估计为公司通过延长帐期以达到促进销售的目的。数据来源：2010年Trinity债券募集说明书18财务分析–现金流分析现金流指标2009年2008年2007年2006年经营现金净流量/销售收入(%)5.0%4.6%8.9%9.4%资产的经营现金流量回报率(%)3.2%3.3%5.7%6.0%经营现金净流量/净利润(%)20.3%17.1%35.1%47.2%经营现金净流量/负债总额(%)6.68%6.78%11.10%14.56%经营现金净流量/流动负债(%)6.69%6.80%11.11%14.56%公司从06年至09年，经营性净现金流处于偏紧状态。数据来源：2010年Trinity债券募集说明书19财务分析–业内财务指标比较利得华福与行业内企业相比，成长性不强；赢利能力09年同比虽下降，但在业内仍属佳；偿债能力尚可；应收帐款回收周期同比延长，但与其他企业类比，仍较具优势；存货周期过长，在类比5家企业中处于垫底；现金流偏紧。注：1、数据取自09年各公司对外披露财务报表数据；2、★→5★依次表示从最差到最佳。20公司成长性与同行相比，有所下降；赢利能力尚可；存货管理不佳；偿债能力尚可，债务多为短期，但2010年通过债券募集改善债务结构。财务分析–小结公司成长能力呈下降趋势；09年赢利能力佳。公司资产负债率较为合理；债务结构不合理：主要债务为短期债务，长期债务所占比重甚少；短期偿债能力尚可。成长和赢利能力偿债能力公司总资产利用效率低；公司应收帐款帐期因行业特性，较长；存货利用效率低，在业内位于垫底。