海通证券研究所员工培训：研究方法论PPT(李迅雷)201407-(2)

2014年7月上海李迅雷学无涯勤为径----研究方法之管见如何认识自己如何认识证券行业如何做研究逻辑的选择拒绝平庸：如何让你的研究入木三分目录认识自己其实很难：先要认识我们的祖先•汉字起源于象形文字（甲骨文、金文是象形文字），虽然目前已跟原来的形象相去甚远,但仍属于方块字、表意文字，音、形、意相互联系，为形象思维提供了方便的工具。中文与欧洲文字的对比中文原来没有成系统的语法，没有标点符号动词：没有时态，靠副词来说明什么时间名词：没有阴性、阳性、单数、复数在主语和宾语位置上没有变化文字与抽象思维和概念的形成中文简洁、美丽，适宜于大写意、讲大道理英文用字母的排列组合表达概念，抽象性更强东方传统思维方式的特点归纳强,逻辑演绎推理弱，缺少形式逻辑重局部经验、个案经验强；总体思维弱，理论框架弱调查研究、眼见为实VS秀才不出门，能知天下事什么样的案例均可找到VS理论逻辑推导自圆其说更重要正解：要么相信逻辑，要么相信大样本统计结果游牧民族VS农耕民族•游牧民族求发展；农耕民族求生存。欧洲人自发现新大陆之后，开始了新一轮疆域的扩张，最终是工业革命；而哥伦布发现新大陆，便有人将玉米和番薯从南美引入中国之后，中国开始了人口的扩张。中国疆土的两次大扩张，一次是蒙古族建立元朝，另一次是满族建立清朝。●食肉动物与食草动物前者散居（别墅），后者群居（公寓）；前者进攻时有谋略，后者逃跑时无主见如何缩短认识自我的时间•适合做投资还是做研究？未必取决于你预测成功率，更取决于你的风险偏好和执行力。•你的思维是发散型还是专注型？•你的能力表现为创造性还是学习性？•你是利他主义者还是利己主义者？。。。如何认识自己如何认识证券行业如何做研究逻辑的选择拒绝平庸：如何让你的研究入木三分目录20多年来中国证券业坎坷命运可谓剩者为王君安曾经是中国证券业的老大，短暂的辉煌如流星般陨落。如今，国内市值最大的券商都不曾重组过，也没有过那般辉煌。1996年杨骏总裁面试我的时候，问我，你想做资产管理还是研究，我回答：研究。或许，对风险的厌恶，决定了我的人生轨迹。虽然近年来理财、信托等产品出现使得居民资产结构向着多元化发展。但房产、存款等，是居民财产中占比最重的部分。从居民资产配置结构看证券市场地位存款现金27%股票、债券、理财等6%保险准备金4%房地产63%中国居民家庭资产结构资料来源：中国人民银行，海通证券研究所证券业行业特性•投资银行：替缺钱的人筹钱，替有钱的人花钱（杨骏）•为何证券业精英荟萃？管理的资产规模与服务模式决定•勤能补拙：女的当男的用，男的当驴用（纪路）人才流动的唯物史观：梁武帝弃道信佛，优秀人才便做了和尚（目前上海神职人员大专以上学历仅10%）；唐高宗以诗取士，顶尖人才纷纷赋诗；对外开放初，人才出国；价格双轨制，人才纷纷成倒爷；市场经济让数理化边缘化；小会计成CFO；美元贬值海龟上岸，公务员考试比出国火爆。。。证券业行业特性（续）•证券业发展前景宏大:直接融资与间接融资之比•管理的证券资产规模•金融创新与混业化趋势（提高杠杆率与组合效率）•场外市场空间巨大证券业行业特性（续）•合伙制仍然是最佳模式；但中国券商脱胎于国有银行、信托、财务公司。国有控股下的法人治理结构先天缺陷。如何认识自己如何认识证券行业如何做研究逻辑的选择拒绝平庸：如何让你的研究入木三分目录成功的企业家必定是一流的研究员，但一流的研究员不一定能成为成功的企业家•学历只代表你已经接受过的研究培训和对研究工具或方法的认识，但不代表你的研究能力•成功的企业家可以是小学学历，但他对世界的感悟、环境变化所带来的机会的认识要比常人强悍•每个人的性格与特长决定了没有完美的人，因此，学习、讨论和交流就尤为重要。•勤奋是研究的前提研究需要如何做•把握三个度：高度、角度、深度•抓住一个时机•细节决定成败•拓展自我、开发潜力、勤能补拙高度：看黄浦江的流向更清楚角度：从一个不寻常的视角来分析罗浮宫雕塑藏品细节决定成败研究需要有深度•当今吸引眼球的经济学家大概有四类：拐点论者，逢演讲必归纳三大趋势、两个转折点，一个后社会；阴谋论者，无论是最高层决策者还是企业家，所有行为均精心策划用心险恶；反调论者，凡是政策出台，都是反市场的，注定失败；百科全书类，所有经济事件发生，他都是权威点评。•城镇化是中国发展的最大动力吗？中国经济学家为何喜欢套用西方理论？中国经济未来最大的挑战是什么？结构性矛盾还是就业？051015202520032004200520062007200820092010外汇占款余额存款准备金余额+央行票据出报告时机的选择：等待、狩猎整整守候了五天，当天空突然裂开一条缝开发潜能、拓展自我：尝试脑力和体力的极限•孙杨打破1500米自由泳世界纪录研究报告如何才能更为客观、到位？－－90%的卖方报告没有人阅读１、研究工具的运用必须得当。如不同的行业最好用不同的估值模型，最好用多个模型来分析行业和公司。如房地产的评估方法有：收入法、ＤＣＦ、内部回报率（ＩＲＲ）、可比交易、成本计算等２、不能闭门造车。买方研究员、卖方研究员和基金经理之间要勤沟通３、视野必须开阔。行业研究员必须对各行业及公司情况有大致了解，对宏观经济、经济金融调控的方式和影响方向系统性理解研究报告如何才能更为客观、到位？４、明锐的洞察力，能抓住影响股价的主要因素５、要分清行业整体、未上市公司和上市公司三者的异同，落脚点一定要在公司６、不被市场噪音所迷惑７、目光一定要长远。从实体经济的角度来看，70、80%的企业最后都走向没落！陶冬说：好的研究报告，必须具有四个要素一是Uniqueness（独特角度），人云亦云很难被人记住你的名字。二是Forward-looking（前瞻性），凡是见了报的内容，都是新闻记者的工作范围，而非投行经济师的工作。三是Relevance（市场相关性），经济分析乃中间产品，GDP是9.1%还是9.3%，对多数市场参与者却是微不足道的。重要的是，如何将分析与市场联系起来。四是Interesting（有趣），没有人会质疑包装对产品销售的影响，但是许多经济学家在表述自己观点时却不注意技巧。如何来评价研究员１、研究方法和工具的掌握情况－－看其学习能力、勤奋程度、知识的完整性（分Ａ、Ｂ、Ｃ三档）２、讲故事的能力－－悟性。研究报告能否切中热点？能否回答大家都最想知道的问题？能否一语道破？（分Ａ、Ｂ、Ｃ三档）３、获知信息和传播信息的能力－－人脉关系。这与从业时间、交际能力都有一定关系。（分Ａ、Ｂ、Ｃ三档）几乎没有一个研究员能达到ＡＡＡ！研究方法中存在的问题：见大不见小，都愿意研究大问题小问题值钱，大问题不值钱孔、孟、老、庄、墨、旬把哲学意义上的大问题基本都研究透了，今人很难超越目前许多人研究宏观经济、货币政策、汇率、利率政策，没有逻辑和理论框架，上纲上线，经常是阴谋论和战争论对经济安全和金融安全的思考是政府的职责，做学术研究更应注重小问题。让客户改变我们的研究模式•2000年以前，中国几乎没有真正的机构投资者，券商研究团队为公司自营、投行、资产管理服务，地位虽低下如小妾，但也属于内部的垄断性服务。2000年左右，剪刀加浆糊的研究报告写作模式；•2000年后，基金业发展迅猛，主动走上竞争性服务的券商研究机构成为一流梯队。有研究员提出异议：如果客户是上帝，那我就去做上帝吧•2008年后私募崛起，研究服务外延扩大•2000年后分析师的收入为何能够不断提高？因为投资银行是收取佣金的行业，从为零售服务转向为阔佬服务，阔佬越阔，佣金收取量越大。卖方分析师如何提升影响力•金砖四国”（BRICs）一词最早由高盛证券公司首席经济学家吉姆·奥尼尔在2001年11月20日发表的一份题为《全球需要更好的经济之砖》（TheWorldNeedsBetterEconomicBRICs）中首次提出，2003年10月，该公司在题为《与BRICs一起梦想：通往2050年的道路》（DreamingwithBRICs：ThePathto2050）的全球经济报告中预言，BRICs将于2050年统领世界经济风骚卖方研究：传播观点的视角、可读性很重要【奇迹怎样创造】世界上没有一个城市化率低于50%的国家实现高铁总里程全球第一，中国做到了；世界上没有一个人均GDP排名100位但奢侈品消费额全球第二，中国做到了；世界上没有一个股市以下跌方式跃升全球股票市值第二大国家，中国做到了！奇迹如何产生？一靠储户，二靠农户，三靠散户：推导过程从略。（这是我在微博上发的帖子，140字被反复转载，阅读人数估计不下500万）。如何认识自己如何认识证券行业如何做研究逻辑的选择拒绝平庸：如何让你的研究入木三分目录逻辑的选择：形式逻辑还是辩证逻辑•预期与股市走势：走势是否反映已经反映了预期难说清楚•趋势总是长期的，长期是理性的，适合运用形式逻辑•波动总是难以捉摸，短期是非理性的，适合运用辩证逻辑•资产价格的上升是有多数人决定，下跌是少数人决定的•避免犯逻辑错误：重复调研，紧盯事件进展，倾听反方意见分析师之间为何会争论、我们的预测为何出现误判？•信息不对称•分析工具的运用差异：方法决定深度•角度的差异：角度决定思路•变量权重的差异：细节决定成败•利益不同结论：尊重逻辑推理和事实检验宏观与股市的关系：逻辑选择就是选择影响股价最大的变量经济学家为何难以预测股市？行业分析师同样也难预测股价走势•固定收益部门为何景气度一直较高？因为决定债市走势的主要也几乎是唯一的因素是利率。•影响股市走势的因素太多，利率只是其中之一；PE、PEG也不是充分依据。•新兴市场的普遍缺陷：公司治理，其背后是国家治理行为金融学需要学习！风动-幡动？心动！今天利好明天利好后天利好今天利空明天利空后天利空资本市场中心理因素的作用很大，投资是反人性的游戏。集体误判的不可避免是由于人是情绪的动物案例：非典期间经济学家们的判断非典相当于第二次亚洲金融危机、非典经济学中国传染病排序：肺结核、乙肝、、、案例：两次非对称性减息将导致银行利差缩小，故卖出银行股从短期看，市场利率水平依然较高，中报显示，银行利差扩大案例：羊群效应----B股退市的担忧引发集体大跌案例：对宏观经济的拐点的判断屡屡错误（在历史的长河中，人类的生命期限决定了自身难免鼠目寸光）习惯于用显微镜来预测未来，赋予时间序列中的“当前变量”过大权重雅鲁藏布江大拐弯：在3848公里的长河中，这里显然不是拐点逻辑的选择：角度决定思路－－将傅伟勋的“道”六义是否也可以借鉴？•道体（daoasreality）－－股市作为经济（stockmarketaseconomy）•道原（daoasorigin）－－股市作为价值(stockmarketasevaluation)•道理（daoasprinciple）－－股市作为心态（stockmarketaspsychology）•道用（daoasfunction）－－股市作为功能（stockmarketasfunction）•道术（daoastechnique）－－股市作为博弈工具（stockmarketascasino）•道德（daoasvirtue）－－股市作为企业素质（stockmarketascorporategovernance）如何认识自己如何认识证券行业如何做研究逻辑的选择拒绝平庸：如何让你的研究入木三分目录政策分析框架（2008年）总需求政策总供给政策财政政策货币政策增加公用事业、基建投资等公共投资增加转移支付，降低收入差距，提振消费推动税费改革和减税，减轻居民和企业负担支持科技创新和节能减排，推动产业结构升级降息降低存款准备金率进一步完善人民币汇率形成机制完善金融监管结构，推动金融创新短期内刺激经济，抑制经济衰退产业政策制度改革积极参与全球分工，承接发达国家不具有优势的产业放松服务业领域如金融、电讯、传媒等行业的管制，为经济增长和就业创造新的增长点，并推动经济结构转型推动兼并重组，完善低效企业淘汰机制为经济创造长期增长动力推进政治体制改革，明确政府边界、完善政府功能，进而理顺市场机制，为经济发展释放动力完善农村土