第十一章 现代证券投资组合理论

第十一章现代证券投资组合理论第一节有效市场假说（EMH）第二节现代证券投资组合理论第三节资本资产定价模型(CAPM)第四节套利定价理论（APT）第一节有效市场假说(EMH)文本文本文本文本文本一、有效市场假说(efficientmarkethypothesis,EMH)市场有效性的基本假设是证券存在一种客观的均衡价值，股价已反映所有已知的信息，且价格将趋向于均衡价值。二、有效市场的分类弱有效率市场次强有效率市场强有效率市场文本文本文本文本历史价格信息历史价格信息集+公开可用信息集所有相关信息集，包括未来的信息图1强有效率、次强有效率和弱有效率市场信息之间的相互关系弱式有效市场•定义：如果股价已经反映了全部能从市场交易数据得到的信息，则称这样的资本市场为弱式有效。•特点：–市场交易数据中得到的历史信息（过去的股价、交易量等数据）。–股票价格的历史数据是可以免费得到的，如果这些数据里包含有用的数据，则所有的投资者都会利用它，导致价格调整，最后，这些数据就失去预测性。•股价的历史记录不含有对预测未来价格有用的信息，况且人人都可以获得这样的信息，没有人更加高明。因此，利用历史资料对市场未来的价格趋势分析是徒劳的。•弱式有效性是最弱类型的有效市场，则技术分析无异于占星术！半强式有效假定•定义：如果价格反应了所有公开可得的信息，则市场是半强式有效的。•公开信息–除了历史交易数据外，还有与公司生产有关的基本数据、管理的质量、资产负债表、专利情况、收益预测、会计处理等经营信息和宏观方面的信息。•证券的价格会迅速、准确地根据可获得的所有公开信息进行调整。强式有效假定•一个市场是强有效的，如果价格反应了所有的信息，不管是公共的、私有的。•股价反映了全部与公司有关的信息，甚至包括仅为内幕人士所知道的信息。–强式有效假定是一种理想状态三、意义1.若市场弱式有效，则技术分析是无用的（TechnicalAnalysis-usingpricesandvolumeinformationtopredictfutureprices）2.若市场半强式有效，则基本分析也是无用的（FundamentalAnalysis-usingeconomicandaccountinginformationtopredictstockprices.）3、市场越有效，则资产组合的积极管理(Activemanagement)越无效。4、当市场完全有效时，市场组合(Marketportfolio)是最优投资组合，这意味组合的被动管理（Passivemanagement）是有效的。第二节现代证券投资组合理论一、现代投资组合管理理论的形成与发展（一）现代投资组合管理理论的形成（二）现代投资组合理论的发展文本文本文本文本二、资产组合理论在构建投资组合时，投资者谋求的是在他们愿意接受的风险水平既定的条件下,使投资的预期收益最大化，或在预期收益一定的条件下使投资的风险最小，满足这一要求的投资组合被称为有效组合（efficientportfolios）。因为马柯维茨是投资组合理论的创立者，有效组合有时又叫做“马柯维茨有效组合”。（一）有效边界文本文本文本文本1.两种证券投资组合的可行区域与有效边界图2二元投资组合的有效组合和有效边界文本文本文本文本2.多个投资组合的可行区域与有效边界图3多元投资组合的有效组合和有效边界（二）最优投资组合的选择文本文本文本文本给定若干有效组合供投资者选择，投资者最乐意选择的投资组合即能达到效用最大化的投资组合即为最优组合（optimalportfolio）。图4最优资产组合的确定（三）资产组合中资产数量与资产组合风险的关系文本文本文本文本图5资产数量与资产组合风险程度的关系第三节资本资产定价模型（CAPM）文本文本文本文本一、假设条件假设1：所有的投资者都依据期望收益率评价证券组合的收益水平，依据方差（或标准差）评价证券组合的风险水平，并采用上一节介绍的方法选择最优证券组合。假设2：所有的投资者对证券的期望收益率、标准差及证券间的相关性具有完全相同的预期。假设3：证券市场是完美无缺的，没有摩擦。文本文本文本文本二、资本市场线（一）无风险借贷对有效边界影响假定证券可以自由地按一定的利率借入或借出。当无风险证券f与风险证券i进行组合时，组合的方差为:其中：组合标准差p风险资产权重iw风险证券标准差i无风险证券权重fw无风险证券标准差f22222cov2iifiifffp协方差ficov由于CAPM模型假定投资期为一期，因而无风险资产意味着它的收益是确定的，由于不存在预期收益的变动，因此它的标准差为零。由于无风险证券的回报率是确定的，与任何风险证券的收益率无关，因此无风险资产收益率与风险资产收益率之间的协方差也等于零，它们之间的相关系数为零。•对于无风险资产：0f所以ifiipww)1(ipfw1•而组合的期望收益为：pififiipfipifffifffiiffpRRRRRRWRWrEWrEWrEWrEWrE)1()1()()1()()()()(pififpRRRrE)(ifRAppRiR图6无风险证券与风险证券进行组合的线性关系文本文本文本文本fR1M1TCML1Dp)(pRE)(MRE1A1B图7无风险资产与风险资产组合的有效边界（二）市场分离定理与投资者选择文本文本文本文本假设1：所有的投资者都依据期望收益率评价证券组合的收益水平，依据方差（或标准差）评价证券组合的风险水平，并采用上一节介绍的方法选择最优证券组合。假设2：所有的投资者对证券的期望收益率、标准差及证券间的相关性具有完全相同的预期。由于资本资产定价模型前两条假设是：文本文本文本文本第一阶段是对风险资产的选择第二阶段是最终资产组合的选择根据分离定理，确定投资者无差异曲线之前，我们就可以确定风险资产的最优组合。即投资者的投资决策分为两个阶段：（三）市场组合文本文本文本文本所谓市场组合，是将证券市场上的所有种类证券按照它们各自在整个证券市场总额中所占的比重组成的证券组合。（四）资本市场线方程文本文本文本文本资本市场线揭示了有效组合的收益和风险之间的均衡关系，这种均衡关系可以用资本市场线的方程来描述为：pMfMfpRRRRE)(文本文本文本文本三、证券市场线图8证券市场线第四节套利定价理论（APT）•一、定义：•套利（Arbitrage）是同时持有一种或者多种资产的多头或空头，从而存在不承担风险的情况下锁定一个高于无风险利率的收益。•---不花钱就能挣到钱，即免费的午餐！二、APT的基本假设1.市场不一定有效。2.投资者是不知足的：只要有套利机会就会不断套利，直到无利可图为止。3.投资者无需有相同的预期。•思考题：•1）三种有效市场假设的含义？•2）你如何运用投资组合理论？•3）资本市场线的含义？