招商证券-化工行业第4季度投资策略报告

2005年9月22日行业研究策略报告化工行业第4季度投资策略行业看法不变万华评级下调李静[e-mail]周期性消费品基础化工中性(维持)我们对行业的看法不变，建议关注的重点公司中，烟台万华的投资评级下调为中性。行业评级维持“中性”评级。原油价格走势：今年1—8月份，布伦特原油平均价格53.22美元/桶，同比去年提高了52.8%。我们认为，第四季度原油价格将在60--70美元/桶的高位震荡。基础化工行业的投资策略不变。在原油价格的推动下，石化原料价格涨幅较大，而下游化工产品因更接近终端用户、行业竞争更激烈，而使其产品价格无法同步提高，转嫁成本能力弱，致使下游化工各自行业的利润增幅远远低于收入增长。投资评级：中性。化纤行业增产不增收。化纤行业销售收入增长30%，但利润总额下降43%。我们维持了合成纤维子行业回避、粘胶纤维子行业中性的投资评级。其中，我们建议继续关注山东海龙，因棉花供应短缺，目前粘较短纤价格已数次提价，加之股改预期，调升评级为谨慎推荐。塑料行业原材料成本压力依然较大，维持“中性”。氯碱行业扩能不止、需求放缓，产格下跌压力大，投资评级维持中性。建议关注新疆天业，其二期10万吨PVC工程也建设完毕，马上投入运营。化学原料及制品业投资评级维持中性。重点关注一些小行业的龙头企业，如烟台万华、三爱富和星新材料。在此，我们下调了烟台万华的投资评级，主要原因就是MDI价格已步入下滑通道，预计05、06年万华EPS分别为0.65、0.76元。关于“二氧化碳排放权交易”的点评。CDM是发展中国家的机会，但时间紧迫，到2012年结束。巨化股份与日本公司的合作尚需中日两国政府批准，而且07年以后交易权所得收入双方如何分配尚未可知。上证指数：1159.96行业规模(亿元)占比%股票家数836.11总市值1193.93.34流通市值399.63.94#重点公司104.726.2股价走势资料来源：招商证券相关研究化工行业月度报告（05年5月）5/18/2005化工行业2季度投资策略报告4/6/2005氯碱行业2005年投资策略报告12/15/2004重点公司主要财务指标重点公司EPS04EPS05EEPS06EEPS07EPE04PE05EPE06EPE07E最新价投资评级变化山东海龙0.2650.2770.2800.24614.814.214.016.03.93谨慎推荐-A新乡化纤0.2280.0410.050.0811.061.050.031.32.5中性-A仪征化纤0.058-0.1040.0160.06843.1-24.0156.336.82.5中性-A新疆天业0.330.5790.8290.98723.813.69.58.07.87谨慎推荐-A紫江企业0.150.1580.2060.21916.515.612.011.32.47中性-A珠海中富0.1780.1770.2120.23919.319.416.214.43.43中性-A烟台万华0.6180.6460.7620.91218.117.414.712.311.21中性-A三爱富0.3850.5850.6210.65726.017.116.115.310.02谨慎推荐-A星新材料0.3750.5470.6360.80426.618.215.712.49.97谨慎推荐-A公司研究敬请阅读末页的重要说明Page2一、化工行业生产运行情况化学原料及制品产量继续提高今年1—7月份，主要化学原料及制品产量同比仍有较大增幅。不过，化学纤维产量的增速同比去年明显放缓。表12005年1-7月主要化学原料及制品产量产量，万吨同比增幅，%去年同期增幅，%乙烯422.516.05.7纯苯164.012.25.9合成树脂及共聚物1170.212.813.2聚氯乙烯345.522.119.9塑料制品1191.611.215.4合成纤维单体417.910.116.9合成纤维聚合物483.74.917.5化学纤维879.09.927.0粘胶纤维62.617.618.4合成纤维812.69.528.0利润增速低于收入增速今年上半年，化学原料及制品业实现销售收入7341.9亿元，同比增幅34.1%，但利润总额只有452.6亿元，同比增幅24.4%；其中，基础化学原料制造业表现较好，利润增幅12.2%，而有机化学原料和合成材料制造业利润增幅不足10%。其他行业，表现较好的是塑料制品业和基础化学原料制造业，利润增幅在10%以上；表现最差的是化纤行业，虽然销售收入增幅达到30%，但利润总额大幅下滑，跌幅43%，尤其是合成纤维子行业跌幅超过50%。我们认为，行业收入增长，一方面由于产品价格提高，另一方面主要依赖加大投资，生产规模扩大。今年上半年全行业固定资产投资累计达834.35亿元，同比增长35.1%。利润增幅较小，当然还是由于原辅材料、能源价格等高涨，影响了利润增长。表2化工行业05年上半年经济效益情况金额，千元同比增幅，%化学原料及化学制品制造业产品销售收入73418778834.1利润总额4526042124.4基础化学原料制造业产品销售收入17928730737.5利润总额797114012.2有机化学原料制造业产品销售收入9364890936.7公司研究敬请阅读末页的重要说明Page3利润总额38730476.3合成材料制造业产品销售收入15125382631.4利润总额87264655.4塑料制品业产品销售收入21698870226.7利润总额803734019.8化学纤维制造业产品销售收入11546969430.5利润总额1798524-43.0合成纤维制造业产品销售收入10202116031.5利润总额1058249-50.4纤维素纤维原料及纤维制造业产品销售收入1344853423.9利润总额740275-27.6二、第四季度原油价格高位震荡原油价格连创新高03年以来，国际市场原油价格不断攀升、连连创下历史新高。今年1—8月份，布伦特原油平均价格53.22美元/桶，同比去年提高了52.8%。8月的油价基本都在60美元/桶以上，9月1日，布伦特油价更是创下67.72美元/桶的历史高位。不过，卡特里娜飓风过后，美国墨西哥海湾炼厂遭受沉重打击，至今仍有50%以上的炼油能力处于停产状态，为此，美国决定动用石油战略储备来平抑高涨的油价，国际市场原油价格应声下跌。图1布伦特原油价格走势公司研究敬请阅读末页的重要说明Page4第四季度高位震荡的可能性大影响油价走低的主要原因有：1、由于美国遭受飓风袭击，灾后重建工作进展缓慢，经济受到严重打击，世界权威机构已将美国第4季度的增长预测下调1个百分点。受此影响，世界能源机构调低了美国的石油需求；2、另外，目前全球经济已有放缓迹象，高油价抑制了世界原油需求，特别是美国、中国和印度。欧佩克下修了对2005年、2006年世界原油需求日均增长量的预测，预计今年世界原油日需求增长量为142万桶，明年为152万桶，分别下修了16万桶和5万桶。短期内影响原油继续走高的因素依然存在：1、原油期货市场大量投机资金仍然没有放弃呼风唤雨；2、虽然汽油用油高峰已经过去，但美国飓风季节还将持续一个多月，其间气候因素对美国炼厂的影响不容忽视；3、北美地区冬季气候如果十分寒冷，也将导致取暖用油需求增长。因此，我们认为，第四季度原油价格将在60--70美元/桶的高位震荡。三、主要化工产品价格从价格走势图中可以看到，下游主要化工产品价格在去年10月达到峰值后，整体下行，在今年4、5月份触底后，随着原油价格的推动，化工产品价格又随之反弹。图2主要合成材料价格走势公司研究敬请阅读末页的重要说明Page5图3涤纶短纤、聚酯及其原料价格走势四、行业及重点公司投资策略1、化纤行业：增产不增收今年1-7月，化纤产量879万吨，同比增长9.9%，但增速明显放缓，比去年同期放慢了17个百分点。其中，合成纤维产量813万吨，同比增长9.5%，增速同比下降了18.5个百分点；粘胶纤维产量63万吨，同比增长17.6%，比去年同期略微下降了0.8个百分点，但增速依然较快。进出口方面两极分化。出口市场，各品种（粘胶长丝除外）出口量大幅提高，而进口方面，所有品种进口量无一例外地大幅下降。今年上半年，化纤行业可谓是增产不增收。在固定投资扩大的状况下，化纤行业销售收入增长30%，但由于化纤原料价格涨幅超过产品的涨幅，利润总额下降43%。其中，合成纤维行业利润总额同比跌幅达到50%。表32005年1-7月化学纤维进出口状况（万吨）出口同比进口同比化学纤维37.958.4%89.9-18.4%粘胶纤维3.324.1%3.1-19.2%粘胶短纤0.9245.8%3.0-17.8%粘胶长丝2.4-0.2%0.1-49.1%合成纤维32.568.3%84.1-18.3%涤纶24.582.6%38.3-28.7%公司研究敬请阅读末页的重要说明Page6由此可以看到，化纤行业由于行业内竞争激烈、又接近终端市场，向下转嫁成本能力弱。由于第四季度，我们预计原油价格仍将在高位震荡，因此，化纤行业处境依然艰难。化纤行业投资评级维持：中性。合成纤维尤其是涤纶纤维子行业是化纤行业里最困难的，因为进入门槛低，近五年来，年均发展速度在20-30%，产品供大于求，这两年开工率在70-75%之间，市场处于完全竞争状态。这两年因原料成本高涨，企业盈利空间进一步缩小，出现普遍亏损。以规模最大的仪征化纤为例，04年中期毛利率还有10.67%，04年全年毛利率降至8.98%，到05年中期，毛利率大幅下滑，只有3.24%，公司亏损4.6亿元。合成纤维行业投资评级维持：回避。粘胶纤维子行业也不容乐观。粘胶长丝因下游需求领域没有得到有力开发，近来需求有萎缩迹象，而国内供应充裕，一直以来靠出口一部分来平衡国内市场。近两年出口不利，出口量缩小，国内供求进一步失衡，因此，长丝价格自03年中期以来持续下滑。所以，长丝规模最大的新乡化纤效益出现大幅下滑。图4粘胶纤维价格走势粘胶短纤也因供应增长过快，价格在春节以后出现了较大幅度的下滑。生产企业年内加强了行业自律，减产限产措施起到一定成效。目前，因为棉花减产，供需出现缺口，与棉花息息相关的粘胶短纤最近活跃起来，山东海龙、吉林化纤、唐山三友三大厂家最近频频上调出厂报价，9月以来，三方报价已经4次上调（9月1日、6日、12日、19日）报价达500元/吨。看来，第4季度粘胶短纤可能在棉价的支撑下走出一波上涨行情。不过我们认为，由于短纤扩能较多，05年新增产能10万吨，06年计划项目也有13万吨，因此上涨行情不会象03年年底那样轰轰烈烈。粘胶纤维行业投资评级维持中性。建议可重点关注山东海龙。公司研究敬请阅读末页的重要说明Page7山东海龙（000677）：谨慎推荐目前公司粘胶短纤维生产能力为11万吨/年，棉浆粕生产能力为12万吨/年，均居全国同行业第一位。公司棉浆粕与粘胶纤维生产相配套，公司主要原材料为价格较低的棉短绒，而非价格高涨的棉浆粕，很好地化解了原料成本上涨风险。2005年上半年，山东海龙实现主营业务收入105244万元，同比增长10.32%。公司帘帆布产量上半年达到6000吨，销售收入17351万元，占总销售收入的16.5%，其贡献明显加大。现在，在棉花价格的支撑下，粘胶短纤价格如我们所料已经开始反弹，下游人棉纱需求也比较旺盛，估计短纤价格反弹行情还能持续。预计2005年净利润1.14亿元，每股收益0.277元。此外，公司正在积极准备全流通改革，目前正在等待大股东股权过户完毕，预计方案可能为非流通股股东向流通股股东每10股送3-4股。由于产品价格启动，又有股改预期，投资评级暂上调为：谨慎推荐。2、氯碱行业：扩能压力大需求增长明显放缓今年1-7月，国内PVC产量345.5万吨，同比增长22.1%，进口93.5万吨，同比减少25.4%，出口2.9万吨，去年同期只有1.2万吨。可以看到，由于氯碱企业扩能现象严重，04年产能增加120万吨，05年增加约200万吨，国内自给率快速上升