GDP预测：指标分析与政策分析

1GDP预测：指标分析与政策分析高远复旦大学中国经济研究中心博士生预测方法用投资、消费指标预测GDP常会出现困惑。构成GDP的投资、消费和进出口指标都显示出强劲的势头，但实际公布的GDP增长率却反映出下降的趋势。2008年3季度和4季度和2009年1季度的数据非常形象地呈现了投资、消费与进出口指标与GDP增长率的背离状态。051015202530352006Q12006Q22006Q32006Q42007Q12007Q22007Q32007Q42008Q12008Q22008Q32008Q42009Q1-20020406080100120GDP同比增速（%）投资实际增速（%）消费实际增速（%）贸易顺差增速（%）（右轴）造成这种状况的原因固定资产投资完成额与支出法中的资本形成总额，社会消费品零售总额与支出法中的消费不能简单的划等号。假如固定资产投资购买的是前期生产的产品，批发零售的商品为之前的库存，那么此时固定资产投资和消费品零售总额都不能转化为最终产品。2008年3季度、4季度及2009年一季度企业处于第一波去库存化的阶段。企业存货顺经济周期发生变化，经济由热转冷的过程中，企业新增产量较小，先降低之前累积的较高库存。因此，在企业去库存化阶段，我们要非常审慎地使用投资、消费与进出口来预测GDP。用工业增加值来预测GDP有很高的准确性工业增加值增速的走势与GDP增长率的走势几乎一致，不会出现大幅背离的情况。工业增加值本身就是GDP最重要的组成部分工业增加值占GDP的比重在近些年均超过40%（见下图），工业增加值增速的变化会在很大程度上影响到GDP增长率。季度GDP预测我们通过PMI、发电量和库存三个角度来判断工业增加值走势。再由工业增加值走势预测GDP增长率。PMI指数与工业增加值我国PMI新订单指数和工业增加值增长率间也有相当强的相关关系，同时PMI新订单指数还领先于工业增加值约1-2个月。2008年12月份以来，该指数已经连续多月回升，今年二月、三月和四月更是超过了50这一临界值且逐步升高，我们预期工业增加值同比增长也在未来几个月内逐步回升。0102030405060702005年1月2005年4月2005年7月2005年10月2006年1月2006年4月2006年7月2006年10月2007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月2009年4月2009年7月2009年10月0510152025PMI:新订单工业增加值同比增速(%)发电量、用电量与工业增加值发电量增长率和工业增加值增长率有很强的一致性。08年12月、09年1-2月和3月发电量增长率分别-7.9、-3.7和-1.5，呈现逐月上升的态势，这初步反应工业生产已经度过了最困难的阶段，接下来的阶段处于筑底初步回升期。工业用电量也和工业增加值密切相关-15-10-5051015202507/45678910111208/2345678910111209/23工业用电量同比增速工业增加值同比增速从分行业用电量的角度看，我们发现第一产业和第三产业用电量增速今年一季度各月已经恢复为正，而同时，第二产业用电量增速虽然依旧为负，不过降幅已经趋缓，处于趋向零值的上升通道中。-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0008/2345678910111209/23第一产业用电量增速第二产业用电量增速第三产业用电量增速产成品库存与工业增加值我们认为，未来随着存货调整到低位（密切关注“产成品资金占用”这个指标），PPI价格趋于稳定，工业生产很可能逐步回升。在经济扩张与收缩的过程中，企业的产品库存往往会出现过度反应的现象。我们认为，由于产能过剩导致去库存化不是几个月就能够完成的，需要一年以上的时间进行消化。在后期的去库化过程中，企业库存只会略微减少，新增产量构成订单额的比例逐渐上升。自2008年9月始的去库存过程中，工业增加值的回升应该也会先于库存量。近几个月来，产成品资金占用持续下降，降至零附近的历史低点。去库存化仍在进行，不过力度逐步减弱。我们预测在未来几个月，工业增加值仍将攀升，攀升速度也会减慢一些。051015202530工业企业:产成品资金占用:累计同比增长(%)工业增加值同比增长(%)在工业增加值基础上预测GDP虽然工业增加值增速与GDP增长率同时上升和下降，但GDP增长率环比变化和工业增加值增速环比变化可能会有所差异。我们在预测接下来的GDP增长率时，要考虑第一产业特别是第三产业的增速。从一季度第一产业、第三产业用电量增速数据来看，都为正值，大大高于第二产业。此外，最近全国各地房地产市场逐渐回暖，接下来房地产业增加值应有复苏迹象。我们预期第三产业增加值增速接下来仍会超过第二产业增加值增速另外，我们预期，在投资对GDP的贡献将有较大幅度的上升，对GDP拉动力将会增加。GDP走势预测GDP走势预测我们可以从工业增加值的走势来判断季度GDP的走势。今年1季度工业生产活动相对较弱，从而拖累GDP处于较低水平，因此1季度GDP增幅在6.1%；之后政府财政投入的效果逐渐明显，引导工业生产活动趋于活跃，从而带动GDP增长率逐季上升。在当前的政策刺激下，工业增加值维持高位，明年上半年GDP增幅应当能在9%以上。02468101214161996Q11996Q41997Q31998Q21999Q11999Q42000Q32001Q22002Q12002Q42003Q32004Q22005Q12005Q42006Q32007Q22008Q12008Q42009Q3GDP季度增长率固定资产投资：明年先高后低的可能性更大在全力保增长的目标下，投资增速总体平稳在外需恢复的不确定性还存在的情形下，政府会尽量保持扩张性的财政政策在全年的持续性。另外，4万亿财政刺激政策和宽松的货币政策也会为投资提供有保障的资金来源。不过政策是否会调整取决于通货膨胀等因素。目前倾向于认为明年下半年会受到较多的政策制约，这会影响到固定资产投资规模。社会消费品零售总额：基本保持稳定消费基本保持稳定实际社会消费零售额季度同比增速平缓略微下滑，不会出现大幅度的波动。1997至1999年间的情况说明经济衰退时期时，消费受到的冲击并不大，总体趋势是平缓的。国家出台的家电下乡、汽车下乡等刺激消费的政策在一定程度上奏效。前沿的经济学研究显示，房地产市场的兴衰比股市波动更明显地影响消费。1997至1999年实际消费季同比增长进出口：逐步复苏中进出口下跌减缓PMI出口订单指数最近几月都在50以上，该指数领先实际出口大概3月，PMI进口指数反弹，该指数领先进口大概2月。从历史数据来看，国内较高固定资产投资会促进进口。伯南克的政策避免了美国出现大萧条，随着美国的经济缓慢走出谷底，中国的进出口也会缓慢地复苏。-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002004年2月2004年4月2004年6月2004年8月2004年10月2004年12月2005年2月2005年4月2005年6月2005年8月2005年10月2005年12月城镇固定资产投资完成额:月同比增长进口商品总额：月同比增长固定资产投资和进口的关系进出口：季度同比增长（％）2010年政府经济政策分析历史经验（见下表）表明，政策年初制定的政策可能在年中会发生变化，那么处于逐步从危机中走出的2010年，中国政府经济政策是否会发生变化呢？目前市场上对2010年中国经济走势有倒V型、直线上升等多种观点，这些观点的形成都是建立预期的政府经济政策基础上的。通过详细剖析这些因素的变化趋势来判断2010年政府经济政策的持续性。1998-2000年政府拟定的财政货币政策年份年初目标财政政策货币政策年中政策调整1998GDP8%CPI3%适度从紧的财政政策，同时注意适时适度微调适度从紧的货币政策同时注意适时适度微调因亚洲金融危机，3季度转向积极财政政策1999GDP7%左右积极的财政政策适当的货币政策从中长期来看，仍然要坚持适度从紧的财政货币政策，防止出现通货膨胀和泡沫经济，防止经济大起大落。因前3季度达到GDP增长目标，4季度政府投资拉动、货币供应均大幅度下降2000没有明确积极的财政政策要进一步发挥货币政策的作用，综合运用各种货币政策工具，适度增加货币供应，加大金融对经济增长的支持力度。银行体系改革，为降低不良贷款率，并没有扩大货币供应，反而全年M2增速缓慢下滑。2008-2009年政府拟定的财政货币政策年份年初目标财政政策货币政策年中政策调整2008GDP8%左右CPI4.8%防止明显通货膨胀作为宏观调控的首要任务稳健的财政政策从紧的货币政策控制货币供应量和信贷过快增长因全球金融危机的深化，9月份政府着力点转到防止经济增速过快下滑，转为积极的财政政策和适度宽松的货币政策2009GDP8%左右CPI4%M217%左右银行信贷五万亿以上积极的财政政策适度宽松的货币政策2010年政府政策的可能变化因素政策变化的可能因素：GDP增长率？通货膨胀？财政约束？信贷不良贷款率？扩张性的财政政策是否仍将持续？保增长目标完成的难易程度财政约束中央财政地方财政保增长目标完成的难易程度数据来源:Wind资讯98-Q499-Q199-Q299-Q399-Q400-Q100-Q200-Q300-Q498-Q498-Q398-Q298-Q1固定资产投资资金来源:国家预算内资金:累计同比增长GDP:当季同比(右轴)1020304050607080901006.06.46.87.27.68.08.48.89.21998年下半年政府针对亚洲金融危机的突发事件，政府果断地从适度从紧的财政货币政策转向积极的财政政策。1999年各季度投资增速逐渐下滑与政府拉动力度后续乏力有关。2010年政府积极财政政策略微变化的一个可能性是2010年上半年GDP增长率超过全年目标8%比较多。制定经济增长目标后，政府一般在上半年铆足劲冲刺。从现在情形看，由于2009年上半年经济数据是近年来的谷底，较低的基数效应也是2010年上半年经济数据较为好看的原因之一。财政政策是否会受到财政收支的约束？财政赤字GDP增长率GDP缩减指数GDP赤字率2008111091073006700.372009F950081013279712.902010F1104691033682133.002011F1252291044174063.00我们以国际公认的财政赤字率警戒线3%作为上限来估算2010年和2011年财政赤字的上限。在我们估计的GDP基础上，政府能承受财政赤字是逐年递增的。财政应债能力如果国债规模失控会增大财政风险，造成政府的信用危机，这取决于财政应债能力和国民经济应债能力。国债依存度：当年债务收入与当年财政支出的比率，国际公认的警戒线为不超过20％。国债偿债率：即当年债务偿还额与当年财政收入的比率，国际公认的警戒线为10％。13.8023.2120.3518.0905101520252008200920102011国债依存度12.0312.3710.489.33024681012142008200920102011国债偿债率国民经济应债能力国债借债率：当年国债发行额与当年GDP的比率，西方国家的国债借债率一般在3%-10%。国债负担率：即国债余额与GDP的比率，国际公认的警戒线为发达国家不超过60%，发展中国家不超过45%。2.875.395.064.7601234562008200920102011国债借债率17.7219.1420.0520.68161820222008200920102011国债负担率地方政府是否有财力配合？09年5月25日，国务院下发了固定资产投资项目资本金比例下调的具体内容，其中与地方政府相关的交通运输行业的