第3章企业筹资管理(下)

第3章：企业筹资管理（下）资金成本杠杆分析资本结构第1节资金成本资金成本概述个别资金成本综合资金成本边际资金成本一、资金成本概述资金成本的概念资金成本的种类资金成本的作用（一）资金成本的概念资金成本是企业筹集和使用资金而承付的代价。包括用资费用和筹资费用。既包括货币的时间价值，又包括投资的风险价值，是投资者要求的必要报酬率。用资费用指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资金而承付的费用，属于变动性的资金成本。筹资费用指企业在筹集资金活动中为获得资金而付出的费用，属于固定性的资金成本，可视作对筹资额的一项扣除。（二）资金成本的种类个别资金成本率：企业各种长期资金的成本率综合资金成本率：企业全部长期资金的成本率边际资金成本率：企业追加长期资金的成本率（三）资金成本的作用资金成本是选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。资金成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。资金成本可以作为评价整个企业经营业绩的基准。二、个别资金成本个别资金成本（率）的测算原理长期借款资金成本长期债券资金成本优先股资金成本普通股资金成本留存收益资金成本个别资金成本（率）的测算原理)1(fPDFPDK长期借款资金成本P113[例4-3])1()1(lllfLTIK)1(TRKll一般情况：忽略筹资费用：长期债券资金成本P113[例4-4])1()1(bbbfBTIK优先股资金成本P114[例4-5])1(ppppfPDK普通股资金成本1.股利贴现模型：P115[例4-6]（1）固定股利政策：（2）固定增长股利政策：1)1()1(ttctccKDfP)1(ccccfPDKgfPDKccc)1(12.资本资产定价模型：P39[例2-17]3.债券投资报酬率加股票投资额外风险报酬率)(FMFRRRKc普通股资金成本cbsKKRPKb债务成本RPs股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价留存收益资金成本Kr与普通股资金成本基本相同，只是不考虑筹资费用。中国上市公司为什么普遍存在股权融资偏好？思考三、综合资金成本P115[例4-7、8]rrccppbbllnjjjwWKWKWKWKWKWKK1【练一练】练习题1一个题目：Ａ企业负债的市场价值为4000万元，股东权益的市场价值为6000万元．债务的平均利率为15％，β权益＝1.41，所得税率为34％，市场的风险溢价是9.2％，国债的利率为11％．则加权平均资本成本为多少？％％＝＋％＋＋加权平均资本成本＝％％）＝％（负债的资本成本＝％％＝％＋权益资本成本＝34.1897.234000600060009.94000600040009.93411597.232.941.111简例说明：某企业计划筹集资本100万元，所得税税为30%。有关资料如下：（1）向银行借款10万元，借款年利率为7％，手续费为2％。（2）发行优先股25万元，预计年股利率为12％，筹资费率为4%。（3）发行普通股4万股，每股发行价格10元，筹资费率为6％。预计第一年每股股利1.2元，以后每年按8％递增。（4）其余所需资本通过留存收益取得。要求：（1）计算个别资本成本。（2）计算该企业加权平均资本成本。1、银行借款成本＝7％（1-30%）/（1-2%）＝5%2、优先股成本＝25×12%/25（14%）＝12.5%3、普通股成本＝1.2/10（16%）+8%＝20.77%4、留存收益成本＝1.2/10+8%＝20%WACC＝10%×5%＋25%×12.5%＋40%×20.77%＋25%×20%＝16.92%三、综合资金成本综合资金成本中资金价值基础的选择优点缺点账面价值易于取得反映过去的资本结构市场价值反映现实的资本结构不易选定目标价值反映未来的资本结构难以确定四、边际资金成本如果企业追加筹资只采取一种筹资方式，则边际资金成本就是该个别资金成本。如果企业追加筹资通过多种筹资方式的组合实现，则边际资金成本就是新筹措的各种资金的加权平均资金成本。当企业追加筹资的数额未定时，需要测算不同筹资范围内的边际资金成本。我们称之为边际资金成本规划。四、边际资金成本P117[例4-9]1.确定各种资金的目标比例2.测算各种资金的个别资金成本3.测算筹资总额分界点：4.测算各个筹资范围内的边际资金成本边际资金成本的规划步骤：jjijiWTFBP资金成本杠杆分析资本结构第2节杠杆分析经营杠杆财务杠杆综合杠杆公司风险与杠杆分析（一）成本习性与杠杆分析用利润表1.成本习性——成本总额与销售量之间的依存关系。2.杠杆效应杠杆分析用利润表销售收入减：变动经营成本边际贡献减：固定经营成本息税前利润（营业利润）减：利息费用税前利润减：所得税净利润每股净收益/净资产收益率经营活动与经营杠杆负债融资活动与财务杠杆一、经营杠杆经营杠杆原理经营杠杆系数影响经营杠杆的因素经营杠杆原理经营杠杆的概念：又叫营业杠杆或营运杠杆，是指由于固定经营成本的存在，息税前利润的变动幅度大于营业收入变动幅度的现象。经营杠杆利益：当企业的营业收入增加的时候，单位营业收入所分摊的固定经营成本降低，从而使企业的息税前利润以更大的比例增加。经营杠杆风险：当企业的营业收入减少的时候，单位营业收入所分摊的固定经营成本上升，从而使企业的息税前利润以更大的比例减少。经营杠杆系数FCSCSFVPQVPQSSEBITEBITDOL)()(//影响经营杠杆的因素产品销售数量产品销售单价单位产品的变动经营成本固定经营成本总额二、财务杠杆财务杠杆原理财务杠杆系数影响财务杠杆的因素财务杠杆效应存在的原因—举债经营和固定利息项目负债比率=0负债比率=50%当年预期下年当年预期下年息税前利润减:利息费用200220205225税前利润总额减:所得税205225.5153.75174.25净利润发行在外股数每股收益净资产收益率15537.5%16.553.38.25%11.252.54.511.25%12.752.55.112.75%财务杠杆原理财务杠杆的概念：又叫筹资杠杆或融资杠杆，是指由于固定债务利息的存在，使得每股利润的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象。财务杠杆利益：当息税前利润增多时，每1元息税前利润所负担的债务利息和优先股股利降低，从而使每股利润以更大的比例增长。财务杠杆风险：当息税前利润下降时，每1元息税前利润所负担的债务利息和优先股股利上升，从而使每股利润以更大的比例下降。财务杠杆系数)1/(//TDIEBITEBITEBITEBITEATEATDFL影响财务杠杆的因素息税前利润长期资金规模债务资金比例债务利率优先股股利所得税税率三、财务杠杆综合杠杆原理综合杠杆系数影响综合杠杆的因素综合杠杆原理综合杠杆的概念：又叫联合杠杆、复合杠杆或总杠杆，是经营杠杆和财务杠杆的综合。它指由于固定经营成本、固定债务利息和固定优先股股利的存在，使得每股利润的变动幅度大于营业收入变动幅度的现象。综合杠杆利益：当企业的营业收入增加时，每股利润以更高的比例增长。综合杠杆风险：当企业的营业收入减少时，每股利润以更大的比例降低。综合杠杆系数SSEPSEPSQQEPSEPSDFLDOLDCL////影响综合杠杆的因素影响经营杠杆和财务杠杆的因素都会影响综合杠杆。资金成本杠杆分析资本结构第3节资本结构资本结构的含义影响资本结构的因素资本结构决策方法一、资本结构的含义资本结构指企业各种资金的构成及其比例关系。广义的指企业全部资金的构成及其比例关系。狭义的指企业长期资金的构成及其比例关系。资本结构的价值基础可以是账面价值、市场价值或目标价值。流动负债长期负债股东权益资产留存收益财务结构资本结构资本结构——长期资本中债务和权益之间的比例关系企业获利水平企业现金流量企业增长率企业所得税税率企业资产结构企业经营风险企业所有者和管理者的态度贷款银行和评信机构的态度其他二、影响资本结构的因素资金成本比较法每股利润分析法企业价值比较法三、资本结构决策方法（一）资金成本比较法资金成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资金成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。（一）资金成本比较法初始筹资的资本结构决策：测算并比较各种筹资方案的综合资金成本率，从中选择最佳筹资方案。追加筹资的资本结构决策直接测算各备选追加筹资方案的边际资金成本率，从中比较选择最佳筹资方案。分别将各备选追加筹资方案与原有最佳资本结构汇总，测算比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的综合资金成本率，从中比较选择最佳筹资方案。（二）每股利润分析法每股利润分析法是通过对不同资本结构下的每股利润进行比较分析，从而选择最佳资本结构的方法。在未来的息税前利润不确定时，通常计算每股利润无差别点来帮助判别不同资本结构的优劣。（二）每股利润分析法每股利润无差别点指两种或两种以上筹资方案下使普通股每股利润相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点或筹资无差别点。222111)1)(()1)((NDTIEBITNDTIEBITPP（三）企业价值比较法企业价值比较法是通过对不同资本结构下的企业价值和综合资金成本进行比较分析，从而选择最佳资本结构的方法。（三）企业价值比较法企业价值比较法的步骤：1.测试不同资本结构下的企业价值：2.测试不同资本结构下的综合资金成本：3.确定最佳资本结构SKTIEBITSSBV)1)(()()()1)((FMFSSBWRRRKVSKTVBKK百宝公司是一个成立于2005年初的玩具公司，公司注册资本100万元，由甲、乙、丙、丁四位股东各出资25万元。在公司经营中，甲主管销售，乙主管财务，丙主管生产和技术，丁主管人事和日常事务。经过三年的经营，到2007年末，公司留存收益为60万元，权益金额增加为160万元。公司产品打开了销路，市场前景看好，于是决定扩大经营规模。扩大经营规模需要投入资金。于是四人召开会议，讨论增加资金事宜。案例甲首先汇报了销售预测情况。如果扩大经营规模，2008年玩具的销售收入将达到50万元，以后每年还将以10％的速度增长。丙提出，扩大经营规模需要增加一条生产线。增加生产线后，变动经营成本占销售收入的比率不变，仍然保持为50％，每年的固定经营成本将由7万元增加为10万元。丁提出，增加生产线后，需要增加生产和销售人员。四人根据上述情况，进行了简单的资金测算，测算出公司大约需要增加资金40万元。甲建议四人各增资10万元，出资比例保持不变。丙和丁提出出资有困难，建议吸纳新股东，新股东出资40万元，权益总额变为200万元，五人各占五分之一的权益份额。乙提出可以考虑向银行借款，他曾与开户行协商过，借款利率大约为6％。甲和丙认为借款有风险，而且需要向银行支付利息，从而损失一部分收益。案例假设你是乙，你决定说服甲、丙和丁通过向银行借款来增加资金。1．解释负债经营的概念，说明“用他人的钱为自己赚钱”的道理。2．提出财务杠杆原理，解释财务杠杆利益与财务杠杆风险。3．如果公司采纳了借款方案，利用2008年的相关预测数据测算公司2009年的财务杠杆系数。4．假设公司所得税率为40％，试利用2009年和2008年两年的预测数据测算2009年的财务杠杆系数。测算结果与第3步中的测算结果是否相同？5．解释资本结构的概念。说明合理的资本结构的重要性。6．根据对公司扩大经营规模后2009年相关数据的预测，测算吸收新股东和向银行借款两种筹资方式下，平均每个股东所能获得的净利润。以此判断哪种筹资方式更优。7．假设以每个股东的出资为一股，试计算两种筹资方式下的每股利润无差别点。进一步解释在预测情况下两种筹资方式的优劣。案例练习题1参考答案长期借款的资金成