第七章国际企业筹资管理

第七章国际企业筹资管理7.1影响国际企业筹资的因素7.2国际企业一般筹资方式7.3国际企业专门筹资方式为什么中国企业热衷于股权融资，在融资结构中形成反啄序理论？•宏观原因：1、资本市场结构失衡；2、我国法治环境较差，企业欠债不还形成软约束，银行惜贷；3、资本市场价值发现功能差•微观原因：1、企业资产收益率普遍较低，内源融资能力受限；2、债券融资成本优势低；3、公司治理结构不健全国际融资原则•合理确定资金需要量•适时取得所需资金•认真选择资金来源•确定最佳资本结构7.1影响国际企业筹资的因素•国际企业的资金来源集团内部融资母公司本土融资子公司东道国融资国际金融市场融资国际企业的筹资特点•筹资渠道广泛•筹资方式多样•多途径的资金成本控制方式7.1.2国际企业筹资的策略•1、筹资期限和比重与资金占用对应匹配•2、确定长期资金的来源渠道7.1.3影响国际企业筹资的因素•政治及法律因素：1）政策与法令2）金融市场的健全程度3）外汇市场的完善程度•经济因素：1）资金成本2）资金结构与财务风险3）利率4）汇率7.2国际企业一般筹资方式•国际股票融资•国际债券融资国际股票融资•主要国际股票市场–纽约证券市场•纽约股票交易所•美国股票交易所•纳斯达克市场–伦敦证券市场–东京证券市场–香港证券市场–新加坡证券市场–存托凭证（DR）1、国际股票市场筹资应注意的问题•法律•双重征税•信息成本•政治风险•发行费用•………2、国际股票市场筹资对资本结构的影响•1952年，美国的大卫杜兰特把当时对资本结构的见解划分为三种：净收入理论、净经营收入理论和介于两者之间的传统折中理论。•其中一个核心问题是关于资本成本的讨论。•Adamsmith(1776)saidthatmosttraderscarryonaveryconsiderablepartoftheirprojectswithborrowedmoney.•Thecostofcapitalincludingasfollows:1.Thecostofequitycapital2.ThecostofdebtcapitalTHECOSTOFEQUITYCAPITALA.Definition1.theminimum(required)rateofreturnnecessarytoinduceinvestorstobuyorholdthefirm’sstock.2.therateusedtocapitalizetotalcorporatecashflows.usedtovaluefutureequitycashflowsandtodeterminecommonstockpriceCOSTOFEQUITYCAPITALB.CapitalAssetPricingModel(CAPM)Formulari=rf+i(rm-rf)whereri=theequityrequiredraterf=theriskfreereturnratei=Cov(rm,ri)/2rmwhereCov(rm,ri)isthecovariancebetweenassetandmarketreturnsand2rm,thevarianceofmarketreturns.CapitalAssetPricingModel(CAPM)•irepresentstheSystematicRisk•SystematicRiskisNotdiversifiable•(rm-rf)ismarketriskpremiumWEIGHTEDAVERAGECOSTOFCAPITAL(WACC)WACCForForeignProjectsWeightedAverageCostofCapital(WACC=k0)Formulak0=(1-L)ke+Lid(1-t)whereL=theparent’sdebtratioid(1-t)=theafter-taxdebtcostke=theequitycostofcapitalk0isusedasthediscountrateinthecalculationofNetPresentValue.WEIGHTEDAVERAGECOSTOFCAPITALTwoCaveats(Notifications,Warning)a.Weightsmustbeaproportionusingmarket,notbook,value.b.CalculatingWACC,weightsmustbemarginalreflectingfuturedebtstructure.TheCostofDebtCapitalIngeneral,thedollarcostofborrowinglocalcurrencyequalsthedollarinterestcostplusthechangeintheexchangerate.dollarcostofLCloan=rL(1+C)+CTheCostofDebtCapitalIngeneral,theafter-taxdollarcostofborrowinginthelocalcurrencyforaforeignaffiliateequalstheafter-taxinterestexpenseplusthechangeintheexchangerate.After-taxdollarcostofLCloan=rL(1+C)(1-ta)+CESTABLISHINGAWORLDWIDECAPITALSTRUCTURE•Thecapitalstructureproblemforthemultinationalenterpriseistodeterminethemixofdebtandequityfortheparententityandforallconsolidatedandunconsolidatedsubsidiariesthatmaximizesshareholderwealth.•ForeignSubsidiaryCapitalStructure–Conformtothecapitalstructureoftheparentcompany–Reflectthecapitalizationnormsineachforeigncountry–VarytotakeadvantageofopportunitiestominimizetheMNC’scostofcapitalESTABLISHINGAWORLDWIDECAPITALSTRUCTUREA.MNCAdvantageusesmoredebtduetodiversificationB.Whatispropercapitalstructure?1.Borrowinginlocalcurrencyhelpstoreduceexchangeraterisk2.Allowsubsidiarytoexceedparentcapitalizationnormiflocalmarkethaslowercosts.conclusionTHEoptimalglobalcapitalstructureisthemixofdebtandequitythatmaximiziesshareholderwealth.早期资本结构理论-净收入理论•该理论假定：•(1)当企业融资结构变化时，企业发行债券和股票进行融资其成本均不变，也即企业的债务融资成本和股票融资成本不随债券和股票发行量的变化而变化；•(2)债务融资的税前成本比股票融资成本低。•根据以上假定，当企业增加债券融资比重时，融资总成本会下降(如图)。由于降低融资总成本会增加企业的市场价值，所以，在企业融资结构中，随着债务融资数量的增加，其融资总成本将趋于下降，企业市场价值会趋于提高。当企业以l00％的债券进行融资时，企业市场价值会达到最大。早期资本结构理论-净经营收入理论•该理论假定:•(1)当企业增加债务融资时，股票融资的成本就会上升。原因在于股票融资的增加会由于额外负债的增加，使企业风险增大，促使股东要求更高的回报。•(2)尽管如此，企业可以通过增加成本较低的负债融资而抵消成本较高的股权融资的影响，以减少融资的成本和风险。•因此，不管企业财务杠杆多大，债务融资成本和企业融资总成本是不变的。早期资本结构理论-传统折中理论•如果公司采取适度数量的债务筹资，影响到普通股股东可分配盈利的债务利息和股权成本不会与因债务筹资而增加的风险补偿得到同步增加。•这样，公司通过提高财务杠杆来筹资，这在一定限度内将会提高公司的预期市场价值，超过该限度，股权成本的提高部分将足以抵消可供股东分配盈利的增加部分，结果导致公司市场价值降低。•所以，公司的加权平均资本成本将先降后升，也就存在一个最优的资本结构。3、国际股票市场的筹资方式•1）在国外交易所挂牌销售股票•2）分销网络•3）证券存托凭证•4）可转让债券•5）子公司所在地发行股票•6）私募发行存托凭证（DR）•存托凭证（DR）含义–一种代表原股票在国外市场流通，以克服不同证券管理制度差异的证券。它是由受托金融机构（一般为银行）在取得股份公司股票基础上发行的一种替代性证券。•常见的存托凭证–ADR、EDR、HKDR、GDR存托凭证的优点•逾越制度障碍，拓展融资空间；•扩大公司影响，提升公司声誉。美国存托凭证（ADR）•由美国银行签发的代表外国公司股票，在美国市场上发行和流通的存托凭证。美国存托凭证象其他美国国内股票一样在美国证券市场以美元进行交易。美国存托凭证：种类与特点•ADR种类：无保荐ADR、有保荐ADR•无保荐ADR：–股票发行公司不参与情况下建立的ADR。–建立无保荐ADR的前提：•存托银行认为建立ADR有利可图；•在券商要求下建立ADR。–无保荐ADR缺点：•执行过程难以控制；•不利密切公司-股东关系。•有保荐ADR：–股票发行公司直接参与情况下建立的ADR。–有保荐ADR优点：•有利公司日后在美国市场融资；•有利密切公司-股东关系，提高公司声誉。–有保荐ADR类型：•一级ADR•二级ADR•三级ADR•私募ADRADR上市程序：以中国公司为例•发行的前期准备；•向SEC递交相关文件；•在美国寻找存托银行；•向证交所呈交申请书，经核准上市。存托凭证与中国公司•宁沪高速发存托凭证。•中海油去年在总额为12.6亿美元的首次募股发行中，ADR所占的比例为37%。•51job拟发525万股存托凭证，每股11-13美元。•中国网通日前确定了首次公开招股价格区间，每股美国存托凭证价格定在20.24美元(约合157.87港元)至23.12美元，或每股普通股价格定在7.88港元到9港元。中国网通的每股美国存托凭证相当于12股普通股。7.2.2国际债券融资•国际债券市场种类外国债券欧洲债券区别？（P35）外国债券•外国债券的含义一国政府、金融机构、公司等融资主体在某外国债券市场发行的，以该外国货币为面值的债券。•主要外国债券1.武士债券2.扬基债券武士债券•在日本发行的、以日元为筹资货币的债券•特点：1.免税；2.没有数量限制；3.没有承销限制；4.没有记名限制；5.首次发行主要面向居民。欧洲债券•欧洲债券含义一国政府、金融机构、公司等融资主体在某外国债券市场发行的，以第三国货币为面值的债券。中国企业在日本发行的美元债券•欧洲债券市场的发展动力发行不受管制利息不必课税欧洲债券特征•不在债券面值货币国发行；•无需债券发行地国家审批；•承销地域广、市场容量大；•安全性、流动性、选择性较强；•手续简便、利息免税、成本较低。国际债券结构•欧洲债券发展迅速•外国债券发展缓慢•欧洲债券80%以上。2.国际债券的资金成本•债券资金成本＝[债券年利率*(1+外汇升值率)+外汇升值率]*(1-所得税率)•P169例题3.国际债券市场的作用•1）利率调换指企业在浮动利率和固定利率之间进行调换。例子：120万美元浮动利率的债券，按季度支付利息，2年后到期。现企业希望变成固定利率支付，假定有银行愿意以12%