大陆上市公司电力板块投资价值分析(1)

日盛嘉富国际/上海代表处1/13大陆上市公司电力板块投资价值分析大陆上市公司电力板块投资价值分析大陆上市公司电力板块投资价值分析大陆上市公司电力板块投资价值分析日期日期日期日期：：：：2002/08/29重点摘要重点摘要重点摘要重点摘要：：：：!大陆电力企业固定资产规模快速增长大陆电力企业固定资产规模快速增长大陆电力企业固定资产规模快速增长大陆电力企业固定资产规模快速增长，，，，1999～～～～2001年大陆上市公司固定资产规年大陆上市公司固定资产规年大陆上市公司固定资产规年大陆上市公司固定资产规模呈快速增长态势模呈快速增长态势模呈快速增长态势模呈快速增长态势(CAGR为为为为64.89％％％％)；；；；「「「「固定资产周转率固定资产周转率固定资产周转率固定资产周转率」」」」和和和和「「「「存货周转率存货周转率存货周转率存货周转率」」」」稳步增长突显大陆电力业运营能力持续增强稳步增长突显大陆电力业运营能力持续增强稳步增长突显大陆电力业运营能力持续增强稳步增长突显大陆电力业运营能力持续增强。。。。!以以以以「「「「资产负债率资产负债率资产负债率资产负债率」」」」、、、、「「「「流动比率流动比率流动比率流动比率」」」」、、、、「「「「速动比率速动比率速动比率速动比率」」」」、、、、「「「「利息支付能力利息支付能力利息支付能力利息支付能力」」」」和和和和「「「「每每每每股经营股经营股经营股经营活动现金流量活动现金流量活动现金流量活动现金流量」」」」角度考量角度考量角度考量角度考量，，，，大陆电力企业经营相当稳健大陆电力企业经营相当稳健大陆电力企业经营相当稳健大陆电力企业经营相当稳健。。。。!水电公司因成本优势突出毛利率最高水电公司因成本优势突出毛利率最高水电公司因成本优势突出毛利率最高水电公司因成本优势突出毛利率最高，，，，达达达达47.84％；％；％；％；而火电公司资产盈利能力和而火电公司资产盈利能力和而火电公司资产盈利能力和而火电公司资产盈利能力和营收成长性最强营收成长性最强营收成长性最强营收成长性最强，，，，2001资产收益率和营收增长率分别达资产收益率和营收增长率分别达资产收益率和营收增长率分别达资产收益率和营收增长率分别达12.71％、％、％、％、28.54％。％。％。％。!综合考量综合考量综合考量综合考量「「「「固定资产规模固定资产规模固定资产规模固定资产规模」」」」、、、、「「「「电力需求增长电力需求增长电力需求增长电力需求增长」」」」、、、、「「「「发电成本发电成本发电成本发电成本」」」」、「、「、「、「每股收益每股收益每股收益每股收益」」」」及及及及「「「「主主主主营业务增长率营业务增长率营业务增长率营业务增长率」」」」等基本面因素等基本面因素等基本面因素等基本面因素，『，『，『，『华能国际华能国际华能国际华能国际』、『』、『』、『』、『国电电力国电电力国电电力国电电力』、『』、『』、『』、『申能股份申能股份申能股份申能股份』、『』、『』、『』、『漳泽漳泽漳泽漳泽电力电力电力电力』』』』纳入大陆电力业长期关注重点公司纳入大陆电力业长期关注重点公司纳入大陆电力业长期关注重点公司纳入大陆电力业长期关注重点公司。。。。!『『『『国电电力国电电力国电电力国电电力(600795.SH)』』』』因其强大股东背景因其强大股东背景因其强大股东背景因其强大股东背景，，，，极望成为全国性独立发电公司极望成为全国性独立发电公司极望成为全国性独立发电公司极望成为全国性独立发电公司，，，，预估预估预估预估2003年年年年EPS将达到将达到将达到将达到人民币人民币人民币人民币0.72元元元元，，，，投资建议为投资建议为投资建议为投资建议为「「「「强力买进强力买进强力买进强力买进」。」。」。」。!『『『『华能国际华能国际华能国际华能国际(600011.SH)』』』』业绩将稳定增长业绩将稳定增长业绩将稳定增长业绩将稳定增长，，，，预估预估预估预估2003年年年年EPS达人民币达人民币达人民币达人民币0.81元元元元；；；；投资建议投资建议投资建议投资建议「「「「买进买进买进买进」。」。」。」。!『『『『申能股份申能股份申能股份申能股份(600642.SH)』』』』继续保持极高的盈利能力继续保持极高的盈利能力继续保持极高的盈利能力继续保持极高的盈利能力，，，，预估预估预估预估2003年年年年EPS达人民达人民达人民达人民币币币币0.76元元元元；；；；投资建议投资建议投资建议投资建议「「「「买进买进买进买进」。」。」。」。!『『『『漳泽电力漳泽电力漳泽电力漳泽电力(000767.SZ)』』』』将以其低成本优势大力拓展华北电网市场将以其低成本优势大力拓展华北电网市场将以其低成本优势大力拓展华北电网市场将以其低成本优势大力拓展华北电网市场，，，，发展前景发展前景发展前景发展前景极佳极佳极佳极佳，，，，预期预期预期预期2003年年年年EPS将达人民币将达人民币将达人民币将达人民币0.38元元元元；；；；投资投资投资投资建议建议建议建议「「「「买进买进买进买进」」」」。。。。日盛嘉富国际/上海代表处2/13壹壹壹壹、、、、前言前言前言前言自2002年大陆政府颁布《电力体制改革方案》，大陆电力业改革进入实质性运作阶段。《方案》中规定之「厂网分离」、「竞价上网」等电力改革目标将对未来大陆电力业竞争格局产生深远的影响。在此背景之下，那些具有庞大资产规模和运营成本低、盈利能力强的上市公司将成为电力改革最大的受益者。本文企图在大陆电力体制改革这一大的背景下来筛选电力行业最具投资价值之个股并探讨其投资策略。贰贰贰贰、、、、上市公司电力板块总体业绩分析上市公司电力板块总体业绩分析上市公司电力板块总体业绩分析上市公司电力板块总体业绩分析电力上市公司盈利能力极高电力上市公司盈利能力极高电力上市公司盈利能力极高电力上市公司盈利能力极高，，，，惟电力股流通盘大而缺乏投资者关注惟电力股流通盘大而缺乏投资者关注惟电力股流通盘大而缺乏投资者关注惟电力股流通盘大而缺乏投资者关注，，，，市盈率较低市盈率较低市盈率较低市盈率较低截至2001年底，大陆电力类上市公司共37家；其中火电类居主体为20家，热点类为8家，水电类为9家。电力股上市公司表现出良好的盈利能力，表1显示电力板块2001年EPS达到人民币0.40元，为大陆全体上市公司的3.64倍；惟电力板块股本较大，股价炒作空间较低，达导致市场交投相对平淡，市盈率仅为整体上市公司平均水平的79％。表1、电力板块与全体上市公司比较上市公司整体上市公司整体上市公司整体上市公司整体电力板块电力板块电力板块电力板块比例比例比例比例上市公司家数上市公司家数上市公司家数上市公司家数1,183373.13%总股本总股本总股本总股本（（（（亿股亿股亿股亿股））））5,091.84246.94.85%流通股本流通股本流通股本流通股本（（（（亿股亿股亿股亿股））））1,573.260.43.84%总市值总市值总市值总市值（（（（亿元亿元亿元亿元））））47,087.372767.85.88%流通流通流通流通市值市值市值市值（（（（亿元亿元亿元亿元））））15,431.2516.23.35%市盈率市盈率市盈率市盈率45.636.279％EPS（（（（人民币人民币人民币人民币））））0.110.403.64资料来源：日盛嘉富国际上海代表处整理参参参参、、、、电力板块基本面分析电力板块基本面分析电力板块基本面分析电力板块基本面分析大陆电力企业固定资产规模快速增长大陆电力企业固定资产规模快速增长大陆电力企业固定资产规模快速增长大陆电力企业固定资产规模快速增长，，，，固定资产周转率和存货周转率稳步增长显示固定资产周转率和存货周转率稳步增长显示固定资产周转率和存货周转率稳步增长显示固定资产周转率和存货周转率稳步增长显示电力业运营能力持续增强电力业运营能力持续增强电力业运营能力持续增强电力业运营能力持续增强由于电力企业规模效益极为明显，固定资产规模对大力企业运营有极重要意义。表2显示，1999～2001年大陆上市公司固定资产规模呈稳步增长态势(CAGR为64.89％)。固定资产周转率在2000年回落之后2001年又转为上升趋势，而存货周转率1999～2001年维持增长态势，显示大陆电力企业运营能力持续增强（参见附表1）。表2、大陆电力企业资产过没与运营能力单位：人民币亿199920002001固定资产361.54561.22983.03固定资产周转率0.6300.5420.545存货周转率7.448.4910.71资料来源：日盛嘉富国际上海代表处附注：固定资产一项已剔除IPO之影响日盛嘉富国际/上海代表处3/13大陆电力企业整体经营较为稳健大陆电力企业整体经营较为稳健大陆电力企业整体经营较为稳健大陆电力企业整体经营较为稳健以资产负债率、流动比率、速动比率角度考量，大陆电力企业经营相当稳健。表3显示，大陆电力企业资产负债率2000～2001年维持在0.33左右，负债水平较低；因由公司每股经营活动现金流量表现良好，电力企业现金较为充裕，流动比率和速动比率均较高；同时2001年比2000年在上述方面均有相当程度提高。表3、大陆电力企业经营管理状况资产负债率流动比率速动比率利息支付能力每股经营活动现金流量20010.342.612.4614.48人民币0.5420000.331.771.6511.42人民币0.20资料来源：日盛嘉富国际上海代表处附注：利息支付能力＝（净利润＋财务费用）/财务费用水电公司因成本优势突出毛利率最高水电公司因成本优势突出毛利率最高水电公司因成本优势突出毛利率最高水电公司因成本优势突出毛利率最高，，，，而资产盈利能力和营收成长性火电公司最强而资产盈利能力和营收成长性火电公司最强而资产盈利能力和营收成长性火电公司最强而资产盈利能力和营收成长性火电公司最强其次就「资产收益率」、「毛利率」、「营业收入增长率」比较电力上市公司盈利能力。观察水电公司运营成本为人民币0.115元/KWh，火电与热电分别为人民币0.235元/KWh、人民币0.387元/KWh(参见日盛嘉富上海2002/8『渐入佳境之大陆电力产业』)，突显水电公司成本优势。图1显示2001年水电公司毛利率为47.84％，而同期火电公司为34.37％，热电公司为24.71％；由于大陆电力体制之原因，国家对水电公司电价控制较为严格，导致水电企业上网电价低于火电公司，使得在资产收益率方面火电公司表现出极强的竞争力(火电公司以12.71％远远高于水电公司的4.36％)。目前大陆水电公司规模均低于火电公司（2001年20家火电上市公司平均总资本为人民币64.4亿元，同期水电仅为人民币14.6亿元），加上水电公司投产期长以及在电力消费增加的年终年尾大陆处于枯水季节，使得火电电力成为主要电力供给源，2001年火电营业收入增长突出(达28.54％)，远高于水电和热电（参见附表2-1、2-2、2-3）。图1、2001年火电、水电、热电资产收益率、毛利率、营收增长比较资料来源：日盛嘉富国际上海代表处12.71%28.54%4.36%47.84%7.31%11.67%34.37%2.44%24.71%0%10%20%30%40%50%60%资产收益率毛利率营收增长率火电公司平均水电公司平均热电公司平均日盛嘉富国际/上海代表处4/13四四四四、、、、电力业公司重点公司筛选电力业公司重点公司筛选电力业公司重点公司筛选电力业公司重点公司筛选37家电力上市公司家电力上市公司家电力上市公司家电力上市公司「「「「固定资产固定资产固定资产固定资产」」」」评比评比评比评比，，，，华能国际华能国际华能国际华能国际、、、、粤电力粤电力粤电力粤电力、、、、国电电力位居火电类前国电电力位居火电类前国电电力位居火电类前国电电力位居火电类前三三三三，，，，桂冠电力居水电之首桂冠电力居水电之首桂冠电力居水电之首桂冠电力居水电之首上市公司固定资产规模越大，则表明该公司拥有更大的装机容量和供电能力；同时，该公司可以通过资产规模的扩大降低单位