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华东理工大学EastChinaUniversityofScienceAndTechnology第五章筹资决策•资本成本•杠杆效应•资本结构决策第一节资本成本一、资本成本含义是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，也称资金成本。资本成本包括资本筹集费和资本使用费两部分。即公司进行投资时可以接受的最低报酬率。资本筹集费：在资本筹集过程中发生的各种费用。手续费、发行股票、债券的发行费用。资本使用费：企业在生产经营和投资过程中因使用资本而向资本提供者支付的费用。如股息、利息等。二、资本成本的性质与作用资本成本性质1.资本成本是资金使用者向资金所有者和中介人支付的占用费和筹资费。2.资本成本既具有一般产品成本的基本属性，又有不同于一般产品成本的某些特征。产品成本是产品生产过程发生的资金耗费，通过销售收入获得补偿。资本成本是使用资本所发生的支出（利息或股利），对资本成本的补偿会使公司收益减少。3.资本成本同资金时间价值既有联系，又有区别。资本成本包括时间价值和风险价值。资本成本作用1.资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据；2.资本成本是评价投资项目、进行投资决策的标准；3.资本成本是评价公司资本结构是否合理的一项重要指标；三、个别资本成本的计量个别资本成本是指使用各种长期资本的成本。这又分为长期借款成本、长期债券成本、优先股、普通股成本和保留盈余成本。前两种为债务资本成本，后两种为权益资本成本。优先股资本成本100%(1)pppDKPf▲优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。▲特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节余而产生的收益。▲计算公式Kp：优先股成本Dp：优先股年股息Pp：发行优先股总额f：筹资费用率例1：某公司发行面值为100元的优先股，规定的年股息率为10％，该优先股溢价发行，发行价为每股120元，筹资费率为发行价的4％，则该公司发行的优先股的资本成本为多少？解：10010%8.68112014pppDKPf＝％％普通股资本成本普通股成本的确定方法有三种：1.股利增长模型法2.资本资产定价模型3.债券收益加风险溢价法从理论上说，普通股成本可以被看作是为保持公司普通股市价不变，公司必须为股权投资者创造的最低收益率。1.股利增长模型法▲理论公式：★固定增长股（增长率g）10(1)sDKgPf★零增长股10(1)sDKPf股利增长模型法是建立在股票的股利每年以某一固定比率增长假设的基础上的。Ks—普通股资本成本；D1—预期第一年股利额；P0—普通股市价（或发行价）；g—股利固定增长率例2，假设BBC公司流通在外的普通股股数为650万股，每股面值10元,目前每股市场价格11.625元，年股利支付额为每股0.2125元，预计以后每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。普通股的资本成本：0.2125(115%)15%17.24%11.625(16%)sK2.资本资产定价模型法此方法是通过风险因素调整来确定普通股资本成本，即通过投资者对发行公司的风险程度与股票投资承担的平均风险水平来确定普通股资本成本的一种方法。▲理论公式：贝塔系数反映了个股对市场（或大盘）变化的敏感性()sfmfKRRRfmRR无风险投资报酬率；证券市场上的平均期望报酬率；发行股票公司所在行业的风险系数；例3，某公司普通股股票的贝他系数为1.5，政府发行的国库券年利息为5％，本年度证券市场平均报酬率为10％，则当年普通股资本成本为多少？Ks＝5％＋1.5×（10％－5％）＝12.5％3.债券收益加风险补偿率法▲普通股的资本成本在公司债券投资收益率的基础上加上一定的风险溢价。sbcKKRP▲评价：优点：不需要计算β系数，且长期债券收益率的确定比较简单，如果长期债券是公开发行的，公司可以通过证券市场或投资银行等中介机构获得。缺点：风险溢价较难确定，如果风险溢价长期保持不变或变化是在一个较稳定的范围内，那么，平均的历史风险溢价就可以用于估算现在和未来的风险溢价。例见：P105【例5-4】▲公式：bcKRP长期债券的利率；普通股股东所要求的风险报酬率；留存收益资本成本♠比照普通股资本成本计算♠不考虑筹资费用♠机会成本要点0seDKgP▲计算公式：0sDP留存收益第一年股利额；普通股市价；g--预计每年股利增长率；例4：某公司普通股目前市价为56元，估计股利增长率为12%，本年发放股利2元，则留存收益的成本：2112%12%16%56eK（）长期债券成本：▲理论公式：▲债券资本成本是指发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来现金流出量的现值相等时的折现率。▲发行总额减去债券利息和筹资费用（发行费）。债券利息是在所得税前列支。1(1)(1)nttttbIBBfK①面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本公式转化1(1)(1)(1)(1)ntntntbbITBBfKKB--发行额；--第t年年末偿还债券的本金--第t年年末支付的债券利息tBtInB为债券面值或本金即为B为债券的资本成本bK当债券溢价或折价发行时，为更精确地计算资本成本，应以实际发行价格作为债券筹资额。Kb：债券成本；I：债券年利息T：所得税率；B：债券筹资额f：债券筹资费用率②债券期限很长，且每年债券利息相同，可视为永续年金(1)(1)bITKBf公式简化(1)(1)bITBfK长期借款资本成本001(1)(1)(1)(1)nttntiiITDDfKK▲理论公式：▲简化公式：(1)(1)iITKMf长期借款成本包括借款利息和筹资费用。借款利息属于企业税前支付项目，可以抵减一部分税金，这样企业实际的利息负担就减轻了。企业实际负担的利息为：利息×（1－所得税率）。筹资费用较少，可以忽略不计。(1)iKRT当存在补偿性余额时：公司申请长期借款，银行往往要求借款人从贷款总额中留存一部分无息回存的方式作为担保。此时实际使用的资本成本高于无留存时的成本。(1)100%iITKMCIMC银行借款年利息额；银行借款总额；补偿性余额；借款名义利率与有效利率11mmri银行借款合约中规定的利率是年名义利率，如果每年付息期数超过一次，则有效（实际）利率:m---复利次数；r---名义利率；i---有效利率当一年中的计息次数m大于1时，有效利率将大于名义利率。租赁的资本成本公司租入固定资产，要定期支付租金，由于租金计入公司管理费，可以减少应交所得税。则：式中：mKPE租赁资本成本；租赁资产价值；年租金额；(1)100%mETKP四、综合资金成本由于受多种因素的制约，企业不可能只使用某种单一的筹资方式，往往需要通过多种方式筹集所需资金。为进行筹资决策，就要计算确定企业全部长期资金的总成本——综合资金成本。综合资金成本一般是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定的，故而又称加权平均资金成本。（缩写为WACC）。其公式：加权平均资本成本＝∑（某种资本占全部资本的比重×该种资本的个别资本成本）式中：Kw——综合资金成本；Ki——第i种个别资金成本；Wi——第i种个别资金占全部资金的比重（权数）说明：用账面价值计算WACC反映的是已筹资本的过去综合成本；用市场价值计算反映的是已筹资本的当前综合资本。1nwiiiKKW例7，某企业帐面反映的长期资金共500万元，其中长期借款额100万元，应付长期债券50万元，普通股250万元，保留盈余100万元，其成本分别为6.7％、9.17％、11.26％、11％。该企业的综合资金成本率为：解：6.7%×100/500＋9.17％×50/500＋11.26％×100/500＋11％×100/500＝10.09％上述计算中的个别资金占全部资金的比重，是按帐面价值确定的，其资料容易取得。但当资金的帐面价值与市场价值差别较大时，比如股票、债券的市场价格发生较大变动，计算结果会与实际有较大差距，从而贻误筹资决策。为了克服这一缺陷，个别资金占全部资金比重的确定还可以按市场价值或目标价值确定，分别称为市场价值权数、目标价值权数。五、边际资本成本边际资本成本是在多次筹措资本时，取得最后一笔筹资的成本。它实质是新增资本的加权平均资本成本。◆计算公式：的来源构成追加该种资本的资本成本追加某种筹资本成本边际资追加筹资的资本结构影响边际资本成本的因素①各种资本来源的资本成本（即个别资本成本）②目标资本结构◆个别资本成本和资本结构的变动对边际资本成本的影响情况个别资本成本资本结构边际资本成本（1）（2）（3）保持不变保持不变变动保持不变变动保持不变与增资前相同变动变动◎实际上，企业的筹资总额越大，资金供应者要求的报酬率就越高，这就会使不同追加筹资总额范围内的边际资本成本不断上升。如何计算边际资本成本边际资本成本的计算程序（资本结构保持不变，个别资本成本变动）①确定公司最优的资本结构假定追加筹资的资本结构与企业原来的资本结构保持一致。②确定各种筹资方式的资本成本例8：假设某公司目前的资本结构较为理想，即债务资本占40%，股权资本占60%(通过发行普通股股票取得)，根据测算，在不同的筹资规模条件下，有关资本成本的资料如表1所示，据此计算不同筹资规模条件下的资本成本。表1筹资规模与资本成本预测资本来源资本结构新筹资规模范围（元）资本成本债券普通股40%60%100000以内（含100000）100000～200000200000～300000300000以上150000以内（含150000）150000～600000600000～900000900000以上5%6%8%10%12%14%17%20%③确定不同筹资规模条件下不同筹资方式的个别资本成本的筹资总额分界点某种筹资方式的成本分界点筹资总额分界点该项资本在资本结构中的所占的比例根据公式计算筹资总额分界点，见表2资本来源筹资总额分界点（元）总筹资规模（元）资本成本债券100000/0.4=250000200000/0.4=500000300000/0.4=750000250000以内（含250000）250000~500000500000~750000750000以上5%6%8%10%普通股150000/0.6=250000600000/0.6=1000000900000/0.6=1500000250000以内（含250000）250000~10000001000000~15000001500000以上12%14%17%20%表2筹资总额分界点及资本成本不同筹资总额的边际资本成本筹资总额范围筹资方式资本结构资本成本边际资本成本250000以内（含250000）债券股票40%60%5%12%40%×5%+60%×12%=9.2%250000～500000债券股票40%60%6%14%40%×6%+60%×14%=10.8%500000～750000债券股票40%60%8%14%40%×8%+60%×14%=11.6%750000～1000000债券股票40%60%10%14%40%×10%+60%×14%=12.4%1000000～1500000债券股票40%60%10%17%40%×10%+60%×17%=14.2%1500000以上债券股票40%60%10%20%40%×10%+60%×20%=16.0%④计算边际资本成本第二节杠杆效应杠杆效应是指在合适的支点上,通过使用杠杆，只用很小的力量便可产生更大的效果。财务管理中的杠杆效应，是指由于固定费用（固定成本和利息）的存在，当业务量发生比较小的变化时，利润会产生比较大的变化。企业在取得杠杆利益的同时，也加大了收益波动的风险性，因此，在资本结构决策中，企业必须权衡杠杆利益及其相关的风险，进行合理规划。企业杠杆效应包括经营杠杆、财务杠杆与总杠杆。经营杠杆财务杠杆QEBITEPS总杠杆经营杠杆反映销售量与息税前利润