第6章长期筹资决策3

第6章资本结构决策1.资本结构理论2.资本成本3.杠杆利益与风险4.资本结构决策第一节资本结构的理论2资本结构的价值基础资本结构的意义3资本结构的理论观点4资本结构的概念1一、资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指企业全部资本的各种构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与（长期）股权资本之间的构成及其比例关系。资金来源长期资金来源短期资金来源内部融资外部融资折旧留存收益股票长期负债普通股优先股公司债券银行借款资本结构债务资本股权资本二、资本结构的价值基础1、账面价值结构——企业按历史账面价值基础计量反映的资本结构。不太适合企业资本结构决策的要求。2、市场价值结构——企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构。适合上市公司资本结构决策。3、目标价值结构——企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。适合企业未来资本结构的决策。反映公司发行证券时原始出售价格反映公司证券当前市场价格反映公司证券未来市场价格优点：资料易于取得，容易计算。缺点：可能与市场价值脱离较大，缺乏客观性。优点：反映现实资本水平，有利筹资决策。缺点：市场价格经常变动。筹资方式优缺点债务资本权益资本固定还本付息压力财务风险大无固定还本付息压力财务风险小资金成本小资金成本高三、资本结构的意义合理安排债务资本比例可以降低企业的综合资本成本率。合理安排债务资本比例可以获得财务杠杆利益。合理安排债务资本比例可以增加公司的价值。一般而言，一个公司的现实价值等于其债务资本的市场价值与权益资本的市场价值之和，用公式表示为：V=B+S。最佳资本结构——在一定条件下使企业平均资本成本率最低、企业价值最大的资本结构。合理安排债务资本比例修正观点早期资本结构理论（1）净收益理论（2）净营业收益理论（3）传统折中理论现代资本结构理论（MM理论）基本观点新资本结构理论（1）代理成本理论（2）信号传递理论（3）优选顺序理论四资本结构理论1.早期资本结构理论净收益理论企业增加负债，提高财务杠杆度，可以降低其加权平均的资本成本，增加企业的总价值。净营业收益理论企业的资本结构中负债资本的多寡，其比例的高低，与企业价值没有关系，即企业资本结构与企业价值无关。传统折中理论企业增加负债资本有利于提高企业价值，但负债资本规模必须适度。只有在企业加权平均资本成本达到最低点时，才是企业的最佳资本结构，可以使企业价值最大。2.MM资本结构理论1958年，美国的莫迪格莱尼和米勒两位教授合作发表“资本成本、公司价值与投资理论”一文。基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。基本观点命题I：无论公司有无债务资本，其价值(普通股资本与长期债务资本的市场价值之和)等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率予以折现。命题II：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增加而提高。公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。修正观点莫迪格莱尼和米勒于1963年合作发表了另一篇论文“公司所得税与资本成本：一项修正”。修正观点：若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的结论。命题I：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的税上利益。命题Ⅱ：权衡理论——公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。3.新的资本结构理论观点代理成本理论债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。信号传递理论公司价值被低估时会增加债务资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。优选顺序理论不存在明显的目标资本结构。第二节资本成本1.资本成本的概念2.资本成本的属性3.资本成本的作用4.资本成本的构成资本成本的概念资本成本是指企业为筹集和使用资金而承付的代价。这里的资本指企业所筹集的长期资本；包括股权资本和长期债权资本。从投资者角度看，资本成本就是投资者要求的必要报酬或最低报酬。资本是一种特殊商品，企业通过各种筹资渠道、采用各种筹资方式获得的资本一般是有偿的，需承担一定成本。资本成本的属性与一般商品成本的特性不同产品成本需要计算实际数资本成本的实质是机会成本与货币时间价值的区别货币的时间价值是资本成本的基础资金成本既包括货币的时间价值，又包括投资的风险价值。不一样用资费用——指占用资金支付的费用。如股票的股息、银行借款和债券的利息等。变动性资本成本，经常性支付。筹资费用——指在资金筹集过程中支付的各项费用。如发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。固定性资本成本，一次性支付。对筹资额的扣除。资本成本的构成资本成本率100%-1100%筹资费用率筹资额用资费用有效筹资额用资费用资本成本率个别资本成本率——股票资本成本率、留用利润资本成本率、债券资本成本率、长期借款资本成本率综合资本成本率——企业全部长期资本的成本率。边际资本成本率——企业追加长期资本的成本率。企业选择筹资方式的依据企业资本结构决策依据比较追加筹资方案决策依据长期债权资本成本率借款手续费率借款筹资额所得税税率年利息额长期借款资本成本率-1-1债券筹资费用率债券筹资额所得税税率债券年利息额债券资本成本率-1-1借款本金按照发行价格（不一定与面值一致）利息抵税作用[例]某企业发行面额500万元的10年期债券，票面利率为12%，发行费用率为5%，公司所得税税率为33%，分别以平价、溢价（600万元）、折价（400万元）发行，其资本成本率为多少。平价发行：溢价发行：折价发行：%46.8%)51(500%)331%(12500%05.7%)51(600%)331%(12500%58.10%)51(400%)331%(12500随堂练习一：某公司拟向银行借款1000万元，年利率8%，筹资费用为0；溢价发行债券1100万元，筹资费用率为2%，债券面值1000万元，票面年利率10%；企业所得税税率33%。要求：分别计算该公司银行借款和债券的资本成本。解：银行借款的资本成本为：%22.6%100%211100%331%101000）（）（K%36.5%331%8K发行债券的资本成本为：练习一中，若银行要求把借款的20%留存银行。债券按面值发行。要求：计算该公司借入资本的个别资本成本。解：银行借款的资本成本为：%84.6%100%211000%331%101000）（）（K%7.6%201%)331(%8K发行债券的资本成本为：注意存在补偿性余额时借款成本的计算股权资本成本率普通股资本成本率固定股利模型固定增长股利模型%100每股发行费用每股价格固定股利筹资成本率100%)1(固定股利增长率每股发行费用每股价格固定股利增长率基期股利筹资成本率优先股资本成本率留用利润资本成本率%100每股发行费用优先股每股价格优先股股利筹资成本率100%)1(固定股利增长率每股价格固定股利增长率基期股利筹资成本率留存收益的资本成本是一种机会成本，它与普通股的资本成本计算一样，不过不需考虑筹资费用.随堂练习三：某公司自有资本成本的计算（1）面值发行优先股500万元，年股息率10%，筹资费用率为3%；（2）溢价发行普通股1000万股，每股面值1元，发行价格3.20元，筹资费用率为5%，基期每股股利0.25元，预计以后每年递增3%；（3）留用利润200万元。所得税税率33%。要求：计算该公司各种资本的个别资本成本。解：（1）优先股的资本成本为：%31.10%31500%10500K%47.11%3%5120.3%3125.0K%05.11%320.3%3125.0K（3）留存收益的资本成本为：（2）普通股的资本成本为：综合资本成本率公司各类资本成本与该类资本在企业全部资本中所占比重的乘积之和。式中WACC－加权平均资本成本ki－资本i的个别成本wi－资本i在全部资本中所占的比重n－不同类型资本的总数niiikwWACC1计算举例某企业资本构成及加权平均成本如下：数额成本率比例加权成本（1）（2）（3）=（1）÷10000（4）=（2）×（3）债务3000万6.6%优先股1000万10.2%普通股6000万14.0%总计1.98%11.40%1.02%30%60%10%8.40%该企业的综合资本成本率为1.98%+1.02%+8.40%=11.40%10000万100%边际资本成本率的测算含义：——企业追加筹措的那部分资本的成本。追加筹资原变化WK个别资本成本的变化个别资本所占比重变化计算：同综合资本成本边际资本成本筹资方式原资本结构追加筹资1追加筹资2资本额资本成本追加筹资额资本成本（%）追加筹资额资本成本（%）长期借款5006.550076007.5长期债券15008优先股1000122001320013普通股2000153001620016合计5000---1000---1000---11.86%11.76%%1660002300%1360001200%860001500%76000500%5.66000500%86.11星辰公司的一项投资项目，需筹资2000万元，项目投资收益率预计为15％，所得税率为30％。现有两个筹资方案：甲方案：向银行贷款180万元，年利率10％，期限2年，筹资费率l％；发行3年期长期债券，面值1000万元，年利率12％，发行价1020万元，筹资费率4％；发行普通股400万股，每股面值1元，发行价2元，预计第1年股利率20％，以后年增长率5％，筹资费率6％。乙方案：发行优先股400万股，年股息率15％，溢价600万元发行，筹资费率5％；发行普通股700万股，每股面值1元，发行价2元，发行第1年股利率20％，以后年增长率5％，筹资费率6％。要求：计算分析甲、乙方案是否可行，并比较选优。甲方案银行借款资金成本KL=[180×10%×(1-30%)]÷[180×(1-1%)]=7.07%长期债券资金成本Kb=[1000×12%×(1-30%)]÷[1020×(1-4%)]=8.58%普通股资金成本KC=(1×20%)÷[2×(1-6%)]+5%=15.64%加权平均资金成本KW=7.07%×(180÷2000)+8.58%×(1020÷2000)+15.64%×(800÷2000)=7.07%×9%+8.58%×51%+15.64%×40%=0.6363%+4.3758%+6.256%=11.2681%乙方案优先股资金成本Kp=(400×15%)÷[600×(1-5%)]=10.53%普通股资金成本KC=(1×20%)÷[2×(1-6%)]+5%=15.64%加权平均资金成本KW=10.53%×(600÷2000)+15.64%×(1400÷2000)=3.159%+10.948=14.107%∵甲、乙方案的加权平均资金成本均小于项目投资收益率15%,但是甲方案的加权平均资金成本小于乙方案的∴甲方案更好。第三节杠杆利益与风险1.营业杠杆2.财务杠杆3.联合杠杆引言财务管理中的杠杆作用产生于固定费用的存在.生产经营过程中存在的固定费用(如计时工