新股投资价值分析报告

请务必阅读正文之后的免责条款焦点科技（002315）2009年11月27日领先的综合B2B电子商务平台运营商焦点科技旗下的中国制造网是领先的综合B2B电子商务平台运营商，主要为中国供应商和全球采购商提供信息发布与搜索服务。收费模式包括会员费、增值服务、以及认证服务等。公司从事外贸的中小企业中，公司享有很高的知名度和良好的口碑。未来电子商务市场空间广阔，上市后规模的扩张将使公司迎来业绩快速增长。主要财务数据及预测20082009E2010E2011E营业收入增长率（％）36.3233.8366.2539.39净利润增长率（％）17.2619.6484.1349.57综合毛利率（%）84.8084.2084.0084.00每股收益（元）0.640.771.412.11注：每股收益按本次发行结束后的总股本11750万股计算。资料来源：海通证券研究所z建议申购，目标价70元。我们预测公司2009年-2011年的EPS为0.77元、1.41元、2.11元。最可比公司为阿里巴巴（01688.HK）、生意宝。国内B2B电子商务由于其较快的成长速度、业务本身的健康稳定，无论是在A股还是海外股市，相关上市均享有较高的PE水平，阿里巴巴对应2008-2010年PE水平分别为64倍、83倍、47倍，生意宝为88倍、73倍、59倍。我们剔除阿里巴巴由于09年产品大幅降价的同时快速扩张带来的利润下降的一次性因素影响，按照2010年50倍PE水平得出焦点科技目标价70元。z会员增长、ARPU值提升、认证服务、中文版的推出等将是未来主要增长动力。2008年开始由于全球金融危机影响、以及公司在筹备上市过程中采取了较为保守的市场策略，09年上半年增速较缓。随着经济的复苏、营销规模的扩张、付费会员ARPU值的提升、中文版会员服务即将正式开始销售、多种增值服务推出等，2010年开始将迎来快速增长。z综合B2B电子商务具有较高的竞争壁垒。B2B电子商务有了十年由余的发展历史，但只有阿里巴巴、环球资源、中国制造网成为了从事外贸的中小企业借助的综合电子商务平台的选择。由于同时要吸引大量卖家和买家，长期积累的网络效应使得行业有极高的竞争壁垒。客户在有限的几家B2B平台服务商中选择时，并没有排他性。z募投项目将有利于规模扩张、提升平台服务。本次募集资金计划用于中国制造网平台升级、销售渠道、客服中心、研究中心建设。我们对比阿里巴巴截至2009年9月底有6000人的销售队伍，焦点科技只有600人，阿里巴巴09年前三季度产品开发费用同比翻番。公司上市完成后可进行产品升级、销售规模的扩张，缩小差距。z主要风险。（1）主要竞争对手阿里巴巴业务正在全面快速扩张并取得了良好的效果，公司需要加快脚步缩小与竞争对手的差距；（2）竞争对手同类服务未来存在降价风险；（3）销售、会员扩张后，对公司管理能力将提出更高要求。互联网—B2B电子商务新新股股投投资资价价值值分分析析报报告告建议申购股票价格申购价格42元三个月目标价70元网下发行数量（万股）587.6网上发行数量（万股）2350.4股本结构（发行后）总股本（万股）11750流通A股（万股）2938B股/H股（万股）0/0重要日期网下缴款日2009年11月27日网上申购日2009年11月27日互联网行业分析师王茹远电话：[phone]Email：[e-mail]新股投资价值分析报告·焦点科技（002315）1公司前身南京焦点科技开发有限公司成立于1996年1月9日，2007年8月31日变更为股份有限公司。焦点科技是本土领先的综合型第三方B2B电子商务平台运营商，专注服务于全球贸易领域，主要为中国供应商和全球采购商提供信息发布与搜索服务。公司自主开发、运营的中国制造网电子商务平台（Made-in-China.com）由英文版、中文版及繁体版组成，已成为全球采购商采购中国制造产品的重要网络渠道之一。“中国制造网电子商务平台”的收费模式包括会员费、增值服务、以及认证服务等。电子商务越来越成为中小企业必选的营销渠道之一，未来市场空间广阔。随着经济的复苏、公司营销规模的扩张、付费会员ARPU值的提升、中文版会员服务即将正式开始销售、多种增值服务推出等，2010年开始将迎来快速增长。1.B2B电子商务市场未来增长空间巨大（1）增值服务空间远大于会员费。B2B以前主要靠收会员费，但随着会员数量的增长，增值服务（例如关键词排名优先、展台、甚至例如与物流的结合等）将可以创造更大的价值，而且增值服务可以创造更高的ARPU值。（2）围绕B2B电子商务链条可以衍生出很多盈利点。例如焦点科技从07年开始做的认证服务，除了收认证费之外，后续还可以向买家出售认证报告，随后公司还会推出产品认证等；生意宝也有类似的围绕电子商务链条的商机，在欧盟推出REACH法规后，生意宝适时的给会员提供REACH注册代理服务；又如，阿里巴巴推出的“伙伴计划”，即阿里巴巴与几家物流公司签署大的协议，给诚信通会员提供市价6-9折的快递价格。（3）客户选择B2B电子商务平台时不具有排他性。类似SINA与SOHU，客户在选择综合门户广告投放时，选择新浪的同时，也会给搜狐一些配额。客户选择B2B电子商务平台不具有排他性，只要能带来有效的询盘，客户是可以同时选择在两个平台同时进行推广的。2.上市完成后公司业务扩张的脚步将加快，增长动力强劲我们重点看好以下几个业务的增长：（1）现有的英文版销售规模的提升截至2009年6月30日，公司英文版金牌会员8541个；同期阿里巴巴黄金供应商（GoldSupplier，包含初级版和高级版）70,453个。阿里巴巴在2008年11月对黄金供应商进行大幅降价（从5万元年费降到19800元）、以及扩张了销售规模后，2008年Q4到2009年Q3四个季度分别净增会员达到12,192、12,782、14,643、14,415个，保持了快速增长，远高于此前每个季度净增约1200个黄金供应商（高级版）会员的速度。这说明B2B空间还很大，公司在完成上市后，可以通过扩大销售规模、提升产品和服务来加快付费会员的销售。目前阿里巴巴销售团队达到6000人，焦点科技只有约600人，其中有效的销售人员约300多人（约一半的员工是今年上半年新招聘的员工），阿里巴巴在全国设有51个分支机构，而公司只有18个。规模扩张将直接刺激销售的提升。表1中国制造网英文版金牌会员vs阿里巴巴黄金供应商会员20062007200809年H1中国制造网英文版约当金牌会员（个）2,6974,1347,9738,541会员增长1,4373,839568阿里巴巴黄金供应商（个）18,68227,38443,02870,453会员增长8,70215,64427,425资料来源：上市公司披露资料除此之外，公司上市后知名度的提升也有助于付费会员的销售。2008年7月完成收购主要代理商，对提升毛利率也有较新股投资价值分析报告·焦点科技（002315）2大帮助，与直销相比，代理商佣金比例较高（我们预计直销佣金比例介于7-15%，而代理商佣金比例在35-40%之间）。（2）全面启动中文版服务。截至2009年6月底，360万的注册会员中有超过一半为中文会员，但公司还没有推出专门针对内贸的中文版服务。阿里巴巴截至09年9月底，中国诚信通付费会员达到475,422个，在总收入中占比达到37%。公司计划2010年春节后正式发布中文版服务，由于中文版定价会较为便宜（阿里巴巴的中国诚信通年费为2800元），会员可以享受到一系列的增值服务，加上已经有大量的注册会员积累，预计中文版服务将可以较快见效。（3）认证服务仍有较大空间公司与瑞士通标公司签署独家合作协议，从2007年1月正式向中小企业推出认证服务。这是一项低成本、低风险、可扩展的B2B衍生增值服务。除了目前收取9500元/年的认证服务费之外，还可以增加“产品认证服务”、以及向买家出售认证报告等与认证有关的服务。虽然认证服务在总收入中占比还不高（2009年上半年收入占比为8.36%），但该业务风险低、利润高，有可能将主要由卖家付费的模式延伸至买家付费（买家购买认证报告等）。（4）其余围绕B2B电子商务链条可开拓的增值服务已经推出或在开发中例如，为中小企业提供基于互联网信息管理系统解决方案、沿贸易流程各环节提供全面互联网服务如货运保险、商业智能等。虽然各个新业务初期收入规模还不显著，但是一旦有广泛迎合用户需求的增值服务推出的话，贡献的收入增量依旧是可观的。3.盈利预测与投资建议我们预测公司2009年-2011年的EPS为0.77元、1.41元、2.11元。表2焦点科技利润表预测（万元）20062007200809年H12009E2010E2011E一、营业收入4,36312,59217,1669,89122,97438,19353,236(1)注册收费会员服务2,7957,59010,1775,86013,94825,38536,047(2)增值服务1,1984,0875,8403,1817,15710,02013,026(3)认证供应商服务-7291,1018271,8182,7284,091(4)其他3691874823506072减：营业成本1,0621,6682,6101,5503,6306,1118,518营业税金及附加1394366003508041,3371,863销售费用1,2763,3124,6423,3376,89210,69413,309管理费用6148001,3908111,9462,3362,803财务费用-4-67-334-167-300-700-800加：投资收益1,106---二、营业利润1,2757,5498,2584,01010,00118,41627,543加：营业外收入42111106150--减：营业外支出208105150--三、利润总额1,2777,5518,3614,01110,00118,41627,543减：所得税费用1921,1358386041,0001,8422,754四、净利润1,0856,4167,5233,4079,00116,57424,789五、每股收益（元）0.090.550.640.390.771.412.11资料来源：上市公司招股说明书、海通证券研究所预测最可比公司为阿里巴巴（01688.HK）、生意宝。国内B2B电子商务由于其较快的成长速度，公司无论是在A股还是海外新股投资价值分析报告·焦点科技（002315）3股市，均享有较高的PE水平，阿里巴巴对应2008-2010年PE水平分别为64倍、83倍、47倍，生意宝为88倍、73倍、59倍。我们剔除阿里巴巴由于09年产品大幅降价的同时快速扩张带来的利润下降的一次性因素影响，按照2010年50倍PE水平得出焦点科技目标价70元。由于B2B业务在各类互联网业务模式中，属于最为健康、最受政府扶持、稳定性最高的业务，加上公司近几年较为明确的增长预期，实际还可以享受一定水平的估值溢价。3.主要风险因素（1）竞争对手正在快速扩张占领市场主要竞争对手阿里巴巴正在大肆扩张，例如通过产品大幅降价快速积累付费用户、全球主要买家和卖家市场的推广有利于品牌知名度的提升和快速积累注册用户、将服务的供应商范围扩展至印度等卖家市场、不断推出新的增值服务等，使得阿里巴巴在全球买家及卖家市场的品牌影响力不断提升、市场份额也在不断扩大。焦点科技需要加快步伐，提升产品与服务、加大推广力度、扩大销售规模，缩小与行业领先者的差距，使得能够分享B2B市场的快速成长。（2）竞争对手降价风险阿里巴巴长期策略是“低门槛高增值”，即逐步降低基本会员费，而主要通过增值服务来收费，一旦阿里巴巴对会员降价，对公司会员费定价可能造成压力。（3）销售、会员扩张后，对管理能力要求将更高当销售、客服人员由数百人扩张至数千人的时候，对培训体系、标准化流程建设、考核与激励、吸引优秀人才等都方面将提出更高的要求，我们了解到，公司的竞争对手阿里巴巴在扩张过程中，不断的变化调整，从结果来看行之有效，公司在