景气再现与价值重估催动牛市脉搏

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧策略研究Page1相关研究报告：《2006年A股市场投资策略报告》--2006年01月10日《2006年2月份投资策略报告》--2006年02月10日《2006年3月份投资策略报告》--2006年03月10日《2006年2季度投资策略报告》--2006年04月07日首席估值分析师资深策略分析师汤小生电话：[phone]Email：[e-mail]资深策略分析师李颖俊电话：[phone]Email：[e-mail]宏观策略分析师谢可电话：[phone]Email：[e-mail]海外市场分析师助理崔嵘电话：[phone]Email：[e-mail]深度研究报告证券市场2006年中期A股市场投资策略定期策略报告景气再现与价值重估催动牛市脉搏总体观点：A股市场将受价值重估与业绩增长双轮驱动虽然下半年扩容加速与国内外加息预期升温对已累积较大涨幅的A股市场带来调整压力，但难以改变其牛市格局。近年来全球流动性过剩和各类有价证券的风险出现系统性下降促动了股票等资产价格的膨胀，在人民币升值预期下A股市场存在重估潜力。只有在牛市中才能顺利扩容，未来政策资源因谋求壮大资本市场而向A股市场倾斜势在必然。新会计准则的实施与股权分置改革后的并购重组、引进战略投资者等“投行创造价值”行为，将成为相关行业和公司价值重估或重新定位的“催化剂”。从宏观层面来看，我们面临的是新一轮景气周期启动，宏观调控并不意味着新一轮全面紧缩，上游资源和下游消费维持高景气，中游投资品行业逐渐走出低谷，上市公司业绩增长前景较为乐观，成为支持A股市场走高的根本动力。所谓牛市，就是资产价格膨胀乃至出现泡沫的过程。当前A股市场总体估值水平仍处合理水平，市场不时出现快速振荡正是牛市特征之一。我们预计，股指期货的推出与大盘股发行造就“指数繁荣”、围绕题材与概念的成长性溢价推动“结构性牛市”，二者将在未来牛市中相得益彰。保持一份理性：紧缩与扩容通过加息控制投资与信贷过快增长已经不可避免，全球通胀预期抬头致使加息周期仍在欧美国家延续，下半年国内外紧缩性政策将是引发股市和期市振荡的重要因素。融资让位于股改、筹码供给缺失是本轮行情演绎的重要背景，而股改进入尾声后市场“寻宝”热情不再，股改限售股份却陆续进入可流通状态，“新老划断”后IPO和再融资节奏加快，股改的扩容压力后置效应开始显现；特别是超大型企业上市，不仅撼动了原有权重股的市场地位，也制约了资金推动型行情的空间。此外，经过大幅正面修正后A股市场的相对估值优势逐步消失，一度普遍存在的A/H股价“倒挂现象”重返“溢价现象”。基于上述思考，未来市场难免出现“理性闪现”下的振荡，从而诱发部分“牛市信念者”重蹈“熊市思维”的不归路。膨胀的资产价格：流动性过剩与风险性降低低通胀下的超常速增长是全球经济运行的重要特征。有效平抑全球通胀水平的因素不仅在于以信息化为核心的技术进步促进了东西方国家的劳动生产率提高，更重要的是在贸易和金融开放程度上升的全球化背景下，依靠管理效率的显著提高以及低廉的劳动力与能源等要素投入，中国等许多发展中国家正通过自由贸易输出廉价制成品。我们认为担忧全球经济走向“滞胀”只是一种阶段性市场心理，各国的紧缩性政策有望引导经济延续其良性轨迹，而不会从根本上改变当前流动性过剩的格局；与此同时，随着金融创新和风险管理能力的提升，近年来国际金融市场上各类证券资产的风险出现系统性降低。流动性过剩与风险性降低对于各类资产价格膨胀正面积极。美国等主要成熟市场目前估值水平预示其未来下跌空间有限，至少不会对A股市场构成外部冲击。价值重估：不变的主线多样的视角中国的金融结构决定了资本市场需要大发展，而只有在牛市中才能顺利扩容已成为各方共识。在完成股权分置改革后，政策资源倾斜下的证券市场站上了新2006年07月17日请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧策略研究Page2的起跑线，一方面在赚钱效应吸引下规模庞大的储蓄资金有望分流至资本市场，另一方面，外资将在中国经济强劲增长和人民币升值预期吸引下不断流入，整个A股市场的地位得以大幅提升。在制度变革的基础上，A股市场中的不少行业和公司面临价值重估的契机：第一类是明年初实施新的会计准则允许用公允价格对投资性物业和股权投资等资产进行重估，第二类是因为并购重组，第三类是定向增发引进战略投资者后触发市场重新审视公司价值，第四类是背靠大集团的公司因能获得资产注入而重新定位。上述各类事件不仅仅是题材与概念，而是能在不同程度上提升上市公司资产质量和盈利能力，对于夯实牛市根基具有现实意义。把握牛市脉搏：消费、资源与技术我们认为受汽车、房地产等消费需求持续旺盛拉动，中国的新一轮经济景气周期已经启动。下游与消费相关的制造业与服务业景气度明显提升，而且从中长期来看，人口的年龄与教育结构和城市化进程催生了中产阶层的崛起，中国的消费需求有着超常增长潜力。全球范围内的供求结构决定了油价和金价将持续走高，铜和锌等有色金属期货价格也有望维持在高位，上游资源行业维持高景气度运行，值得看好。由于国内外经济处于持续扩张期，资源价格高涨和劳动力成本上升迫使企业提高劳动生产率以维持理想的利润率，企业将增加先进设备的投入和各类技术的应用，科技含量高的产品与服务需求上升。在提倡自主创新，加快发展高新技术产业和振兴装备制造业的国家战略下，技术类公司将迎来新一轮发展良机。当前通胀还不是经济生活中的主要矛盾，已出台的紧缩性调控政策和未来的适度加息也不意味着新一轮全面紧缩，对此我们应该更多地从“十一五规划“提出的转变经济增长方式、构建和谐社会的高度去理解和认识：即鼓励消费，替代投资，在保持经济平稳增长的条件下努力提升产业结构。行业与投资主题选择策略我们强调“微笑曲线”中的上游资源与技术、下游消费领域中品牌与渠道是长期投资选择方向，其中具有中国特质和打上鲜明中国烙印的公司可坚定看好，而中间加工制造业的机遇主要来自于收购兼并的估值提升以及行业整合与集中度提高趋势下的长期估值要素改善。我们看好下列行业和板块包括：1）消费类中的一次性消费（食品饮料、连锁综合超市）与消费升级领域及其上游（包括高档酒类、连锁百货、金融、旅游酒店、化工新材料）；2）上游资源类中的具有资源垄断型及一体化的公司（有色金属、石油、煤炭及煤化工）；3）受惠于产业新政步入复苏的行业（生物制药、航天军工及其上游）以及在国际产业转移中竞争优势明显的行业（机械设备）；4）看好人民币升值受益的行业房地产业；5）建议关注业内并购与整合频发、即将走出低谷、附有大量权证而蕴含新的盈利模式的钢铁行业。我们重点突出两个主题投资方向：一是3G、数字有线电视等升级换代型IT领域；二是高油价趋势下的可再生能源、煤化工等替代能源产业，特别是生物质能本身与“新农村”概念相衔接，将是继太阳能、风能之后有一个热点。此外，制度性改善带来的估值水平的提高将由“全面系统”走向“具体落实”，建议重点关注通过并购、资产注入等实现跨越式扩张，以及由于定向增发引进战略投资者和确立股权激励而能够有效促进经营绩效改善的公司。请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3目录保持一份理性：紧缩与扩容......................................................................................5国内外加息预期升温.............................................................................................5因股改而后置的扩容压力集中显现........................................................................6A股市场相对优势逐步消失...................................................................................7结构性调整：从“讲故事”到“看业绩”.............................................................8膨胀的资产价格：流动性过剩与风险性降低.............................................................8两个“超常”：全球经济运行的显著特征.............................................................8自由贸易与技术进步平抑全球通胀........................................................................9通胀“平减器”：全球化大潮下的自由贸易..........................................................9通胀“减压阀”：技术进步与信息化...................................................................10风险与收益：全球金融市场趋势正面积极...........................................................11我们周围充斥着资产价格膨胀现象......................................................................12主要外围市场：美国股市下跌空间有限...............................................................13价值重估：不变的主线，多样的视角......................................................................14重估视角之一：人民币升值预期长期支持A股资产价格重估..............................16重估视角之二：新会计准则即将实施..................................................................17重估视角之三：并购为牛市“锦上添花”................................................................18重估视角之三：战略投资者参与定向增发...........................................................18重估视角之四：大股东促进集团资产注入或整体上市.........................................19把握牛市脉搏：消费、资源与技术..........................................................................20我们面对的是新一轮景气周期而非全面紧缩.......................................................20新一轮经济景气周期启动下的产业轮动...............................................................20投资方向之一：消费...........................................................................................21政策扶持扩大内需........................