案例一我国封闭式基金绩效评价

案例一我国封闭式证券投资基金绩效的实证分析——基于2006-2008的数据实证研究的设计一、样本基金和样本期间的选取本文中的实证研究选取了2002年8月15日以前成立的10家封闭式、平衡型证券投资基金作为样本基金，基金的规模均在20亿或30亿，它们的资料见表3.1。样本期间有两个：一是牛市2006年8月11日至2007年10月19日；二是熊市2007年10月19日至2008年11月7日。封闭式平衡型样本基金的确定原因在于：（1）数据的可获得性；（2）封闭式基金没有赎回压力，所以影响基金净值收益率的变量因素少，所实证结果的可靠性较好；（3）相比开放式基金而言，封闭式基金不可赎回，所以基金规模大小变动小；（4）封闭式基金的投资具有雷同性，且所选择的平衡型基金在基金规模、投资方向、投资理念和投资策略都比较相似，所以具有可比性。样本期间的确定原因为：（1）样本期间内，我国股市经过了牛、熊二市的交替变化，因此对这段时期基金绩效的比较研究能更好地体现出基金经理们的投资理念和操作思路；（2）牛市的样本期间包括了60个交易周，熊市的样本期间包括了54个交易周，符合统计学上的大数定理。表3.1证券投资基金概况表基金名称基金代码设立时间基金规模基金类型管理人托管人基金金泰5000011998.3.2720亿平衡型国泰基金管理公司工行基金裕阳5000061998.7.2520亿平衡型博时基金管理公司农行基金泰和5000021999.4.820亿平衡型嘉实基金管理公司工行基金安顺5000091999.6.1530亿平衡型华安基金管理公司交行基金同盛1846981999.12.3030亿平衡型长盛基金管理公司中行基金汉兴5000151999.12.3030亿平衡型富国基金管理公司交行基金通乾5000382001.8.2920亿平衡型融通基金管理公司建行基金鸿阳1847822001.12.1020亿平衡型宝盈基金管理公司农行基金久嘉1847222002.7.520亿平衡型长城基金管理公司农行基金银丰5000582002.8.1530亿平衡型银河基金管理公司建行数据来源：凤凰财经网二、市场基准组合的确定由于所选择样本基金投资的主要方向为国内的沪、深两市的股票，同时我国法律规定基金投资资金必须至少有20%投资于债券市场，故这里对于市场基准的选择借鉴的是沈维涛、黄兴孪（2001）对中国证券投资基金业绩的实证研究与评价时的市场基准周收益率：Rm=40%*上证综指的周收益率+40%*深证成指的周收益率+20%*中证国债指数上证综指、深证成指数据来源于雅虎财经（）；中证十年期国债指数收益率来源于中证指数有限公司（）。三、无风险收益率选取国外研究文献一般采用三月期的国库券收益率作为无风险收益率，虽然目前我国已经建立起相对较为完整的债券市场，既有交易所市场，又有银行间市场和柜台市场。但由于交易所市场和银行间市场处于分割状态，缺乏有效地连通，以致不同市场上形成的利率存在背离，而且期限结构比较单一。所以本文采用一年期银行定期存款利率作为无风险收益率，并按52周折算成周收益率。2006年至2008年我国一年期银行存款利率调整情况如表3.2。由于2007、2008年央行多次调整利率，故在实证分析过程中根据不同的时期来调整为对应时期的无风险利率。表3.22006-2008年我国一年定期存款利率调整情况日期利率（%）2004年10月29日2.072006年8月19日2.522007年3月18日2.792007年5月19日3.062007年7月21日3.332007年8月22日3.602007年9月15日3.872007年12月21日4.142008年10月9日3.872008年10月30日3.602008年11月27日2.522008年12月23日2.25数据来源：中国人民银行网站指数、Treynor指数和Jensen指数对基金经风险调整后的收益进行测度，同时运用T-M模型、H-M模型及C-L模型对基金经理的证券选择能力和市场时机选择能力进行了分析研究。计算的方法是运用了SPSS17.0软件进行回归分析。一、对基金业绩测度的实证结果本文根据CAPM模型，利用SPSS17.0进行了一元线性回归，分别得出了各基金在牛市和熊市不同的β值。表3.3和表3.4分别为牛市和熊市中，基金的超额收益、平均收益率、标准差和系统性风险β等指标的表现情况。表3.5为根据表3.3及表3.4中各参数计算得到的三个经风险调整后的评价指标值及据此对基金的初步排序结果情况。表3.6为Sharpe、Treynor及Jensen指标之间的相关关系表。表中计算所使用的基金净值统计数据来源于凤凰财经网（）。表3.3牛市中样本基金基本指标数值基金名称超额收益收益均值标准差β*R-SqR-Sq(Adj)t基金金泰0.0188504560.0193970.038650.9980.8260.82316.01*基金裕阳0.0171468820.0176940.0329360.7320.7340.72912.21*基金泰和0.0220543660.0226010.0478150.8640.6920.68610.81*基金安顺0.0171581550.0177050.0324740.8020.7690.76513.4*基金同盛0.0162682850.0168150.0351170.8990.8440.84117.23*基金汉兴0.0139459650.0144930.0329680.8260.710.70411.49*基金通乾0.0159045460.0164510.0372620.9390.7580.75413.02*基金鸿阳0.0154377270.0159840.037070.8890.8530.8517.68*基金久嘉0.0209301220.0214770.0485030.9540.7770.77313.99*基金银丰0.0108772220.0114240.0459270.8020.7960.79214.65*基准组合0.0198895550.020436190.03189811.0---*为在5%显著水平上通过了t检验表3.4熊市中样本基金基本指标数值基金名称超额收益收益均值标准差β*R-SqR-Sq(Adj)t基金金泰-0.030953857-0.030170.098870.7570.9020.921.49*基金裕阳-0.023588149-0.022810.0723770.8460.9370.93627.59*基金泰和-0.032707183-0.031930.1424190.8410.7990.79514.23*基金安顺-0.022465618-0.021690.0728630.7350.8820.87919.29*基金同盛-0.028766153-0.027990.1136160.8550.9260.92525.28*基金汉兴-0.01739855-0.016620.0554630.7620.9120.91123.05*基金通乾-0.0246582-0.023880.0811040.8470.8930.89120.67*基金鸿阳-0.031281397-0.03050.0944970.8180.860.85716.83*基金久嘉-0.037380166-0.03660.1291170.8580.8960.89420.80*基金银丰-0.023381284-0.02260.0664530.8510.840.83716.36*基准组合-0.018522941-0.0177430.04481161.0---*为在5%显著水平上通过了t检验如表3.3和表3.4所示，各基金的相关系数R大部分都在0.7以上，有3只基金的R值大于0.8，因此保证了回归方程的拟合优度。所以可以说利用回归方程计算得到的β值能在一定程度上代表基金的系统性风险水平。表3.3和表3.4的回归结果显示，（1）在收益方面，牛市的收益率普遍为正，但是大部分基金的超额收益及平均收益都低于市场基准组合，只有2只基金（泰和、久嘉）超过了市场组合；而熊市的收益率普遍为负，相较而言，大部分基金的损失都超过了市场基准组合，只有基金汉兴的损失略低与市场组合。（2）在风险方面，从标准差比较来看，牛市、熊市中各基金的总风险均超过了市场基准组合风险，这说明了样本基金都存在非系统性风险；从回归出来的β值来看，两市中各基金的β值都略小于市场β值，这印证了前文中所描述的平衡型基金所追求的是成长及收益之间平衡的投资风格和所承担的风险较小、成长性不高的基金特点。表3.5列出了根据第二章所给的Sharpe指数、Treynor指数及Jensen指数的计算公式，所计算得出的样本基金的三大经典的风险调整指标及其与平均收益率一起的排序结果。表3.5牛、熊市中经风险调整后基金业绩指标对比表牛市基金名称平均收益排序Sharpe指数排序Treynor指数排序Jensen指数排序基金金泰0.01939730.48772330.0188885-0.0009995基金裕阳0.01769450.52061220.02342520.0025882基金泰和0.02260110.46124650.02552610.0048691基金安顺0.01770540.52837210.02139440.0012074基金同盛0.01681560.46326540.0180966-0.001616基金汉兴0.01449390.42301980.0168848-0.002487基金通乾0.01645170.42682670.0169387-0.002778基金鸿阳0.01598480.41645290.0173659-0.002249基金久嘉0.02147720.43151960.02193930.0019563基金银丰0.011424100.236838100.01356310-0.0050710基准组合0.020436-0.623534-0.019889-0-熊市基金金泰-0.030177-0.3130776-0.0408909-0.0169328基金裕阳-0.022814-0.3259078-0.0278823-0.0079183基金泰和-0.031939-0.2296551-0.0388918-0.0171299基金安顺-0.021692-0.3083284-0.0305655-0.0088514基金同盛-0.027996-0.2531882-0.0336456-0.0129296基金汉兴-0.016621-0.3136987-0.0228331-0.0032841基金通乾-0.023885-0.3040335-0.0291124-0.0089695基金鸿阳-0.030508-0.3310299-0.0382417-0.0161297基金久嘉-0.0366010-0.2895063-0.04356710-0.02148710基金银丰-0.022603-0.35184810-0.0274752-0.0076182基准组合-0.01774--0.413351--0.018523-0-牛市中，各基金的Sharpe指数都远低于市场基准组合，除了平均收益率的差别，这同样说明了各基金的总风险高于市场水平，但各基金都取得了高于无风险收益率的收益。Treynor指数也反映出大部分基金单位系统性风险收益低于市场水平，只有泰和、裕阳、久嘉和安顺的指数值超过了市场组合。这主要归结于大部分基金的收益都低于市场组合的收益。从Jensen指数分析，只有同样的4只基金（泰和、裕阳、久嘉和安顺）超过了市场组合的指数值，说明了这些基金的收益超过了它们所承