安信证券-自下而上寻找确定性机会-X年中期策略报告

敬请阅读本报告正文后各项声明1维持评级化工T_ReportAbstract自下而上寻找确定性机会2012年中期策略报告报告关键点：基础化工：需求承压，拐点尚未显现精细化工：关注技术进步节能环保：政策驱动改善行业前景投资策略：自下而上寻找确定性机会报告摘要：需求承压，拐点尚未显现：地产投资与消费的较快滑落，使得规模以上工业同比增速超预期下滑。未来2-3个季度投资需求的相对疲弱仍将延续，经济增长趋势下滑难避免。化工行业投资增速在过去三年内保持在较高的水平。投资到产能释放的周期约在12至18个月。在需求放缓的背景下，新增产能的释放势必将影响行业的景气度。产品价格自去年以来处于下行通道，目前趋势尚无改变迹象。化工行业上市公司的净资产收益率（TTM），在去年三季度到达高点后下滑趋势非常明显。因此，我们对下半年基础化工盈利前景持谨慎态度。相对看好需求稳定，价格同比上涨，同时受益于关税政策改变的尿素行业。关注技术进步：目前我国乙二醇产能和产量仍不能满足实际生产的需求，每年都需要大量进口。全球乙二醇的生产主要采用以乙烯为原料的环氧乙烷水合法，但依赖石油资源、水耗大、成本高，煤制乙二醇成本优势显著。嘧菌酯在国内的专利权保护已于2010年1月到期。鉴于其良好的性能和巨大的市场需求，目前国内掀起了嘧菌酯的建设热潮，据公开资料2011年可查产能将达到1,550吨。嘧菌酯产能的大幅扩建将带动对原材料原甲酸三甲酯的需求。政策驱动改善行业前景：工信部出台规划，到2015年再生铅行业产业规模和产量将增加40%，产业集中度和布局将进一步提高。国内有望出台政策，实施铅蓄电池企业生产者责任延伸制，大型铅酸电池企业有望受益。欧盟、韩国将从今年11月1日起，实施强行性轮胎标签法规，届时绿色轮胎的全球市场份额将增加15％以上。高分散白炭黑作为绿色轮胎原料，新市场将带来新需求。工信部于去年公布‚废旧轮胎综合利用指导意见‛，支持废轮胎回收热裂解，江苏三友生产线投产在即。到2015年，我国海水淡化能力达到220万-260万立方米/日，发展目标超预期10%-30%。相对于2010年全国海水淡化能力只有66万立方米/日，十二五期间海水淡化规划产能建设的年均复合增速将达到27%-32%。自下而上寻找确定性机会：对于周期性品种，我们抱有谨慎的态度。大规模投资带来的供给过剩逐步显现，需求端萎靡使得产品价格底部徘徊。相对看好需求稳定，价格同比上涨的化肥。精细化工领域中，我们寻找技术突破，使得企业可以在未来凭借高壁垒获得高收益的领域。同时我们十二五期间节能环保领域将保持高增长，重点关注铅酸电池企业进军再生铅、绿色轮胎产业化给高分散白炭黑带来广阔的市场空间、废旧轮胎热解技术、海水淡化市场。相关上市公司：鲁西化工、华鲁恒升、金正大、骆驼股份、科力远、江苏三友、双良节能、双龙股份、万昌科技。风险提示：经济增速减缓导致需求进一步下滑；产业政策施行力度低于预期行业深度分析/证券研究报告T_RankInfo化工同步大市-A上次评级同步大市-A基础化工同步大市-A化纤同步大市-A化肥与农用化工同步大市-A特种化工同步大市-AT_ReportDate报告日期2012-06-09T_PreferredList首选股票目标价评级000830鲁西化工7.2买入-A600426华鲁恒升11.2增持-A002470600478601311金正大科力远骆驼股份18.4525.013.86增持-A买入-A买入-A002044江苏三友12.1买入-A600481双良节能11.0买入-A300108双龙股份13.0买入-A002581万昌科技25.0买入-A12个月行业表现T_Graph-35%-26%-16%-7%3%12%06/1109/1112/1103/12化工沪深300T_Analyst刘军首席行业分析师[e-mail]执业证书编号S1450511020010谭志勇行业分析师[e-mail]执业证书编号S1450511020017T_CONTACTnalyst报告联系人贾鹏[e-mail]_RelatedReport前期研究成果石油与化工行业数据周报(2012年6月4日)2012-06-04石油与化工行业数据周报(2012年5月21日)2012-05-21石油与化工行业数据周报(2012年5月14日)化工敬请阅读本报告正文后各项声明21.基础化工：需求承压，拐点尚未显现1.1.受制内需不振，出口增速持续放缓根据安信宏观研究的观点，地产投资与消费的较快滑落，使得规模以上工业同比增速超预期下滑，二季度经济环比难以改善。房地产销售数据下滑表明未来一段时期内行业的投资增速将趋于放缓。汇丰PMI指标持续回落加深了我们对于中小型企业盈利能力的担忧。未来2-3个季度投资需求的相对疲弱仍将延续，经济增长趋势下滑恐难避免。强势美元和新兴市场国家普遍的经济放缓，带来了大宗商品价格急跌，目前CRB指数已逼近2010年年中阶段低点。WTI原油期货结算价跌至83美元，接近2011年3季度阶段低点。由于国外经济的不景气，中国的出口增速持续下滑。图1房地产萎靡持续图2出口增速放缓数据来源：Wind安信证券研究中心数据来源：Wind安信证券研究中心图3内需不振数据来源：CEIC安信证券研究中心1.2.投资驱动产能快速增长，供需矛盾加剧化工行业投资增速在过去三年内保持在较高的水平。投资处于高位的原因一方面是国-20%-10%0%10%20%30%40%50%Feb/10Mar/10Apr/10May/10Jun/10Jul/10Aug/10Sep/10Oct/10Nov/10Dec/10Jan/11Feb/11Mar/11Apr/11May/11Jun/11Jul/11Aug/11Sep/11Oct/11Nov/11Dec/11Jan/12Feb/12Mar/12Apr/12商品房销售面积:累计值同比010203040506070Jan…Mar…May…Jul…Sep…Nov…Jan…Mar…May…Jul…Sep…Nov…Jan…Mar…出口总值:季调:当月同比%4042444648505254565860Jan/10Mar/10May/10Jul/10Sep/10Nov/10Jan/11Mar/11May/11Jul/11Sep/11Nov/11Jan/12Mar/12May/12汇丰:中国PMI指标制造业%行业深度分析敬请阅读本报告正文后各项声明3家实行的财政刺激政策，拉动了对化工产品的需求。企业盈利能力在过去两年处于较高水平，投资意愿强烈。另一方面是化工行业产业链长，易于上规模，产值较大，对当地GDP的拉动作用明显，地方政府有动力去推进项目建设。图4投资驱动产能快速增长数据来源：CEIC安信证券研究中心化工行业投资到产能释放的周期约在12至18个月。在需求放缓的背景下，新增产能的释放势必将影响行业的景气度。我们可以观察到产品价格自去年以来处于下行通道，目前趋势尚无改变迹象。表1供需矛盾导致产品价格下跌数据来源：化工在线百川资讯安信证券研究中心-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00051015202530354045Feb/10Mar/10Apr/10May/10Jun/10Jul/10Aug/10Sep/10Oct/10Nov/10Dec/10Jan/11Feb/11Mar/11Apr/11May/11Jun/11Jul/11Aug/11Sep/11Oct/11Nov/11Dec/11Jan/12Feb/12Mar/12Apr/12固定资产投资累计同比增长:化学原料及化学制品%固定资产投资累计同比增长:塑料制品业%固定资产投资累计同比增长:化学纤维%右轴类别品种近1月涨跌幅近1季涨跌幅近半年涨跌幅近一年涨跌幅化肥农药YRD草甘膦2.77%4.42%7.00%15.56%化肥农药YRD尿素4.58%13.57%19.52%19.52%化纤产品锦纶FDY-2.53%-7.85%-10.60%-19.64%化纤产品粘胶短纤-0.62%-9.04%-4.17%-24.41%化纤产品氨纶40D1.87%0.46%0.00%-13.00%化纤产品涤纶短纤-0.90%-9.67%2.51%-12.89%化纤产品PTA-3.09%-5.47%4.44%-12.06%化纤产品己内酰胺（CPL）-3.48%-18.49%-19.17%-26.24%精细化工YRDMDI9.20%13.02%41.83%5.45%精细化工YRDDMF-1.60%6.03%-0.81%-5.38%精细化工YRD己二酸-1.40%-20.86%-12.08%-37.94%精细化工YRD甲基环硅氧烷-6.43%-5.60%-8.57%-25.58%石油化工SEA苯乙烯-2.38%0.25%8.60%-2.78%石油化工YRD二甲苯-3.33%-3.23%-6.75%-2.79%石油化工YRD苯乙烯-7.76%-3.35%1.51%-5.61%石油化工SEA二甲苯-5.77%-5.98%-2.28%-0.77%石油化工SEA苯-8.54%-8.23%14.47%-10.08%塑料产品YRDLDPE-8.30%-6.25%-12.50%-22.22%无机化工YRD烧碱-1.43%13.11%11.29%7.81%无机化工YRD纯碱-8.78%-15.63%-27.03%-30.05%无机化工YRD液氯-15.15%-26.32%-58.82%-73.33%有机原料YRD乙醇食用级-0.30%1.24%-8.39%-8.01%有机原料YRD1，4-丁二醇-12.47%-9.94%-23.06%-33.28%有机原料YRD醋酸-5.45%6.12%-5.45%-15.68%有机原料YRD丙酮-10.91%-7.20%-5.16%-19.23%有机原料YRD环氧氯丙烷-6.78%-19.71%-12.00%-18.22%化工敬请阅读本报告正文后各项声明41.3.企业盈利能力下行化工企业盈利能力对于产品价格的弹性非常大。尽管行业整体产能有所扩张，但自去年以来产品价格的持续下跌使得企业的盈利能力下滑的非常明显。我们可以看到化工行业上市公司的净资产收益率（TTM），在去年三季度到达高点后下滑趋势非常明显。今年一季度行业盈利同比下滑40%（剔除了中石化、ST股票和新股）。因此，我们对下半年基础化工盈利前景持谨慎态度。图5企业ROE逐步下滑数据来源：Wind安信证券研究中心图6一季度化工企业盈利同比下滑40%数据来源：Wind安信证券研究中心注:剔除了中石化、ST股票和新股1.4.相对看好价格同比上涨的化肥1.4.1.受益于关税政策，尿素淡季不淡1.4.1.1.关税新政助力0%2%4%6%8%10%12%14%2010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q1化工上市公司净资产收益率（TTM）-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201402010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q1化工上市公司单季度净利润（亿元）同比增速行业深度分析敬请阅读本报告正文后各项声明512月16日财政部发布2012年出口关税文件，文件中终于明确标示2012年尿素出口2100元的基准价为不含税价格，至此关于基准价是否含税的争论终于尘埃落定，这也意味着2012年尿素淡季出口政策有所松动。按照2011年的计算公式，淡季尿素出口关税税率是：(1.07-2100/FOB)*100%；按照2012年的计算公式，淡季尿素出口关税税率是：(1.07-2100/（FOB-关税）)*100%，而关税=（