国盛证券中国铁塔通信新晋力量5G基建先锋20188827页

请仔细阅读本报告末页声明证券研究报告|新股报告2018年08月08日中国铁塔（00788.HK）通信新晋力量，5G基建先锋预计2018-2020年EBITDA为429/475/558亿元，基于EV/EBITDA估值法，给予目标价1.93港元（折合人民币1.68元），对应EV/EBITDA为12。市场普遍认为公司只是铁塔供应商，低估了站址资源的稀缺性，而我们认为，公司凭借站址资源优势将成为通信基础设施集成商，既享受5G时代基站激增的红利，又可切入物联网、车联网等新兴领域，赢取更大市场空间。因为公司的老铁塔折旧期记为10年，而海外一般记为20年，为了避免干扰，我们以EBITDA而非净利润来衡量公司盈利情况，并采用EV/EBITDA法估值。为便于计算，这里的EV近似为市值+总负债-现金及现金等价物。因站均租户数提升+5G建设推进，预计公司2018-2020年收入为736/821/979亿元，分别增长7%/12%/19%。站均租户数是衡量共享水平的核心指标，与站均收入线性相关。根据我们建模测算，对于2018年后签约的老宏站，站均租户数+1，站均收入+35%。因为5G时代使用的频率较高，基站数理论上至少是4G的4倍。考虑到基站复用、利用微站、室分补盲补热等情况，我们预计2022年公司宏站站址为当前的1.8倍，微站站址为当前的17倍，室分站址为当前的11倍。美国的共享铁塔商业模式成熟，受到机构投资者认可，公司的优势较其更为突出，有望得到投资者青睐。美国是共享铁塔模的发源地，龙头AMT深耕行业13年，营收增长稳定，全球资产管理规模排名前二的美国先锋集团、贝莱德集团分别持股9%、6%，前10大机构投资者共计持股39%，AMT当前市值为2011年底的3倍，都说明了投资者对于该商业模式的认可。公司的规模更大（站址数是AMT的12倍）、国内垄断地位更明显（市占率97%）、政策支持力度更强，有望复制其二级市场亮眼表现。风险提示：5G建设进度不达预期；运营商资本开支持续下滑；场地租金、用人成本上涨过快；测算与真实情况有误差。财务指标2016A2017A2018E2019E2020E营业收入（百万元）5604568,81473,55682,10997,942增长率yoy%536.222.86.911.619.3净利润（百万元）76.01,9434,0596,71710,509增长率yoy%1.43,862.752.265.556.5EPS（摊薄/元）0.000.010.020.040.06净资产收益率（%）0.061.523.185.188.04P/E（倍）3947.4154.473.944.728.5P/B（倍）2.42.42.32.32.3资料来源：贝格数据，国盛证券研究所股票信息行业通信行业发行价格1.26港元合理估值1.93港元作者分析师丁琼执业证书编号：S0680513050001邮箱：[e-mail]2018年08月08日P.2请仔细阅读本报告末页声明财务报表和主要财务比率资产负债表（百万元）利润表（百万元）会计年度2016A2017A2018E2019E2020E会计年度2016A2017A2018E2019E2020E流动资产3956530522357613314234452营业收入5604568814735568210997942现金及现金等价物172497852132681056011914主营业务收入5599768665735568210997942交易性金融资产00000其他营业收入48149000其他短期投资00000营业成本应收款项合计2231322637224752255622516营业开支5029559620629416799978908存货333182622利息收入65104111124148其他流动资产00000利息支出50775283565963177536非流动资产272103292126304406306249307144其他经常性损益00000权益性投资00000投资净收益00000固定资产259380269068279118289543300358非经常项目前利润73840155067791711647无形资产00000非经常项目损益-632-1330-981-1156-1068其他非流动资产127232305825288167056787营业外支出00000资产总计311668322648340167339390341596除税前利润10626854086676110579流动负债171568150041160805155423158114所得税30742274570短期借款3725395260662578075873507净利润7619434059671710509应付账款及票据3984031906358733389034881少数股东收益00000其他流动负债9447522875586754077549725归属母公司净利润7619434059671710509非流动负债1454845107499635213352758EBITDA3265540357428794750555781长期借款1228043793481725058151087EPS（元）0.000.010.020.040.06其他非流动负债22681314179115531672负债合计186116195148210768207556210872主要财务比率普通股股本129345129345130638131945133264会计年度2016A2017A2018E2019E2020E储备-3793-1850-2822-2336-2579成长能力其他综合性收益00000营业收入（%）536.222.786.8911.6319.28归属母公司股东权益125552127495127817129609130686营业利润（%）221.855.224.234.638.8少数股东权益00000归属母公司净利润（%）-101.43862.752.265.556.5负债和股东权益311668322643338585337165341558获利能力EBITDA率（%）58.358.858.357.957.0现金流表（百万元）净利率（%）0.13.95.58.210.7会计年度2016A2017A2018E2019E2020EROE（%）0.11.53.25.28.0经营活动现金流2759434935374954156348568ROIC0.00.61.22.13.2净利润7619434059671710509偿债能力折旧摊销2758532642332953460137865资产负债率（%）59.760.562.261.661.7营运资本变动-5806-7005-6406-6705-6555净负债比率（%）148.2153.1164.9160.1161.4投资损失00000流动比率23.120.322.221.321.8其他非现金调整57397355654769516749速动比率23.120.322.221.321.8其他经营现金流00000营运能力投资活动现金流-46023-51915-56652-77369-93011总资产周转率0.20.20.20.20.3资本支出-46085-52001-49043-50522-49783应收账款周转率5.56.35.96.16.0长期投资00000应付账款周转率1.61.71.91.92.3其他投资现金流6286748077每股指标（元）筹资活动现金流220257583245733309845797每股收益（最新摊薄）0.000.010.020.040.06债务增加466121314798904611026299654每股经营现金流（最新摊薄）0.150.200.210.230.27债务减少2088742923319053741434660每股净资产（最新摊薄）0.700.710.710.720.73股本增加00000估值比率支付的股利合计00203033585255P/E3947.4154.473.944.728.5其他筹资现金流-3700-80973-98408-117937-93771P/B2.42.42.32.32.3现金净增加额3596-93975416-27081354EV/EBITDA--12.012.012.0资料来源：贝格数据，国盛证券研究所2018年08月08日P.3请仔细阅读本报告末页声明内容目录1.全球只有2种铁塔公司，中国铁塔和其他..........................................................................................................52.中国铁塔有多好？——应召而生，绝对龙头.......................................................................................................63.盈利能力看哪项？拨开折旧迷雾，EBITDA率才是真...........................................................................................84.核心指标是啥？——站均租户数是灵魂！.........................................................................................................104.1.对公司：站均租户数+1，站均收入+35%.................................................................................................104.2.对运营商：租户数由1到2，成本-40%....................................................................................................154.3.迈过1.48，从单方输血走向双方共赢.......................................................................................................165.公司未来成长怎么看？...................................................................................................................................175.1.收入端：5G带来的空间有多大？.............................................................................................................185.2.成本端：携手国网能省多少钱？...............................................................................................................186.海外的成熟公司活的怎么样？.........................................................................................................................197.盈利预测与估值................................