地产债18年报及偿债能力点评11中骏集团销售稳增拿地一二线为主20190430申万宏源

1策略研究策略研究证券研究报告权威报告解读2019年04月30日中骏集团销售稳增，拿地一二线为主——地产债18年报及偿债能力点评（11）相关研究证券分析师孟祥娟[e-mail]研究支持文晨昕[e-mail]联系人文晨昕(8621)[e-mail]本期投资提示：中骏集团销售稳增，拿地一二线为主，权益结构有待改善。销售：销售规模继续上行突破500亿大关，销售均价下行至1.2万元/平。18年销售面积415万平方米，销售金额513.58亿元，分别增长116.7%和54.5%。结转收入同比上行10.6%，经营利润率上行至25%，净利润率略有下降，归母净利润率微升至19%，18年公司实现营业收入178.76亿元，同比增长10.6%，物业销售收入占总收入比例为96%。公司经营活动产生的现金流量净额连续两年为正，筹资净流入大幅增长。投资：18年购地支出稳增，拿地一二线为主。2018年中骏集团购地支出为389亿元较17年322亿元增长21%，平均建筑面积均价由17年4987元/平方米下降至4325元/平方米。18年拿地中一线城市、二线城市、三四线城市的地上建筑面积为15.7、604.3、279.5万平方米，占比对应1.75%、67.18%、31.07%。期末土地储备总规划建筑面积约为2,406万平方米，按照土储总规划建面/18年总销售面积计算去化年大约5.8年。负债率微降，权益结构有待改善。18年底公司剔除预收账款的负债率微降至72%，短期有息负债占比微降至10%，净负债率下降11PCT至61%。权益结构方面，少数股东权益/总股本由17年25%上升至18年的30%，而少数股东损益/净利润从17年的18%下降为8%。2018年底货币资金受限率22%。内地存续债5只，存续规模49亿元。平均剩余期限1.83年，平均票面7.8%，平均到期收益率6.94%，主体为厦门中骏集团有限公司其最新评级为AA+。无一年内到期债券，1-3年内到期5只合计49亿元。存续美元债5只，发债主体为中骏集团控股有限公司。存续规模23亿美元，平均票面7.89%，平均剩余期限3.57年。无一年内到期债券；1-3年内到期4只合计19.5亿美元。风险提示：地产调控收紧超预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明2策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共10页简单金融成就梦想1.中骏集团销售上行，拿地一二线为主.........................42.销售：18年中骏集团销售上行54.5%............................53.投资：18年购地稳增，一二线为主................................64．负债率微降，权益结构有待改善...................................7目录3策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共10页简单金融成就梦想图表目录图1：18年中骏销售额上行54.5%.....................................................................5图2：净利润率略有下降......................................................................................5图3：经营性现金流净额连续两年为正，筹资净流入大幅增长..............................6图4：18年中骏集团购地稳增.............................................................................6图5：土地储备稳增.............................................................................................6图6：新增土地储备二线城市占比67.18%..........................................................7图7：剔除预收账款的负债率微升至72%............................................................8图8：短期有息负债覆盖率为1.89.......................................................................8表1：中骏集团18年基本面总体全方面好于行业.................................................4表2：中骏集团境内存续债一览............................................................................8表3：中骏集团境外存续美元债一览.....................................................................8表4：申万债券地产债追踪指标............................................................................94策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共10页简单金融成就梦想1.中骏集团销售上行，拿地一二线为主中骏集团是民营企业，实际控制人是黄朝阳。截至2018年12月31日，黄朝阳先生持有中骏集团共20.48亿股股票，占本公司已发行股份的50.09%，从而达到对中骏集团的实际控制。销售稳增：销售规模继续上行突破500亿大关，销售均价下行至1.2万元/平。18年销售面积415万平方米，销售金额513.58亿元，分别增长116.7%和54.5%。投资：18年购地支出稳增，土储以二线城市为主。土地均价下降至4325元/平。18年拿地中一线城市、二线城市、三四线城市的地上建筑面积为15.7、604.3、279.5万平方米，占比对应1.75%、67.18%、31.07%。偿债：负债率微降，权益结构有待改善。18年底公司剔除预收账款的负债率微降至72%，短期有息负债占比微降至10%，净负债率下降11PCT至61%。权益结构方面，少数股东权益/总股本由17年25%上升至18年的30%，而少数股东损益/净利润从17年的18%下降为8%。货币资金受限率22%。表1：中骏集团18年基本面总体全方面好于行业18年基本面指标一览资本结构剔除预收账款负债率净负债率短期有息负债占比少数权益占比-少数损益占比永续债/总资本0.720.610.100.220.03偿债指标调整后速动比率短期有息负债覆盖率货币资金限制比例总资产受到限制比例0.941.890.22存货周转存货去化率0.69利润率经营利润率净利率归母净利率0.250.210.19销售销售金额（亿）销售面积（万平米）销售均价（元/㎡）51441512375拿地土地成本（亿元）地上建筑面积（万㎡）建面均价（元/㎡）建面一二线占比权益建面/总建面389900432569%土储土储建面/销售（年）期末土储情况6于2018年12月31日，该公司及其合营公司及联营公司共有土地储备总规划建筑面积约为2,406万平方米（本集团应占总规划建筑面积约为1,315万平方米），足够支持未来三至四年的发展。资料来源：公司年报，申万宏源研究注：销售、拿地数据及土储数据来自公司披露；其他财务指标统一口径计算；标红为差于行业以17年报计算行业3/4分位数指标5策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共10页简单金融成就梦想2.销售：18年中骏集团销售上行54.5%销售规模继续上行突破500亿大关，销售均价下行至1.2万元/平。2018年中骏集团销售规模上升。18年销售面积415万平方米，销售金额513.58亿元，分别增长116.7%和54.5%。销售均价12375元/平米较17年销售均价17407元/平方米下降不少。年内，该公司共有超过100个项目处于在售阶段，分布在31个城市。其中57个为年内所推售的新盘。由于一线城市推出多项压抑楼价升势政策，公司减慢于一线城市楼盘的推售节奏，主要集中在二线及强三线城市，例如南京、天津、重庆、济南、泉州、漳州及徐州，这七个城市合同销售金额占本公司及其合营公司及联营公司合同销售金额约59.8%。从区域来看，主要分布在长三角经济圈、海峡西岸经济圈、环渤海经济圈、中西部地区、港珠澳大湾区，其对应合同销售金额为161.57亿元、128.24亿元、124.39亿元、58.68亿元、30.7亿元，占比为31.5%、26.9%、24.2%、11.5%、5.9%。结转收入同比上行10.6%，经营利润率上行至25%，净利润率略有下降，归母净利润率微升至19%18年公司实现营业收入178.76亿元，同比增长10.6%；实现归属于上市公司股东的净利润37亿元，同比增长21%。全部营业收入主要来自物业销售收入172.25亿元、租金收入1.31亿元、物业管理费3.37亿元、项目管理收入0.91亿元，较17年分别增长10.6%、6%、24.6%、74.4%，其中物业销售收入占总收入比例为96%。公司经营活动产生的现金流量净额连续两年为正，筹资净流入大幅增长。公司18年经营净流入42.82亿元较17年34.24亿元增长25.06%，投资净流出86.63亿元较17年80.78亿元略有增加，筹资净流入115.90亿元较17年55.93亿元增长107%，现金及现金等价物净增加72.08亿元较17年9.33亿元大幅增加。图1：18年中骏销售额上行54.5%图2：净利润率略有下降资料来源：Wind,申万宏源研究资料来源：Wind,申万宏源研究6策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共10页简单金融成就梦想图3：经营性现金流净额连续两年为正，筹资净流入大幅增长资料来源：Wind,申万宏源研究3.投资：18年购地稳增，一二线为主18年公司购地支出稳增，土地均价下降至4325元/平，拿地仍以一二线为主。2018年中骏集团购地支出为389亿元较17年322亿元增长21%，平均建筑面积均价由17年4987元/平方米下降至4325元/平方米。公司的物业项目分布在北京、上海、深圳、天津、重庆、成都、苏州、杭州、南京、青岛、济南、厦门、南昌及昆明等34个城市，产品涵盖高层住宅、小高层住宅、别墅、商业、办公楼及长租公寓等多种物业类型。18年公司连同其合营公司及联营公司新增47个项目，合计地上建筑面积约900万平方米，其中一线城市、二线城市、三四线城市的地上建筑面积为15.7、604.3、279.5万平方米，占比对应1.75%、67.18%、31.07%。最新土地储备：2018年12月31日，公司及其合营公司及联营公司共有土地储备总规划建筑面积约为2,406万平方米（公司应占总规划建筑面积约为1,315万平方米），按照土储总规划建面/18年总销售面积计算去化年大约5.8年。图4：18年中骏集团购地稳增图5：土地储备稳增资料来源：Wind,申万宏源研究资料来源：Wind,申万宏源研究7策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共10页简单金融成就梦想图6：新增土地储备二线城市占比67.18%资料来源：Wind,申万宏源研究4．负债率微降，权益结构有待改善负债率微降，仍以长期负债为主，权益结构有待改善。18年底公司剔除预收账款的负债率微降至72%，短期有息负债占比微降至10%，净负债率下降11PCT至61%。18年底公司有息负债合计人民币333.4亿元，占总资产的比例为33%。有息负债以中长期