房地产行业建安投资的宏观框架趋势传导结构修复与节奏异化20190614中泰证券40页

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Industry]证券研究报告/行业深度报告2019年06月14日建筑装饰房地产建安投资的宏观框架：趋势传导、结构修复与节奏异化[Table_Main][Table_Title]评级：增持（维持）分析师：邢立力执业证书编号：S0740518100001电话：[phone]Email：[e-mail]分析师：曾明执业证书编号：S0740518070008电话：[phone][Table_Profit]基本状况上市公司数128行业总市值(百万元)627,485行业流通市值(百万元)1,595,225[Table_QuotePic]行业-市场走势对比公司持有该股票比例[Table_Report]相关报告1《弱势过渡与曲折回归》2019.01.062《基建投资的宏观框架与第二过渡周期》2018.10.303《渐行渐近的地产/基建投资弱共振》2018.09.25[Table_Summary]投资要点房地产建安投资的宏观框架房地产建安投资是建筑行业重要的细分领域，是房地产周期的重要组成部分，对房地产周期的分析是判断建安投资的前提。房地产作为周期之母，必须将其置于更大的宏观背景下才能窥其大概。本文以2008年之后宏观经济3-4年的小周期即“稳增长”周期作为分析房地产周期的基本框架。房地产建安投资的波动从性质上可以分为三类：趋势传导、结构修复与节奏异化。房地产周期中资金在商品房开发各个阶段正常流动带来的房地产建安投资波动即趋势传导，表现为销售、拿地、新开工、施工、竣工等环节的正常联动。结构修复主要是房地产周期下行阶段的阶段性反弹，一般伴随着区域分化，结构修复不过是趋势传导过程中的“插曲而已。节奏异化的出现主要由于宏观以及行业政策剧烈收紧导致资金紧张，企业行为发生变化，并伴随一系列数据的背离，本质是资金在商品房开发各个阶段分配出现节奏上的变化。某一特定时期的建安波动是三种基本波动形式的组合。2019年建安投资是趋势传导、结构修复与节奏异化的叠加一二线地产周期处于启动阶段，“稳增长”周期营造的宽松货币环境、较低的库存以及城镇化向强化大城市集聚效应切换带来的需求保障是周期向上的力量，但因城施策与限价限制了行业热度的区域传导与量价联动，一二线周期或将呈现扁平的形态，从而带动建安投资稳步波动；三四线处于周期尾部，销售对货币流动性钝化，出清压力较大，一季度三四线建安投资反弹主要是“稳增长”周期节奏提前带来的结构修复；节奏异化具有全局性，结合2010-2011年的经验可以看出，节奏异化在下行周期中对建安投资的拉动是微乎其微的，而在周期反弹阶段，节奏异化对建安投资的拉动效应可能比较显著。据此可以推断节奏异化对一二线建安投资会有阶段性的强化，而对三四线建安投资影响并不显著。综上一二线建安投资弹性有限，三四线结构修复是阶段性的，但在建安投资中占比较高，整体来看建安投资在三季度基数效用消解后将面临较大的压力“稳增长”周期的“双峰”猜想跳出建安投资自上而下对全文进行总结，主要的结论有以下几个方面：1、第四轮“稳增长”周期是基本性质是“供给侧”改革进程中的一次折返，中美关系叠加周期因素构成外需冲击基本内容，并成为周期的主导力量；2、本轮“稳增长”政策受中美关系的影响，政策提前转向，政策短期向上的动能与经济下行的势能相互博弈，造成宏观经济短期的韧性，从而削弱了政策的连续性，使其带有一定的投机色彩；3、房地产与基建周期局部背离、房地产周期区域分化、基建周期弱化、房地产建安投资脆化使得基建与房地产无法形成全局性的合力，且局部构成冲击，叠加外部压力，经济下行风险仍然较大。整体来看，“稳增长”周期仍然在演绎，而现在的问题在于稳增长周期政策端是否会像前三轮周期会出现趋势性宽松然后趋势性的收紧，目前来看显然不是这样。从去年三季度到今年一季度，出现了一次连续性松动，虽然量级并不大。但随着经济数据逐渐企稳以及外部环境改善，政策端立刻表现出收紧的态势，浓厚的相机决策的色彩与政策本身反转较早决定了“节奏”是这轮“稳增长”周期政策层面最大的特点。随着房地产韧性的脆化以及外部压力的增大，在接近底线区域时，本轮稳增长有望出现第二次的系统性地政策松动，量级可能有限，从而形成“双峰”特征。风险提示本文假设较多，虽然对其合理性进行推演，但不排除错误的风险；经济超预期下行风险等-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%建筑装饰(申万)沪深300请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业深度研究内容目录前言.....................................................................................................................-6-第一部分：房地产建安投资的宏观框架..............................................................-6-一、分析框架综述.......................................................................................-6-二、建安投资的周期划分............................................................................-7-三、房地产建安投资的波动性质.................................................................-8-四、房地产开发资金的波动.......................................................................-10-第二部分：“稳增长”周期中的房地产..............................................................-15-一、“稳增长”周期概述............................................................................-15-二、房地产周期的基本特征.......................................................................-19-第三部分：建安投资的波动推演.......................................................................-24-一、建安投资波动的性质界定...................................................................-24-二、结构修复：宿命与反抗.......................................................................-28-三、趋势传导：一二线周期的空间与时间之辩.........................................-33-四、节奏异化：强于趋势，淡于结构........................................................-35-五、总量分析：房地产开发资金平稳波动.................................................-36-小结：韧性的脆化.....................................................................................-38-第四部分：“稳增长”周期的“双峰”猜想.......................................................-38-风险提示............................................................................................................-39-图表目录图表1：房地产建安投资的宏观框架...................................................................-7-图表2：房地产建安投资的周期划分...................................................................-8-图表3：房地产建安投资相关指标......................................................................-8-图表4：商品房销售与百城土地成交...................................................................-9-图表5：百城土地成交与80城去化周期.............................................................-9-图表6：土地成交与房屋新开工..........................................................................-9-图表7：新开工与建安投资.................................................................................-9-图表8：房屋竣工面积与安装工程......................................................................-9-图表9：安装工程在建安投资中的占比...............................................................-9-图表10：结构修复与节奏异化.........................................................................-10-图表11：房地产建安投资与房地产开发资金的关系.........................................-10-图表12：房地产投资各指标的关系..................................................................-11-图表13：房地产投资各指标的规模..................................................................-11-图表14：房地产开发投资资金来源重新分类....................................................-12-图表15：建安投资与房地产开发资金增速.......................................................-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业深度研究图表16：房地产开发资金的结构波动...............................................................-12-图表17：银行贷款占比与增速.........................................................................-13-图表18：货币政策变动.....