101142018年城投债评级调整回顾20190213国金证券29页

-1-敬请参阅最后一页特别声明周岳分析师SAC执业编号：[e-mail]董丹丹联系人[e-mail]肖雨联系人[e-mail]101:14——2018年城投债评级调整回顾基本结论2018年城投债主体评级或展望下调情况：2018年全年，城投债发行人中有14家主体评级或展望被下调，其中4家发行人仅主体评级下调，9家发行人仅评级展望下调，1家发行人主体评级和展望均下调。从省份分布来看，云南、湖南及辽宁各有2家城投债发行人主体评级或展望被下调。从城市产业结构来看，主体评级或展望被下调的发行人所在的13个城市中，有7个城市的产业结构偏重工业，4个城市的产业结构偏重农业，2个城市对资源的依赖程度较高，其中北票市与耒阳市已被列入资源枯竭型城市名单。2018年城投债主体评级或展望上调情况：2018年全年，城投债共有101家发债主体的评级和展望被评级公司上调，其中有94家主体评级被上调、7家评级展望被上调，15家发债主体被多家评级机构上调评级。2018年债项评级调整情况：2018年全年，评级公司共下调了4只城投债的债项评级，上调了338只城投债债项评级，将近60%的债项评级调整都与相应主体评级调整有关，即主体评级的上调或者下调往往直接导致所发行城投债的债项评级被相应调整。而在债项评级变化而主体评级未调的情况下，绝大多数债项评级调整都与债券担保人的主体评级调整有关，即城投债相应担保人的评级调整可能在主体评级未调整的情况下影响债项评级调整方向。城投债评级调整原因分析：2018年，宏观层面因素对城投债评级调整的影响有所弱化，发行人自身经营情况等微观层面因素是主体评级调整的主因。在城投平台转型的大背景下，城投平台自身相关因素还将对判断发行人信用资质起到更加重要的作用。风险提示：（1）城投企业流动性明显承压或偿债能力大幅下降；（2）城投企业负面事件密集爆发带来城投债估值冲击；（3）金融监管超预期致使债市利率水平大幅上行。2019年02月13日固收专题分析报告固定收益专题报告证券研究报告总量研究中心固收专题分析报告-2-敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、主体评级或展望下调................................................................................31.主体评级或展望下调概览.........................................................................32.主体评级或展望下调原因及量化分析.......................................................53.主体评级或展望下调案例分析..................................................................6二、主体评级或展望上调................................................................................71.主体评级和展望上调情况.........................................................................72.主体评级上调原因分析..........................................................................133.主体评级和展望上调案例分析................................................................14三、债项评级调整梳理.................................................................................151.债项评级下调情况.................................................................................152.债项评级上调情况.................................................................................16四、城投债评级变动总结..............................................................................271.发行人自身经营状况是主因...................................................................272.主体或担保人评级调整是债项评级调整的主因.......................................27图表目录图表1：城投债发行人主体评级或展望下调一览表..........................................3图表2：主体评级或展望下调省份分布............................................................4图表3：主体评级或展望下调所在地区产业集中情况.......................................4图表4：主体评级或展望下调的不利因素........................................................5图表5：主体评级或展望下调原因量化指标.....................................................6图表6：城投债发行人主体评级或展望上调一览表..........................................7图表7：主体评级或展望上调省份分布..........................................................13图表8：各评级机构上调次数........................................................................13图表9：最新评级上调前信用评级分布..........................................................13图表10：主体评级上调的有利因素...............................................................14图表11：城投债债项评级下调一览表...........................................................16图表12：城投债债项评级上调一览表...........................................................16图表13：主体和债项同时上调城投债一览表.................................................25固收专题分析报告-3-敬请参阅最后一页特别声明2018年的债券市场呈现牛市格局，投资者对城投债的态度也经历了从犹疑不决到果断买入的变化。本文对2018年城投债的评级调整情况进行了梳理，从定性和定量的角度对评级调整原因进行分析，并对不同评级公司的特点做了对比，以期寻找城投债发行人评级调整背后的逻辑，供投资者参考。一、主体评级或展望下调1.主体评级或展望下调概览2018年，城投债1发行人中有14家主体评级或展望被下调，其中4家发行人仅主体评级下调，9家发行人仅评级展望下调，1家发行人主体评级和展望均下调。图表1：城投债发行人主体评级或展望下调一览表发行人简称最新主体评级评级展望上次主体评级上次评级展望评级机构相关债券大洼县临港生态新城投资建设发展有限公司AA-稳定AA稳定联合资信16大洼临港债、16大洼债海丰县海业基础设施建设投资有限公司A+稳定AA-负面联合资信15海丰债、PR海海业金昌市建设投资开发(集团)有限责任公司AA-负面AA-稳定东方金诚15金昌建投债、PR金昌债龙翔投资控股集团有限公司AA+负面AA+稳定联合资信14龙翔01、14龙翔02、15翔控01、15翔控02、15翔控03、15翔控04、15翔控05、16龙翔投资MTN001、16龙翔投资MTN002、17龙翔投资PPN001、17龙翔投资PPN002、18翔控01扬州市广陵新城投资发展有限公司AA负面AA稳定中诚信17扬子国资CP001、17扬子国资MTN001、17扬子国资MTN002、18扬子国资CP001、18扬子国资MTN001、18扬子国资MTN002、18扬子国资SCP001、18扬子国资SCP002禹州市投资总公司AA-稳定AA负面联合资信16禹停车、16禹州债、PR禹州债天津市公共交通集团(控股)有限公司AA负面AA-稳定大公国际13津公交MTN001、14津公交MTN001北票市建设投资有限公司A稳定A+稳定上海新世纪16北票债、16北票建投债楚雄州开发投资有限公司AA-负面AA负面联合资信13楚雄开投债云南省国有资本运营有限公司AA负面AA稳定中证鹏元16圣乙债青海省国有资产投资管理有限公司AAA负面AAA稳定大公国际16青国投MTN001、15青国投MTN001、13青国投MTN002、15青国投MTN002、13青国投MTN001、17青国投PPN001、12青国投MTN3、14青国投MTN001新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司C负面AA稳定上海新世纪15兵团六师MTN001、17兵团六师SCP002、16六师债、17兵团六师CP001、16新六师、17兵团六师SCP001、17兵团六师CP002耒阳市国有资产投资经AA-负面AA-稳定中证鹏元15耒阳国资专项债、PR耒阳债1本文的城投债采用Wind口径。固收专题分析报告-4-敬请参阅最后一页特别声明营有限公司耒阳市城市和农村建设投资有限公司AA-负面AA-稳定东方金诚15耒阳城投债、PR耒城投来源：Wind，国金证券研究所从主体评级或展望下调的省份分布来看，云南、湖南及辽宁各有2家城投债发行人主体评级或展望被下调。在所有的14家城投债发行人中，3家是省及省会（单列市）平台，4家是地级市平台，7家是县及县级市平台。从城市产业结构来看，主体评级或展望被下调的发行人所在的13个城市中，有7个城市的产业结构偏重工业，4个城市的产业结构偏重农业，2个城市对资源的依赖程度较高，其中北票市与耒阳市已被列入资源枯竭型城市名单，产业结构过于单一、对附加值低的产业依赖程度高是当地经济趋弱和城投债发行人评级下调的重要原因。图表2：主体评级或展望下调省份分布来源：Wind，国金证券研究所图表3：主体评级或展望下调所在地区产业集中情况发行人简称省份城市地区产业结构或资源状况大洼临港新投辽宁省盘锦市东北地区产业以油气采掘业为主，重点发展石化及精细化工、石油天然气装备制造、塑料新材料、海洋工程装备制造、农产品加工及以旅游、商贸和物流为重点的现代服务业六大重点接续替代产业。海业公司广东省汕尾市华南地区产业以农业为主，培育战略性新兴产业、先进制造业，大力发展现代服务业。金昌建投甘肃省金昌市西北地区产业以工业为主，发展战略性新兴产业。龙翔集团吉林省长春市东北地区产业以重工业为主，长春以汽车产业、农产品加工、轨道客车和先进装备制造、光电信息为主导体系。新投公司江苏省扬州市华东地区产业以工业为主，逐步形成了以新能源、新光源、新材料、智能电网、节能环保等五大产业为主的战略性新兴产业发展体系禹州投总河南省禹州市中