2018年地方债市场全景扫描存量与交易篇20190131中债资信12页

2019年01月公用与机构部邵威电话：[phone]邮件：[e-mail]苏锦河电话：[phone]邮件：[e-mail]黄珺电话：[phone]邮件：[e-mail]吴冬雯电话：[phone]邮件：[e-mail]市场部电话：[phone]邮件：[e-mail]中债资信是国内首家以采用投资人付费营运模式为主的新型信用评级公司，以“依托市场、植根市场、服务市场”为经营理念，按照独立、客观、公正的原则为客户提供评级等信用信息综合服务。公司网站：电话：[phone]地址：北京市西城区金融大街28号院盈泰中心2号楼6层专题报告2019年第11期总第732期2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇内容摘要针对2018年地方债市场情况，中债资信分别从地方债的发行背景及政策规定、债券发行、存量和交易情况、债务置换全程回顾、2019年展望等多个方面进行了总结，现推出2018年地方债市场全景扫描：存量与交易篇。2018年是地方政府债券全面自发自还的第四年，地方政府债券存量规模仍在快速增长中，现阶段，地方政府债券表现出规模大、透明度高、期限结构合理等三个特点：（1）截至2018年末，全国地方政府债券存量规模为18.07万亿元，为全市场存量规模最大的债券品种；（2）目前地方政府债券成为地方政府债务的最主要构成形式，占比超98%，地方政府债务公开化、显性化特征明显；（3）各省市地方债期限结构较为均匀，2019年、2020年及2021年到期规模分别为1.32万亿元、2.07万亿元及2.65万亿元，虽逐年上升，但集中偿付压力不大。2018年地方政府债券交易亦呈现以下三个特点：（1）投资人结构仍较为单一，以商业银行为主，持有比例超过80%，交易型投资者持有比例仍较低；（2）2018年信用债市场较为疲软，而地方债整体风险水平很低，其配置需求较强，全年地方债交易量和换手率均较去年同期大幅增加；剩余期限在0~3年和3~5年的地方债交易较为活跃；（3）2018年地方债的交易利差在下半年持续收缩至40BP，各期限的表现基本一致。2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇1一、存量地方政府债券分析（一）地方债存量规模统计截至2018年末，全国地方政府债券规模为18.07万亿元，为全市场规模最大的债券品种；其中江苏省存量地方政府债券规模居全国首位；地方政府债券是地方政府债务的最主要构成形式，占比超过98%根据中债资信统计，截至2018年末，全国存续地方政府债券规模为18.07万亿元，为全市场规模最大的债券品种；随着债券余额基数不断扩增及置换工作基本结束，2018年地方债存续余额增长速度为22.56%，相较2016年和2017年120.23%和38.73%的增速，增速进一步下降。从债务结构看，截至2018年11月末，全国地方政府债务余额18.29万亿元，其中地方政府债券18.03万亿元，占比98.58%，地方政府债务公开化、显性化特征明显。图1：近年地方政府债券存量余额及债券只数情况（单位：亿元；只）2015201620172018020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,00005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500规模存量债券只数资料来源：Wind资讯，中债资信整理分区域看，存续地方政府债券规模排名前三位分别为江苏、山东及广东，其中江苏存续地方债规模达1.29万亿元；存续规模最小的是2018年首次发行地方政府债券的新疆兵团，仅为60亿元。图2：截至2018年末不同区域存续地方政府债券情况（亿元）2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇2江苏山东广东四川浙江贵州湖南河北云南湖北安徽河南辽宁内蒙古陕西福建广西上海重庆江西天津黑龙江北京新疆吉林山西甘肃大连海南宁波青海宁夏青岛厦门深圳西藏兵团0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.00资料来源：Wind资讯，中债资信整理（二）存量债券类型分析存量一般债占比接近六成，政府性基金收入增长较差的区域，如青海和黑龙江等省份，其存量一般债占比较高截至2018年末，从偿债资金来源看，于2012~2014年试点发行的地方政府债券未区分债券偿还资金来源，余额为0.33万亿元（占比1.83%），2015年之后发行的地方政府债券中一般债余额为10.47万亿元（占比57.95%），专项债余额为7.27万亿元（占比40.21%）。政府性基金收入增长较差区域一般债券占比较高，表现较为突出的区域为青海和黑龙江等省份，存续债券中一般债券占比分别高达79.04%和75.80%，辽宁和宁夏一般债占比亦均超过70%；专项债占比方面，政府性基金收入在财力中占比较高的区域其专项债券占比相对较高，表现突出的为天津、厦门和福建等区域，其中天津市专项债券占比为全国最高，达65.04%，江苏和重庆的专项债占比也均超过50%。图3：截至2018年末不同区域存续地方政府债券偿债资金来源情况（亿元）江苏广东浙江湖南云南安徽辽宁陕西广西重庆天津北京吉林甘肃海南青海青岛深圳兵团-2,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.00一般债券专项债券资料来源：Wind资讯，中债资信整理存续地方债中公开发行方式占比近8成2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇31政府债务负担计算方法：对应政府负有偿还的债务余额/政府综合财力。截至2018年末，各级地方政府存续债券中公开发行债券14.30万亿元（占比79.12%），定向发行债券3.77万亿元（占比20.88%）。分区域看，除大连市外，其余发债区域均以公开发行的方式为主。其中，2015年以前试点发行的地方政府债券均采用公开发行的方式，发债规模很小的西藏、2017年首次发债的深圳市及2018年首次发债的新疆生产建设兵团均全部采用公开发行的方式，河南、山西、湖南、新疆及江苏的公开发债占比均高于90%，除以上五省外还有12个区域公开发债占比高于全国平均水平；计划单列市定向发行占比普遍较高，除计划单列市外，海南的定向发行占比超过40%。图4：截至2018年末不同区域存续地方政府债券发行方式情况（亿元）江苏山东广东四川浙江贵州湖南河北云南湖北安徽河南辽宁内蒙古陕西福建广西上海重庆江西天津黑龙江北京新疆吉林山西甘肃大连海南宁波青海宁夏青岛厦门深圳西藏兵团02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000定向发行公开发行资料来源：Wind资讯，中债资信整理存续地方债中置换债占比为64%左右，大连、贵州和辽宁等省市存量置换债占比较高从资金用途看，2014年及以前试点发行的地方政府债券未区分债券用途，存续规模为0.33万亿元（占比1.83%）；2015~2018年末由各发债主体发行的地方政府债券中置换债规模为11.55万亿元（占比63.90%），新增债为5.54万亿元（占比30.68%），借新还旧债为0.65万亿元（占比3.58%）。分区域看，债务压力较大或财政压力较大的区域，如政府债务负担1较高的大连、贵州和辽宁，地方债发行规模中置换债所占比例分别为91.71%、90.72%及86.56%，显著高于全国63.90%的平均水平；而债务压力较小的区域，如北京、厦门等，其置换债发行规模占比则相对较低。新增债发行和占比受政府债务负担的轻重及资金需求的大小影响较大，其中政府债务负担已较重的区域，新增债限额规模相对较小，新增债占比通常较小，如贵州和辽宁，存续新增债规模占比均在20%以2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇4下，大幅低于全国平均水平；表现特殊的为青海省，虽然其政府债务负担已超100%，但或因其基础设施建设投资需求相对较大，其存续新增债占比达45.48%。图5：截至2018年末不同区域存续地方政府债券资金用途情况（亿元）大连辽宁湖南云南山东浙江广东广西海南吉林安徽新疆河北江西宁夏山西甘肃西藏兵团020004000600080001000012000140000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%置换债新增债借新还旧债置换债占比资料来源：Wind资讯，中债资信整理2019~2021年到期的地方政府债券逐年上升，但集中偿付压力仍不大截至2018年末，存续地方政府债券2019~2021年到期规模为6.04万亿元、2022~2023年到期规模为6.00万亿元、2024~2025年到期规模为3.09万亿元、2026年及以后到期规模为2.94万亿元，其中，2019年、2020年及2021年到期规模分别为1.32万亿元、2.07万亿元及2.65万亿元，未来三年存续地方政府债券到期规模呈递增趋势。但整体看，存量地方政府债券期限结构较为均匀，集中偿付压力不大。图6：2019~2021年各地区存续地方政府债券期限结构情况（亿元）2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇5江苏山东四川湖南贵州辽宁湖北浙江广东河北陕西内蒙古云南河南上海安徽重庆福建北京广西天津黑龙江江西新疆吉林山西甘肃海南大连宁波青海宁夏青岛厦门深圳西藏05001,0001,5002,0002,500201920202021资料来源：Wind资讯，中债资信整理（三）到期债券保障情况分析地方政府债券到期后大概率将以借新还旧的方式进行周转，若到期后以财政资金偿还，地方政府到期债券整体保障情况亦较好2019年地方政府债券到期规模为1.32万亿元，之后年份到期规模将陆续增加。从地方政府整体财政收支压力来看，地方政府债券到期后大概率将以借新还旧的方式进行周转。若到期后以财政资金偿还，从财力对来年到期地方债务的保障情况看，我们用2017年综合财力与对应区域2019年到期地方债规模的比值来衡量2019年各地方政府的偿债保障压力。由图可见，得益于规模较大的财力水平，东部发达地区的综合财力对2019年到期的地方政府债券的保障程度普遍较好；甘肃和吉林两省由于2019年到期债券规模较小，财力对其到期债券的保障情况亦较好。经济发展较落后的西部地区及经济增长乏力的东北地区，尤其是辽宁和贵州等地，虽然到期地方债规模不大，但受制于其有限的财力规模水平，其综合财力水平对2019年到期地方政府债券的保障程度明显弱于东部发达地区，显著低于全国平均水平。图7：各地区2017年末综合财力对2019年到期地方债的保障情况（倍）020406080100120140160180保障倍数全国平均水平2018年地方债市场全景扫描——存量与交易篇6资料来源：Wind资讯，中债资信整理二、地方政府债券交易情况分析（一）投资人结构分析投资人结构仍较为单一，以商业银行为主，持有比例超过80%，交易型投资者持有比例仍较低从债券托管量来看，截至2018年末，地方政府债券托管余额18.07万亿元，占托管总规模的31.36%。根据中债登官网披露，商业银行是地方债最主要的持有者，截至2018年末占比约84.82%，其中全国性商业银行地方债持有比例超过73%，此外，政策性银行地方债持有比例近10%。与之相对，债券市场整体投资人构成中，商业银行占比为63.86%，地方政府债券投资人中商业银行明显“一家独大”，持有人较为单一，交易型投资者持有比例较低，一定程度上影响了二级市场流动性。图8：2018年末债券托管量持有者结构（中债登）图9：2018年末地方债托管量持有者结构（中债登）63.86%政策性银行商业银行信用社保险机构证券公司交易所市场基金类其他84.82%政策性银行商业银行信用社保险机构证券公司基金类其他资料来源：Win