2019下半年中国宏观展望贸易摩擦升温经济增长承压20190616中金公司22页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明贸易摩擦升温，经济增长承压2019下半年中国宏观展望2019年初至今，中美贸易谈判依然悬而未决，而国内外宏观政策路径也可能据谈判结果做相应调整。因此，我们在预测下半年经济走势时，选择沿用去年年底宏观展望中的情景分析框架。自去年11月我们发布2019年度宏观经济展望报告以来，中美贸易谈判又几经波折，而目前的态势落在了半年前我们提出的“基准情形”和“悲观情形”之间。本报告中，我们结合近期国内外宏观环境的变化对2019年经济展望进行更新，并具体分析中国在不同的贸易谈判局势下可能进行的政策调整。基准情形下，我们假设中美贸易政策将维持现状。此情形下，中国国内或将维持“结构性去杠杆”的长期政策目标，但会同时采取较有节制的“逆周期调节”以对冲总需求的下行压力。同时，美联储将在2019年降息25个基点。乐观情形中，美国将取消对2000亿美元中国出口商品加征的25%关税；但如果外需压力减轻，国内的货币和财政政策也可能会更“审慎”。另一方面，此情形下美联储也无需在年内降息。悲观情形下，美国可能对剩余中国出口美国的商品也加征25%关税，而这一政策可能对中美、乃至全球的经济增长带来强烈的冲击。这种情形下，中国的财政和货币政策将进一步宽松，去杠杆可能暂缓。同时，增长快速走弱也可能迫使美联储以更快速度降息——此情形下我们预计美国2019年降息50个基点、且2020年继续下调基准利率。基准情形下，我们预计中国2019年的实际GDP增速为6.2%，2020年放缓至6.0%。2019年名义GDP增速约为8%，2020年下降至7.5%左右，同时，接下来两年中，CPI走势可能明显强于PPI。乐观情形下，2019-20年的实际GDP增速均可能保持在6.3%左右，且两年的名义增长都有望超过8%。然而，在悲观情形下，经济增长可能在对3,000多亿美元商品加征关税后快速走弱，中国实际GDP同比增长或将在2019年下半年跌破6%，并在2020年进一步放缓；在此情形下，虽然逆周期调节政策的力度可能更大，但仍不足以逆转增长下行的压力——2020年名义GDP可能减速至6%甚至更低、通缩压力明显加大。值得一提的是，在中美谈判结果的不同情形假设下，中国内需（消费+投资）和净出口对增长的贡献比例可能大相径庭、对应行业的相对表现也可能明显分化。如果中美贸易谈判局势相对缓和，我们预计净出口对增长的贡献占比将上升——鉴于此时国内政策可能向“去杠杆”倾斜、压制内需增长上行的空间。但另一方面，如果中美贸易谈判局势恶化，内外需的相对表现则会反转。我们的基准情形预测权衡了可能的上行和下行风险。基准情形下，美元兑人民币汇率可能得以“守7”——如果中美贸易政策维持现状，我们预计2019年底美元对人民币汇率约为6.98左右。在摩擦升级的悲观情形下，人民币汇率年底可能贬至USD/CNY7.18附近，而在乐观情形下人民币可能年底升回到6.78左右的水平。同时，考虑到美国经济增长动能迅速走弱、且目前美元利率高于多数主要发达国家、美国相对的政策宽松空间较大，我们预计2019-20年美元指数难以继续走强。分析员梁红SAC执证编号：S0080513050005SFCCERef：[e-mail]分析员易峘SAC执证编号：S0080515050001SFCCERef：[e-mail]相关研究报告•宏观经济|税收和财政支出增速下滑，财政赤字继续扩张(2019.06.14)•宏观经济|外需阴云再起，内需指标走弱(2019.06.14)•宏观经济|中美贸易摩擦下外贸企业系列调研之四——广深篇(2019.06.13)•宏观经济|中美贸易摩擦下外贸企业系列调研之三——武汉篇(2019.06.12)•宏观经济|食品价格推升CPI；PPI走低(2019.06.12)•宏观经济|低基数下社融同比增长微升、环比扩张乏力(2019.06.12)宏观经济研究2019年6月16日中国宏观专题报告中金公司研究部:2019年6月16日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录贸易摩擦升温，经济增长承压.............................................................................................................................................3I.继今年1季度暂时缓解后，国内外不确定性再次上升...................................................................................................3II.如何估算不同情形下的关税政策对中国增长的影响？..................................................................................................5III.宏观局势将如何演变？——我们在基准情形下对外部环境及内部政策调整的假设.................................................5IV.基准情形下2019年下半年及2020年增长预测.............................................................................................................8V.基准情形下2019年下半年和2020年中国通胀、利率与汇率的预测........................................................................13VI.贸易谈判的“乐观”及“悲观”情形下的政策及增长路径.......................................................................................16VII.在贸易谈判结果的不同假设下，内外需对增长的相对贡献可能有较大差异..........................................................19VIII.潜在风险........................................................................................................................................................................19图表图表1:今年1季度，调整后社融的环比增速明显回升，但4月以来再次回落...................................................................4图表2:美国加征关税对我们出口的负面影响可谓“立竿见影”..........................................................................................4图表3:今年2季度以来，“非标”资产余额再次萎缩，显示监管边际加码........................................................................4图表4:去年中小银行对社融增长贡献了较大份额（约30%）..............................................................................................4图表5:中美谈判结果的不同情形假设下三种不同政策路径的一些关键假设.......................................................................7图表6:基准利率与银行加权平均贷款利率的“差值”接近历史高位…...............................................................................8图表7:…贷款利率高于基准利率的占比亦是如此..................................................................................................................8图表8:今年以来个税收入大幅下降..........................................................................................................................................8图表9:预算赤字较2018年有所扩大，而政府广义赤字的扩张幅度可能更大....................................................................8图表10:基准情形下，2019年下半年-2020年主要宏观经济指标的预测...........................................................................11图表11:可选消费增长具有很强的周期性..............................................................................................................................11图表12:消费信贷增长今年再度放缓......................................................................................................................................11图表13:政府提出加大基础设施领域补短板的力度，但基建投资增长仅小幅回升...........................................................12图表14:地方政府专项债发行提速..........................................................................................................................................12图表15:房地产销售增速放缓表明房地产投资增速面临下降压力......................................................................................12图表16:过去2个季度，土地成交持续萎缩..........................................................................................................................12图表17:中国（最大的生产国）和美国（最大的消费国）是紧密相连的全球供应链中最重要的两个“节点”...........12图表18:全球制造业动能在迅速走弱..........................................................................................