2019年7月股市发展环境展望风险偏好短期改善流动性风险暂时缓和20190626申万宏源1

本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。1发展研究市场环境证券研究报告市场环境月报2019年6月26日风险偏好短期改善，流动性风险暂时缓和——2019年7月股市发展环境展望相关研究“复杂的海外环境下基本面仍待考验——2019年6月股市发展环境展望”2019年5月28日“经济趋稳，改革提速——2019年5月股市发展环境展望”2019年4月26日“美欧央行释放鸽派信号，科创板开门迎客获关注——2019年4月股市发展环境展望”2019年3月29日“中美贸易摩擦阶段性缓和，深化金融供给侧结构性改革——2019年3月股市发展环境展望”2019年2月28日“持续疏通传导机制，加速推进资本市场改革——2019年2月股市发展环境展望”2019年1月31日“从供给侧改革向供给侧改革与扩内需并重转变——2019年1月股市发展环境展望”2018年12月28日“政策扶持民营经济，市场制度改革深化——2018年12月股市发展环境展望”2018年11月30日证券分析师蒋健蓉[e-mail]研究支持袁宇泽[e-mail]联系人袁宇泽A0230118070007(8621)[e-mail]主要内容：美联储暗示降息，全球风险偏好短期改善。美联储在6月FOMC会议上释放出较强烈的年内降息暗示。利率决议显示内部分歧，措辞更加鸽派，点阵图显示可能年内降息两次。美联储立场的转变预计将减轻新兴市场股市的部分压力。欧元区消费、生产、PMI等经济数据显示复苏乏力。欧央行6月议息会议仍释放出较为鸽派的立场。后续进一步降息或重启QE的可能性不能被排除。全球金融市场的风险偏好预计中长期内仍受到多因素压制，一是全球经济基本面走弱逐渐成为市场一致预期，二是国际经贸环境无实质性进展，三是英国脱欧方案仍然悬而未决，四是意大利财政问题继续发酵，五是美伊军事冲突升级。多举措缓解信用分层，警惕流动性风险传染。5月出口数据高于市场预期，消费数据受节假日影响有所波动，投资和工业生产数据不及市场预期。短期内经济数据或将继续验证总需求回落，出口条线数据或将回落，消费条线数据环比预计趋稳，投资条线数据保持韧性。5月金融数据中规中矩。企业中长期贷款偏弱或预示后续月份制造业投资仍然趋势性偏弱，表外融资较2018年大概率将持续改善。社融、信贷的结构性变化或带动基建投资稳步持续改善。针对包商银行托管引发的市场流动性波动，央行实施了一系列稳流动性的举措，起到了较明显的效果。由于我国当前股市和债市的投资者结构存在部分重叠，而资管产品的配置加大了各金融子市场间的联动，故资金流动性风险在债市和股市间的传导值得关注。科创板顺利开板，并购重组改革加速。科创板顺利开板，下一步要充分发挥其“试验田”作用，需要资本市场配套改革，包括与科创板配套的法律体系完善、资本市场中介体系发展、机构投资者队伍建设、打造现代投资银行队伍、加强投资者适当性管理与投资者教育。沪伦通正式启动，其对A股的意义包括改善投资者机构、推动估值体系接轨、潜在加大风险外溢等。证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见。并购重组的放松一方面有利于上市公司质量的提升，另一方面给予了并购者和被并购者更大的自主权，减少行政干预，有利于让市场发挥资源配置作用。表1：股市发展环境主要因素预测（2019年7月）主要方面预测市场政策资金供给：长期资金有望加速入市证券供给：关注证券发行制度改革的落地市场监管：严监管与创新并重宏观调控货币政策：支持流动性稳定，年内有宽松空间财政政策：减税降费与地方债加速落地初见成效其他政策：继续支持民营企业与小微企业国内经济经济增长：经济增速承受一定压力物价指数：关注猪周期和油价波动对通胀影响企业效益：企业盈利未见明显改善国际环境全球经济：美国经济见顶，欧洲经济处于下滑通道国际股市：风险偏好仍受多因素压制资料来源：申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。2发展研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共13页简单金融成就梦想1.总体结论美联储暗示降息，全球风险偏好短期改善。美联储在6月FOMC会议上释放出较强烈的年内降息暗示。利率决议显示内部分歧，措辞更加鸽派，点阵图显示可能年内降息两次。美联储立场的转变预计将减轻新兴市场股市的部分压力。欧元区消费、生产、PMI等经济数据显示复苏乏力。欧央行6月议息会议仍释放出较为鸽派的立场。后续进一步降息或重启QE的可能性不能被排除。全球金融市场的风险偏好预计中长期内仍受到多因素压制，一是全球经济基本面走弱逐渐成为市场一致预期，二是国际经贸环境无实质性进展，三是英国脱欧方案仍然悬而未决，四是意大利财政问题继续发酵，五是美伊军事冲突升级。多举措缓解信用分层，警惕流动性风险传染。5月出口数据高于市场预期，消费数据受节假日影响有所波动，投资和工业生产数据不及市场预期。短期内经济数据或将继续验证总需求回落，出口条线数据或将回落，消费条线数据环比预计趋稳，投资条线数据保持韧性。5月金融数据中规中矩。企业中长期贷款偏弱或预示后续月份制造业投资仍然趋势性偏弱，表外融资较2018年大概率将持续改善。社融、信贷的结构性变化或带动基建投资稳步持续改善。针对包商银行托管引发的市场流动性波动，央行实施了一系列稳流动性的举措，起到了较明显的效果。由于我国当前股市和债市的投资者结构存在部分重叠，而资管产品的配置加大了各金融子市场间的联动，故资金流动性风险在债市和股市间的传导值得关注。科创板顺利开板，并购重组改革加速。科创板顺利开板，下一步要充分发挥其“试验田”作用，需要资本市场配套改革，包括与科创板配套的法律体系完善、资本市场中介体系发展、机构投资者队伍建设、打造现代投资银行队伍、加强投资者适当性管理与投资者教育。沪伦通正式启动，其对A股的意义包括改善投资者机构、推动估值体系接轨、潜在加大风险外溢等。证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见。并购重组的放松一方面有利于上市公司质量的提升，另一方面给予了并购者和被并购者更大的自主权，减少行政干预，有利于让市场发挥资源配置作用。2.美联储暗示降息，全球风险偏好短期改善美国通胀压力整体仍然缺失，美联储立场明显转向。劳动力市场方面，5月非农就业人数仅新增7.5万人，大幅低于预期，私人部门就业新增9万人，商品生产（8000人）和服务业（8.2万人）新增就业人数均大幅回落；失业率（3.6%）和劳动力参与率（62.8%）均与上月持平，而广义失业率（U6口径）继续回落至2000年以来的新低（7.1%）；5月美国非农私人部门员工平均时薪同比增长3.1%，连续10个月不低于3.0%；总体来说，虽然非农就业人数不及预期，但是从失业率、时薪增速等角度看，美国劳动力市场仍然保持稳健。经济景气方面，5月美国制造业ISM略微下降0.7个点至52.1，新订单和就业分项上升，生产和生产商运输走弱；5月美国非制造业ISM由55.5上升至56.9，生产、新订单、就业、库存均有不同程度提升；综美联储在6月FOMC会议上释放出较强烈的年内降息暗示。利率决议显示内部分歧，措辞更加鸽派，点阵图显示可能年内降息两次。美联储立场的转变预计将减轻新兴市场股市的部分压力。本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。3发展研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共13页简单金融成就梦想合来看，二季度美国经济基本面走弱的风险较低。通胀方面，5月CPI同比增速由2%下滑至1.8%，自2018年末以来基本在美联储2%的通胀目标之下；在油价下滑的带动下，能源分项同比下滑0.5%，对通胀形成拖累；核心通胀同比增长2%，劳动力市场的紧张仍未体现出时薪增长对物价的带动。货币政策方面，美联储FOMC的6月议息会议决定维持利率不变，本次会议对市场影响较大的变化包括以下几个方面：一是本次利率决议为有分歧的决议，圣路易斯联储主席JameBullard主张本次会议上降息；二是会议声明中删除“保持耐心”的措辞，暗示美联储近期内有利率动作的可能性上升，并表示将采取适当措施维持经济扩张（“willactasappropriatetosustaintheexpansion”）；三是“点阵图”（FOMC委员对后续利率走向的预期）显示7位委员预计年内降息50个基点，另有1位委员预计年内降息25个基点，而上次（3月）的“点阵图”还显示无一委员预计年内降息；四是FOMC委员上调了经济增速和就业的预期的同时下调了通胀的预期，体现了美联储官员正在对菲利普斯曲线失去信心。我们认为，美联储目前的货币立场发生了明显的转向，2019年的货币政策前景与此前市场预期较为接近，预计将减轻新兴市场股市的部分压力。图1：美国时薪增速强劲增长并未带动通胀资料来源：BureauofLaborStatistics，申万宏源研究图2：6月FOMC会议之后市场一致预期7月即降息资料来源：Bloomberg，申万宏源研究0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%201420152016201720182019平均时薪增速核心CPI增速0%20%40%60%80%100%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-07不晚于7月降息概率不晚于9月降息概率年内降息概率本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。4发展研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共13页简单金融成就梦想注释：市场预期为联邦基金期货合约隐含的基准利率变动概率欧元区复苏仍然乏力，欧央行鸽派立场愈发明显。消费方面，5月欧元区零售销售指数环比下跌0.4%，同比增速由2.0%放缓至1.5%；但是主要国家零售数据有所好转，德国和法国零售销售指数同比增速分别由-1.5%和1.2%加速至4.8%和3.1%。工业生产方面，5月欧元区工业生产指数较4月下降0.4%，同比来看，该指数同样下跌（-0.5%），反映了欧元区工业生产仍未扭转下行的趋势。经济景气方面，5月欧元区制造业PMI在收缩区域陷得更深，由47.9下跌至47.7，主要国家中德国（-0.1至44.3）和西班牙（-1.7至50.1）有所恶化，而法国（+0.6至50.6）和意大利（+0.6至49.7）情况有所好转；5月欧元区服务业PMI达到52.9，与上月基本持平，主要国家表现同样分化，但是均保持在荣枯线上；此外，Sentix投资者信心指数大幅下行8.6个点至-3.3，体现出多重挑战下欧元区市场信心处于低位。通胀方面，5月HICP同比增速由1.7%回落至1.2%，其中核心HCIP同比增速由1.3%回落至0.8%，食品价格通胀（和1.1%）保持在低位，而能源价格通胀（3.8%）对冲了部分核心通胀的疲软；核心HCIP中，工业制成品（1.3%）、租金（1.2%）等主要分项均较为萎靡。货币政策方面，欧央行（ECB）6月货币政策会议决定维持三大利率不变，并如期公布第三轮长期定向再融资操作（TLTROIII）的细节。ECB主席MarioDraghi在会后的新闻发布会上措辞仍透露出较强烈的鸽派立场：一是表示一季度之后的信息体现出国际逆风仍然对欧元区经济展望形成拖累（“globalheadwindscontinuetoweighontheeuroareaoutlook”）；二是表示欧元区经济增长预期的风险仍然偏向负面（“theriskssurroundingtheeuroareagrowthoutlookremaintiltedtothedownside”）；三是表示足够程度的货币宽松仍是必须（“anampled