建材行业水泥跟踪报告价格高位稳定区域趋于分化20190611中信证券38页

证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款价格高位稳定，区域趋于分化建材行业水泥跟踪报告｜2019.6.11中信证券研究部核心观点罗鼎首席建筑建材分析师S1010516030001随着基建、地产等下游需求复苏情况陆续验证，错峰生产等政策力度持续，全国水泥价格全年有望在2019Q1的基础上维持在高位区间，给予行业“强于大市”评级。区域上看，重点关注华东、华北地区水泥企业，推荐海螺水泥、冀东水泥等，关注华新水泥等。▍近三年水泥年产量随需求趋缓及供给调控而缓步下滑，但由于错峰生产、严控产能等对行业实际产能的限制，水泥价格自2016年以来进入上行通道。等量/减量置换政策约束产能新增，水泥产能年均增速由2013-15年的3.3%降至2016-18年的-0.03%。然而错峰生产对实际产能起决定性影响，2017/18年全国平均错峰限产天数为88天/104天；以湖北省为例，2017/18年错峰生产减少实际产能1,917/1,470万吨，产能冲击比例（受限产能/总产能）达到28.0%/21.8%。此外各区域联合销售平台陆续成立使竞争格局改善，供需关系得到优化，水泥吨均价从2016年3月的238元攀升至2019年3月的443元，年均增速达到23.1%。▍2019Q1：基建地产需求拐点回升、冬季错峰生产力度不减共助水泥量价齐升。2019Q1全国水泥产量3.92亿吨，同比+9.4%；42.5号水泥均价同比+6.6%，1）供给端看，一季度全国平均错峰限产47天，较2018Q1收缩1天，限产力度仍处于较严水平。2）需求端看，基建迎开门红，基建投资增速从去年9月的0.3%持续回升至今年4月3.0%；地产投资稳中回升，维持10%以上高位，施工、新开工面积均保持较高增速。需求企稳回升叠加供给格局良好共同导致2019Q1量价齐升，水泥行业处于历史景气度的最好时期。▍2019Q2：供给端错峰生产力度不减，但反垄断告诫使价格上浮空间受限；基建、地产迎建设高峰，水泥需求保持较好状态。42.5号水泥4/5月均价增幅3.0%/1.0%，预计2019年6-7月水泥价格将高位承压。1）供给端看，2019Q2错峰生产力度不减，Q2预计全国平均限产14天，与去年同期持平。2）需求端看，二季度为传统开工旺季，基建地产投资增速正稳步上升，水泥需求料将保持较好状态。但反垄断局于4月底召开建材领域垄断行业行为告诫会，要求水泥企业自查是否形成垄断协议、限制区域销售等行为，一定程度上压制了提价空间。从已披露的2019年4-5月价格数据来看，4月/5月水泥价格环比涨幅3.0%/0.1%。▍展望2019Q3-Q4：供给端小幅放松，需求增速趋稳，全年水泥价格保持高位平稳。1）供给端看，错峰生产计划天数略低于去年同期水平，Q3/Q4预计全国平均计划限产天数为12/25天，均同比减少3天左右。考虑部分省市尚未公布Q3-Q4限产计划，预计实际产能将维持稳定。2）需求端看，去年下半年以来补短板逐步落地，18Q4基建投资基数较高，预计Q3基建增速达到年内高点，Q4增速或将小幅回落，但不排除基建进一步发力可能；地产方面，由于开发企业积极开工，预计地产投资增速在Q3-Q4尚能保持。但考虑6-7月的雨水情况，Q3淡季价格料将稳中略降；随着雨水的过去，Q4旺季价格料将稳中略升。综上，全年水泥价格总体保持高位平稳。▍区域上看好华东、华北地区。1）供给端来看，错峰生产方面，2019年西南/西北/华中/华南/华北/东北/华东限产天数相较于去年变动0天/+4.6天/+0.8天/0天/-12.5天/-13.3天/-0.9天，其中华北（剔除内蒙古）、东北（剔除辽宁）限产天数基本持平；全国平均降低5.7天，错峰生产力度边际略有放松，考虑部分区域重污染天气临时停产，预计各区域错峰停产天数稳中略降；新增产能方面，2019年预计新点火产能相对集中在华南与西南地区，其中广东和广西（华南地区）新点火产能冲击约3.3%，云南和贵州（西南地区）新点火产能冲击约4.3%；竞争格局方面，华南/华东/华北熟料产能CR5为65%/61%/51%，且区域产能占比超5%的企业数为4/3/3家，以上区域更易形成行业协同。2）需求端来看，华东地区受益长三角一体化、长江经济带两大战略，地产基建需求旺盛，价格有望稳定高位；华北受益京津冀城市群建设，2019年料将带来增量基建需求，华北投资已逐步拐点回升。综合考虑供需、竞争格局等因素，我们看好华东、华北地区。▍风险因素：逆周期调节力度低于预期，棚改退坡等原因导致地产需求不及预期，天气原因导致开工低预期，环保限产边际放松等。▍投资策略：水泥行业经过过去三年供给端产能优化，目前行业处于平稳期，未来如果实质性去产能行动取得有效突破，落后产能实质性淘汰，水泥行业有望保持良性供需关系。随着基建、地产等下游需求复苏情况陆续得到验证，错峰生产等政策力度持续，全国水泥价格全年有望在2019Q1的基础上维持高位区间，给予行业“强于大市”评级。区域上看，重点关注华东、华北地区水泥企业，推荐海螺水泥、冀东水泥等，关注华新水泥等。重点公司盈利预测、估值及投资评级简称收盘价（元）EPS（元）PE评级2018A2019E2020E2018A2019E2020E海螺水泥38.845.636.305.726.96.26.8买入冀东水泥16.511.101.832.2315.09.07.4买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2019年6月10日收盘价建材行业评级强于大市（维持）建材行业水泥跟踪报告｜2019.6.11请务必阅读正文之后的免责条款部分目录复盘过去三年：供需关系优化，产量受限价格高涨..........................................................1水泥对下游需求敏感，基建地产为主要推动力..................................................................1需求端：需求总体增长疲软，基建、地产、农村市场三分天下........................................3供给端：环保趋严叠加去产能改革，错峰生产优化水泥供给............................................3回顾19Q1：量价齐升，高位推进...................................................................................11供给端：错峰力度不减，价格高位提升..........................................................................12需求端：基建、地产拐点回升，需求温和复苏................................................................1419Q2：需求持续回升，价格高位承压............................................................................16供给端：置换产能释放叠加反垄断治理，价格触顶承压.................................................16需求端：施工旺季叠加基建、地产投资回升势头拉动水泥需求......................................17展望19Q3-Q4：需求趋稳，价格中枢保持平稳..............................................................18供给端：采暖季错峰限产政策持续，供给边际稳定........................................................18需求端：下半年增速趋稳................................................................................................19区域判断：分化明显，看好华东华北..............................................................................20华东：地产基建需求旺盛，区域协同趋于成熟................................................................22华北：京津冀城市群带来增量需求，竞争格局好转........................................................25华南：粤港澳湾区建设高峰，供给端趋稳.......................................................................28风险因素.........................................................................................................................30投资建议.........................................................................................................................30行业评级及重点公司推荐................................................................................................30重点公司评价..................................................................................................................31建材行业水泥跟踪报告｜2019.6.11请务必阅读正文之后的免责条款部分插图目录图1：水泥产量增速与“基建+地产”投资相关性.................................................................1图2：2001年以来水泥年产量及增速情况........................................................................2图3：水泥价格、水泥产量增速与需求端增速对比...........................................................2图4：近三年地产开发投资增速较2014年前趋缓............................................................3图5：2016Q1~2019Q1地产施工和新开工面积增速.......................................................3图6：2013~2019Q1地产投资完成额及同比增速............................................................3图7：全国各区域P·O42.5号水泥价格............................................................................4图8：近三年吨价格逐步提升..............................................................................