建筑装饰行业以日本为鉴中国基建投资向何处去20190219兴业证券24页

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究行业深度研究报告证券研究报告＃industryId＃建筑装饰＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持）＃relatedReport＃相关报告《兴证建筑周专题之八：PPP板块2018年回顾及2019年展望》2019-02-17《兴证建筑每周观点：社融超预期&基建申报项目大幅增长，关注基建板块的补涨机会》2019-02-17《央企、国企签单向上拐点确立，民企降幅收窄》2019-01-31＃emailAuthor＃分析师：孟杰S0190513080002＃assAuthor＃黄杨S0190518070004高远S0190518070005团队成员：孟杰、黄杨、高远、蔡琨投资要点＃summary＃2017年，日本建筑行业投资金额达56.02万亿日元，其中基建投资占比达41.1%。城市化是推动基础设施发展的最重要的因素之一，2017年中国的城市化率仅为58%，相当于日本1955年的水平（58.4%），中国的城市化率还有较大的提升空间。由于日本实行地方自治、地方政府自主性较高，因此基建项目筹资的关键是资金在中央政府、地方政府及实施主体之间各自承担的比例。根据1960年以来日本基建投资增速情况，可以分为4个阶段：高速增长时期（1960-1973）、中低速增长期（1974-1992）、下行期（1993-2010）、复苏期（2011至今）。90年代以来日本典型的基建刺激有三次：经济泡沫破灭后的1991-1993年、亚洲金融危机后的1998年、全球金融危机后的2009年。日本历史上的三次基建刺激均对经济有一定的拉动作用，在基建刺激期间，基建对GDP的拉动作用均为正且高于在此之前和之后的年份，表明基建刺激对经济恢复有一定的拉动作用。90年代基建刺激力度大且持续时间长，但并未能拉动经济走出泥潭——在第一次刺激期间，日本GDP增速从6.3%下降至0.7%，第二次基建刺激当年及次年的GDP均为负增长、分比为-1.2%、-1.6%，因此可以说90年代的基建刺激并未能拉动经济走出泥潭。政治与财政因素交叠，掣肘日本90年代的基建刺激。日本90年代的基建刺激持续时间长且有一定的托底效果，但是公共工程开支维持高位叠加老龄化加速，快速推升政府债务率。日本基建刺激未能拉动经济走出泥潭，主要原因在于：政府更迭频繁，“十年九相”，导致措施出台滞后，实际刺激时措施又难以落实，政策持续性较差，效果难以保证；财政制度不完善，财政预算呈现“表面大、实际小”的特点，制约了其经济景气调节的功能、刺激效果也大打折扣；公共投资领域资金流转漏洞多、效率低下。以日本为鉴，中国未来基建投资向何处去。短期来看，“去杠杆”叠加贸易战使我国经济面临下行压力，基建投资大概率有望加速。和日本对比，我国财政状况优于日本，具备基建托底的能力；而且我国政策连贯性强，基建托底政策有望长期持续。长期来看，基建投资拉动经济增长的模式造成了日益庞大的地方政府债务，我们预计未来基建投资增速将低于GDP增速，预计大概在5%左右。风险提示：“去杠杆”政策限制政府资金来源、地方政府专项债发行进度较慢、老龄化加速导致社会保障开支大增、城市化率提升低于预期＃title＃以日本为鉴，中国基建投资向何处去＃createTime1＃2019年02月19日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业深度研究报告目录1、日本基础设施建设概览......................................................................................-4-1.1、日本基建投资所处的阶段...........................................................................-4-1.2、日本基建投融资模式...................................................................................-5-1.3、日本基建投资的回顾...................................................................................-6-2、日本历史上三次基建刺激梳理..........................................................................-8-2.1、第一次基建刺激：1991-1993年.................................................................-8-2.2、第二次基建刺激：1998年........................................................................-11-2.3、第三次基建刺激：2009年........................................................................-13-2.4、90年代的基建刺激未能拉动经济走出泥潭.............................................-14-3、财政与政治因素交叠，掣肘日本90年代的基建刺激...................................-16-3.1、基建刺激叠加老龄化，推升政府债务率，导致财政恶化......................-16-3.2、原因之一：政府更迭频繁，政策持续性较差..........................................-18-3.3、原因之二：财政制度不完善，影响其经济景气调节功能......................-19-4、以日本为鉴，中国未来基建投资向何处去.....................................................-20-4.1、长期来看，我国基建投资增速有望保持在5%左右...............................-20-4.2、短期来看，经济下行压力较大，基建投资大概率加速..........................-20-4.3、结论：我国基建投资短期增速可能更快，长期有望稳定在5%左右...-23-图1、日本2017年建筑业投资占比明细...............................................................-4-图2、中国、日本、美国城市化率对比.................................................................-5-图3、中国和日本公路和铁路人均指标（公里/每万人）....................................-5-图4、中国和日本公路和铁路密度指标（公里/每万平方公里）.........................-5-图5、日本基建投资及增速（亿元）.....................................................................-7-图6、日本央行贴现率变动情况.............................................................................-9-图7、日本:不动产价格指数:住宅地:东京都..........................................................-9-图8、1981-2000年日本基建投资增速.................................................................-10-图9、日本财政支出中公共工程占比...................................................................-10-图10、日本财政支出中公共工程开支及增速（亿日元）..................................-10-图11、基建投资对名义GDP同比增长的拉动....................................................-11-图12、公共投资对名义GDP同比增长的拉动....................................................-11-图13、受亚洲金融危机影响的主要国家GDP增速（%）................................-12-图14、1988-2000年日本基建投资增速...............................................................-12-图15、日本财政支出中公共工程开支及增速（亿日元）..................................-12-图16、对名义GDP同比增长的拉动...................................................................-13-图17、全球金融危机主要国家GDP增速变动（%）........................................-13-图18、1999-2010年日本基建投资增速...............................................................-14-图19、日本政府公共工程开支（亿日元）.........................................................-14-图20、对名义GDP同比增长的拉动...................................................................-14-图21、日本公共工程支出（亿日元）.................................................................-16-图22、日本政府建设国债发行（亿日元）.........................................................-16-图23、日本社会保障费开支（亿日元）及占比..................................................-17-图24、日本人口结构变动.....................................................................................-17-图25、日本政府总支出和税收总额缺口（万亿日元）......................................-18-图26、日本政府赤字国债发行（亿日元）.........................................................-18-图27、日本的一般政府债务占GDP的比重........................................................-18-图28、一般政府总债务占GDP比重（%）........................................................-21-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业深度研究报告图29、中国