社会服务行业周期性专题物转星移终往复花落花开会有时20190225国信证券28页

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧行业研究Page1-证券研究报告—深度报告社会服务[Table_IndustryInfo]社会服务行业周期性专题超配（维持评级）2019年02月25日一年该行业与沪深300走势比较行业投资策略物转星移终往复，花落花开会有时免税：政策&外延支撑独立成长，品类优势助跑行业免税行业成长相对独立，品类优势及政策和外延支持下，经济下行时优于有税，复苏时弹性仍凸显。并且，免税龙头不仅受益于行业及政策红利，以及所处区域的发展中国家消费升级红利，在主观动能支持背景下，依托外延扩张及发展阶段支撑仍有望穿越周期获得持续成长。我国系全球免税消费大国，但本国免税业规模却非常有限，预计政策扩容和龙头主观积极谋发展下，国内免税成长空间广阔。演艺：新项目新模式发力，周期性弱区域性强演艺行业周期性弱、区域性强。单一项目易受行业政策、区域事件及新项目等影响，新增优质演艺项目或重新分割市场。行业龙头可一定程度通过景区扩建、丰富节目内涵、提价、加强营销等方式对冲单一项目区域影响，并结合异地复制扩张模式分散风险，提高盈利。多演艺秀模式有望拓宽后续成长空间。酒店：直营高弹性加盟看扩张，复苏期有望迎戴维斯双击全球酒店行业RevPAR周期通常6-10年，经济下行时显著承压，复苏时强势反弹，上行期3-6年。受签约筹备期影响，展店节奏滞后RevPAR变动6-12月，且加盟店净利率更高更稳定，故下行时加盟店平滑支撑业绩，复苏时直营店提供弹性+加盟店扩大规模。目前行业估值处历史低位，复苏时有望迎戴维斯双击。其他：出境游目的地始发地支撑，大众餐饮相对稳健出境游：国际经验显示与经济联动密切，复苏时弹性显著；国内始发地下沉支撑成长，目的地趋多元化，港澳游复苏助力近期回暖，出国游中线支撑质量。景区：整体平稳，自然景区区域事件驱动，人文景区依托盈利模式可复制扩张。餐饮板块成长期相对稳健，关注大众餐饮。博彩周期较强，VIP业务影响波动。投资策略：短看弱周期增长有支撑，中看经济企稳后复苏弹性总体来看，经济承压时，免税、演艺及景区龙头业绩相对有支撑；复苏时，酒店、出境游、博彩龙头更具弹性。若不考虑市场风格，从短期业绩确定性，建议配置：中国国旅、科锐国际、广州酒家、宋城演艺（关注六间房出表进度）。若后续经济企稳且市场风格相对灵活，可择机兼顾有一定估值和业绩弹性的：如酒店和出境游龙头等。综合短期业绩确定性、复苏弹性、估值情况及资金偏好，重点推荐：中国国旅、科锐国际、广州酒家、宋城演艺、锦江股份、首旅酒店、中青旅、众信旅游、凯撒旅游、三特索道、黄山旅游、峨眉山A、天目湖等。风险提示宏观系统性风险，汇率大幅贬值风险，政策低于预期，并购商誉风险重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2018E2019E2018E2019E601888中国国旅买入62.931228.691.612.0639.0430.52300662科锐国际买入28.8551.930.620.7846.5336.99603043广州酒家买入29.89120.751.071.2527.9323.91300144宋城演艺买入21.10306.500.891.0623.7119.91600754锦江股份买入24.62219.451.161.1621.2221.22资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测相关研究报告：《2019年春节黄金周点评暨二月投资策略：春节黄金周增速放缓，免税演艺逆势仍较突出》——2019-02-12《餐饮旅游行业1月投资策略：短守业绩确定性，跟踪宏观走势》——2019-01-29《社会服务业2019年投资策略：复盘牛熊鉴成长，拥抱龙头待花开》——2018-12-25《餐饮旅游行业12月投资策略：短期稳健防御，优选龙头着眼跨年布局》——2018-12-13《行社会服务行业商誉专题：板块商誉来源较为集中，实际风险相对可控》——2018-11-20证券分析师：曾光电话：[phone]E-MAIL：[e-mail]证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003证券分析师：钟潇电话：[phone]E-MAIL：[e-mail]证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003联系人：姜甜电话：[phone]E-MAIL：[e-mail]独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明0.60.70.80.91.01.1F/18A/18J/18A/18O/18D/18沪深300社会服务请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2投资摘要关键结论与投资建议梳理餐饮旅游各子行业发展，详析细解其周期性表现：免税、演艺成长更为独立，酒店、出境游、餐饮、博彩相对周期性明显，景区整体平稳。总体来看，经济承压时，免税、演艺及景区龙头业绩相对有支撑（弱周期+自身外延/政策对冲）；复苏时，酒店、出境游、博彩龙头更具弹性。若不考虑市场风格，从短期业绩确定性，建议配置：中国国旅、科锐国际、广州酒家、宋城演艺（关注六间房出表进度）。若后续经济企稳且市场风格相对灵活，可择机兼顾有一定估值和业绩弹性的：如酒店和出境游龙头等。综合短期业绩确定性、复苏弹性、估值情况及资金偏好，重点推荐：中国国旅、科锐国际、广州酒家、宋城演艺、锦江股份、首旅酒店、中青旅、众信旅游、凯撒旅游、三特索道、黄山旅游、峨眉山A、天目湖等。核心假设或逻辑核心假设：1、宏观经济增速放缓但仍相对可控；2、汇率不出现短期剧烈贬值。换言之，即宏观经济/汇率不出现崩盘情况。主要逻辑：短期侧重相对选股，关注受宏观经济周期相对有限或自身有一定政策/外延扩张等看点的子行业龙头，重点建议关注免税（政策利好对冲+自身潜能激发下增速相对有支撑）/演艺（新一轮项目扩张周期+新模式新区域支撑）/人力资源（政策利好灵活用工，外延阶段有支撑）/餐饮&食品（多产品/扩区域扩张）等子行业龙头等。中线来看，若后续经济企稳且市场风格相对灵活，可择机兼顾有一定估值和业绩弹性的，如连锁酒店龙头和出境游龙头等。与市场预期不同之处经济复苏向上时，酒店/出境游往往更易显现出较高的业绩弹性，其中直营占比越高的酒店和包机包房等占比越高的出境游相对越显著（出境游还需看各自目的地反弹情况），而经济下滑时则需关注加盟扩张储备或目的地差异对其的补充支撑。免税和演艺相对成长独立逻辑更强，周期性相对较弱，关键看行业或公司发展阶段，结合其发展阶段，经济下滑时呈现良好抗跌属性，而经济上扬时若政策或新项目外延支撑仍可表现突出，弹性不弱。景区板块整体平稳，人文景区可期复制扩张盈利模式。餐饮成长期相对稳健，关注大众餐饮。博彩则高敏感度，VIP业务主导其周期表现。股价变化的催化因素第一，行业政策持续利好。第二，外延扩张新项目持续落地，且新项目经营表现突出。第三，国企改革，国企业绩/市值考核强化。第四，行业或细分领域（如免税、酒店、出境游等）运行数据超市场预期。核心假设或逻辑的主要风险宏观经济系统性风险，重点关注经济后周期对不同子行业的影响汇率大幅贬值风险；自然灾害及重大传染疫情；政策及国企改革进度或外延收购整合等低于预期；并购整合商誉风险。请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3内容目录写在前面......................................................................................................................6免税：政策&外延支撑独立成长，品类优势助跑行业...................................................6免税行业：品类+政策支持下，经济下滑时较有支撑，复苏时弹性不弱...............6免税龙头：核心在政策及外延扩张发展阶段，周期影响相对更弱........................7演艺：新项目新模式发力，周期性弱区域性强.............................................................8旅游演艺行业：周期性相对较弱，区域事件驱动.................................................8单个项目区域性明显，异地项目分散风险提高盈利.............................................9探索新型演艺模式，拓宽演艺后续成长空间......................................................10酒店：直营高弹性加盟看扩张，复苏有望戴维斯双击................................................11RevPAR：通常周期6-10年，复苏时强势反弹，上升期可维持3-6年...............11下行时加盟店相对支撑，复苏时直营店弹性显著...............................................13估值受RevPAR及周期影响，复苏期有望迎来戴维斯双击................................15出境游：始发地复苏弹性大，目的地差异相对支撑...................................................15出境游行业：顺周期特征明显，不同国家表现略有差异....................................15出境游国际龙头途易：收入顺周期，盈利受整合等多因素影响..........................17国内：始发地下沉带来成长支撑，出国游增势优于港澳游.................................17景区：行业整体表现稳定，人文景区更具弹性...........................................................19自然景区：区域事件驱动，客流瓶颈及门票降价倒逼改革.................................19人文景区：周期性弱，关注复制扩张及盈利模型...............................................20餐饮：成长期周期性较弱，大众餐饮表现更为稳健...................................................20国际餐饮业：人均GDP10000美元后周期性明显，复苏时与经济同步.............20国际餐饮龙头：成长期相对抗周期，成熟期周期性较强....................................21国内餐饮市场：纺锤形市场结构成型，大众餐饮表现较好.................................22博彩：经济敏感度显著，VIP业务主导复苏...............................................................23投资建议：短看弱周期增长有支撑，中看经济企稳后复苏弹性..................................24风险提示....................................................................................................................25国信证券投资评级.................................