股市资金结构全景分析如何从资金面角度理解本轮行情20190509长城证券46页

如何从资金面角度理解本轮行情？——股市资金结构全景分析长城证券研究所宏观策略组汪毅执业证书编号：S1070512120003包婷执业证书编号：S1070517060002王小琳从业证书编号：S10701180600391A股的投资者大致可以分为散户、产业资本、境内机构投资者以及外资四种类型。我们分析了过去各项资金的结构演绎，重点研究本轮行情资金结构的变化情况，并借鉴一些海外市场投资者结构的发展路径，判断出未来A股市场投资者结构可能出现的变化趋势。整体来看，A股散户的地位正在下降，产业资本的主导地位逐渐强化。短线资金的持股比例有所下降，长线资金的持股比例有所提高。外资的话语权也在逐渐提升。从本轮春季行情的资金面情况来看，各项资金反应速度并不一致。外资、游资等反应相对迅速，成为春季行情的重要驱动因素；散户、公募、私募等反应相对较慢，2月以后大规模入场。当前市场各项资金的活跃程度已明显高于去年，但是和历史高点（15年牛市等）相比仍有较大差距，两融余额、新增投资者数量、公募/私募发行规模等指标仍有继续上升的空间。未来长线资金和外资在A股的话语权有望持续上升。2018年以来，监管层频繁出台相关政策鼓励保险、银行理财、社保基金和养老金等机构投资者进入股市，发挥其稳健的投资优势，为市场提供优质长期资金，促进金融市场健康发展。随着中国金融市场的不断开放，A股国际化程度提高，再加上MSCI扩容以及即将纳入富时罗素指数体系，未来外资将持续流入A股市场。美国经历了漫长的“去散户化”过程，逐渐发展成相对成熟的机构主导型市场。借鉴美国的经验，中国也正在经历自己的“去散户化”，政策和制度逐渐向机构投资者和长线资金倾斜，A股市场资金结构已经出现了边际变化。在当前金融供给侧改革以及注册制试点的背景下，投资者结构改善有利于促进股市稳定健康发展，减少“追涨杀跌”现象，使金融服务更加契合实体经济发展的需要。风险提示：监管政策变化风险；市场大幅波动风险。|2主要结论各项资金对本轮行情的反应速度并不一致散户：相对后知后觉，新增投资者数量和两融余额均在二月中旬后明显增加。游资：反应相对迅速，活跃度持续增加，推动本轮行情持续演绎。2019年至今，排名前两位的游资活跃席位的总交易金额均达到了去年全年总金额的200%以上。场外配资：今年以来场外配资死灰复燃，我们认为本轮监管会参考2015年的经验教训。公募基金：反应相对落后，主动股票型基金2、3月份波动中显著加仓，4月中旬出现回调。其中混合偏股型基金、灵活配置型基金仓位上升比较明显。主动股票型基金份额一季度整体增长，四月份大幅减少。ETF一季度持续净赎回，但4月份出现短期较大净申购后，份额已回到年初水平。私募基金：2月以来大幅加仓，整体平均仓位迅速放大到过去一年的最高水平。外资：今年年初北上资金大规模集中流入，是春季行情的重要驱动因素之一。2月底以来北上资金净流入有所放缓，4月出现净流出情况，外资逐渐进入短期收益兑现的阶段。总结面对春季行情的持续深化演绎，各项资金反应速度并不一致。外资、游资等反应相对迅速，成为春季行情的重要驱动因素；散户、公募、私募等反应相对较慢，2月以后大规模入场。当前市场各项资金的活跃程度已明显高于去年，新增投资者数量、两融余额、新基金发行规模等指标已出现明显上涨，但是和历史高点（15年牛市等）相比仍有较大差距，两融、公募/私募发行规模仍有继续上升的空间。北上资金暂时进入收益兑现阶段，随着MSCI分三步扩容、以及A股初步纳入富时罗素指数，今年北上资金净流入规模仍将持续扩大。|3年初支撑本轮行情的资金面情况个人投资者：我们认为后续A股仍存向上空间，散户数量、两融余额、游资活跃度均有望继续提升。参考15年股灾后的两融高点，预计两融余额规模可能达到12000亿左右。公募基金：今年以来基金发行的量级处于历史相对较低的水平，与2014年上半年情况类似。参考2014年下半年的基金发行增加情况，预计2019年主动股票型基金发行份额有望达到3000亿份左右。私募基金：2019年前两个月私募基金发行维持低位，当前中国对冲基金经理A股信心指数已回升至去年10月、11月的水平，结合看来私募基金发行规模有望回升至500-1000亿元。股票回购：2018年股票回购规模占A股流通市值的比重约为0.29%，预计2019年股票回购达到1696-1889亿。外资：若今年MSCI完成对A股的扩容，合计可能带来约4310亿人民币的海外增量资金。再加上A股初步纳入富时罗素指数可能带来120亿美元的被动增量资金，今年外资潜在流入规模约为5000-6000亿人民币。|42019全年增量资金判断之一保险：2018年底保险资金运用余额16.4万亿，2017、2018年同比增速分别为11.4%、9.97%。近年来保险持股市值占保险资金运用余额的比重维持12.5%左右。假设保险资金运用余额增速8%-10%，预计2019年险资入市规模可能增加大约1312-2025亿元。银行理财：我们估算投资A股的银行理财资金约为6400亿元。随着银行理财新规出台以及理财子公司的批准设立，直接投资二级市场的规模有望增加。短期投入股市的增加规模可能相对有限；长期随着理财子公司设立门槛逐渐降低以及投资逐渐成熟。参考2018年银行理财规模32万亿元，假设投资A股占比从2%增加至5%，将给股市带来万亿规模的增量资金。社保基金、年金和养老金：当前社保基金持股规模约2500亿，企业年金持股规模16.4亿，养老金持股规模约为937亿。按照社保基金资产规模增速维持8%左右，持股比例12%-20%，预计2019年社保基金持股规模有望增加200-400亿元，预计企业年金持股规模增加5-10亿元。2019年将增加9个省份委托投资养老基金（当前有17个省市委托投资），预计今年养老金入市规模有望增加约500亿元。|52019全年增量资金判断之二A股投资者结构现状分析|6参考WIND数据，散户持股市值占比逐渐下降，产业资本的主导地位正在逐渐强化。短线资金的持股比例有所下降，长线资金的持股比例有所提高。外资的话语权也在逐渐提升。|7A股的投资者结构正在朝多元化的方向发展0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%60.00%一般法人（产业资本）散户境内机构投资者（右轴）外资（陆股通+QFII）（右轴）[CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][CELLRANGE],[值][值]A股投资者结构变化情况2018年三季度各类投资者持股占比|8A股的投资者结构正在朝多元化的方向发展201020112012201320142015201620172018三季一般法人（产业资本）50.195%53.937%53.128%51.676%51.598%48.164%49.780%51.757%53.285%散户35.358%32.914%33.421%36.309%37.012%41.546%39.695%36.763%36.987%外资（陆股通+QFII）0.330%0.341%0.413%0.467%0.695%0.471%0.669%1.345%1.972%保险公司2.857%2.993%3.337%2.514%3.379%2.774%2.843%3.038%2.803%基金9.304%7.930%7.577%6.646%4.808%4.418%4.061%3.891%2.372%非金融类上市公司0.881%0.862%1.029%1.128%1.233%1.086%1.159%1.104%0.979%阳光私募0.100%0.135%0.144%0.170%0.248%0.285%0.472%0.898%0.562%社保基金0.224%0.266%0.355%0.505%0.521%0.595%0.582%0.545%0.544%券商集合理财0.208%0.174%0.172%0.234%0.188%0.284%0.420%0.303%0.243%券商0.190%0.161%0.134%0.091%0.124%0.220%0.185%0.172%0.091%信托公司0.206%0.160%0.176%0.186%0.153%0.110%0.088%0.128%0.087%银行0.086%0.070%0.054%0.033%0.021%0.032%0.032%0.042%0.055%企业年金0.011%0.012%0.002%0.005%0.002%0.005%0.005%0.004%0.003%财务公司0.052%0.046%0.058%0.036%0.019%0.011%0.009%0.007%0.004%基金管理公司0.000%0.000%0.000%0.002%0.000%0.000%0.000%0.003%0.012%自然人投资者：2015年来持股市值占比和交易占比均稳步下降。自然人投资者换手率较高，持有周期较短，盈利能力相对较低。一般法人：持股市值占比最大且相对稳定，2017年达到61.53%。交易占比最低，换手率很低，倾向于长期持有。专业机构：2015年来持股市值占比和交易占比均稳步上升。2017年，专业机构的持股市值占比和交易占比分别为16.13%和14.76%。沪股通：开通以来持股市值占比和交易占比均持续上升。当前所占比重较小，但增速较快。预计未来外资将持续流入，沪股通持股市值占比和交易占比仍将继续提升。|9上交所的投资者结构变化各类投资者持股市值占比（%）20102011201220132014201520162017自然人投资者23.1320.4719.7421.7823.5125.1823.7021.17一般法人60.9964.3263.3463.6461.4459.8360.0061.53沪股通0.390.490.721.18专业机构15.8815.2116.9214.5814.6514.4915.5816.13其中：投资基金7.196.045.924.543.762.933.013.26各类投资者交易占比（%）20102011201220132014201520162017自然人投资者84.5983.5280.7882.2485.1986.9185.6282.01一般法人2.432.092.102.462.982.061.411.92沪股通0.220.560.751.30专业机构12.9814.3917.1215.3011.6010.4712.2114.76其中：投资基金7.677.098.026.183.992.323.524.15各类投资者盈利金额（亿元）20102011201220132014201520162017自然人投资者-1233-8760254229622288323111-70903108一般法人-20800-167982812-7427506307803-982019237沪股通179226331034专业机构-3207-47782568-2097131723481-317111156合计-25240-303357923-65628686434621-2004934535海外股市投资者结构经验借鉴|10美国：机构主导型市场，散户占比持续下降