非银金融行业2019年下半年投资策略优中选优紧抱蓝筹20190508中信证券46页

证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款优中选优紧抱蓝筹非银金融行业2019年下半年投资策略｜2019.5.8中信证券研究部邵子钦首席非银金融分析师S1010513110004童成墩非银分析师S1010513110006田良非银分析师S1010513110005薛姣非银分析师S1010518110002非银金融行业2019年下半年投资策略｜2019.5.8请务必阅读正文之后的免责条款部分核心观点由货币宽松所带来的估值修复基本完成，未来需要降低风险暴露，优中选优，通过持有商业模式好、机制完备、管理层优秀的可以持续创造α的龙头公司，穿越周期，赚取时间价值。▍分母影响已经结束，估值修复基本完成，建议优中选优，紧抱蓝筹。由于基本面企稳回升已有所体现，货币政策正在由宽松转向相对谨慎，而且目前估值已包含2019年业绩增长因素，因此建议降低风险暴露，优中选优，紧握可以持续创造α的非银头部公司，赚取时间价值。▍好的商业模式创造α。股票投资长期赚的是商业模式的钱，好的商业模式可以持续创造α。我们观察到：很多公司开始根据自身基因和特点，主动谋求商业模式的转型升级。例如：①中国平安：通过客户端和投资端分别进行合并同类项，实现业务聚焦。②中金公司：通过打造财富管理和资产管理平台，向轻资产转型。③华泰证券：通过数字科技重构业务流程和管理模式，实现转型升级。▍机制和人才是转型成功的必要保障。公司通过愿景吸引人才，通过机制留住人才，经过时间沉淀，形成团队、文化、品牌，品牌占领客户心智，形成闭环。①中国平安：历史上第三次执行员工持股计划，并与股票回购挂钩。②中金公司：海尔成为第二大股东，并实施合伙董事总经理制度。③华泰证券：引入战投、重组董事会、全球选聘渐次变革。▍保险：拥抱长期专注核心能力建设的公司。面对投资端的不确定性，低成本负债是保险股阿尔法回报的可持续来源。预计下半年资产端、负债端、资本端趋势仍处于较为有利的位置。资产端：股涨债跌有利于进取型资产配置。负债端：健康保障业务预计3-5年保费翻倍。资本端：保障业务轻资本，有利于市场份额提升，提高股东回报率。目前A、H平均P/EV分别为0.94倍、0.69倍，估值仍有提升空间，维持“强于大市”评级。中国平安是中长期的首选，看好新华保险、中国太保的盈利周期拐点。▍证券：回归本源，走向集中。行业机遇来自供给侧改革，随着监管环境变化、投资者结构成熟和业务创新差距加大，强者恒强的时代正在来临。长期投资关注阿尔法，扣除分红和再融资，大券商近5年平均净资产增长率11-17%。短期投资看贝塔，2019年以来券商指数累计上涨27.2%，行业平均PB为1.31倍，龙头券商估值1.59倍PB，估值修复已经完成，正在步入“交投活跃度提升带来业绩改善”的贝塔阶段，该阶段股价表现与市场风险偏好和资金面息息相关，需密切关注开户数、保证金余额、换手率和两融等市场指标变化。建议关注在新周期中处于竞争优势的中金公司和华泰证券。▍租赁：关注龙头超跌带来的高确定性机会。当前龙头估值处于合理区间。鉴于融资租赁风险尚未出清，生息资产增速进入平稳期；飞机租赁仍面临较大短期事件扰动，板块短期估值上行动力不足。但由于龙头ROE稳健，若股价超跌则会带来高确定性的低估配置机会。推荐以飞机为基础资产的纯美元标的中银航空租赁，建议关注行业龙头远东宏信。▍风险因素：通胀超预期、货币紧缩、股市交易量下降、信贷违约率上升、股票质押风险上升。重点公司盈利预测及估值简表股票代码公司股价BVPSPB评级1819E20E1819E20E601318.SH中国平安81.2030.435.641.82.672.281.94增持601336.SH新华保险52.3821.025.729.72.502.041.76买入601601.SH中国太保34.3016.518.821.02.081.821.63买入601688.SH华泰证券18.3612.5313.2314.401.471.391.27增持03908.HK中金公司15.7410.0611.1112.441.341.211.08增持02588.HK中银航空租赁65.806.056.687.361.391.291.17增持03360.HK远东宏信8.427.017.758.551.030.930.84买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测，注：股价为2019年5月6日收盘价，中金公司、中银航空租赁、远东宏信收盘价为港元，中银航空租赁BVPS预测为美元，其余为人民币非银金融行业2019年下半年投资策略｜2019.5.8请务必阅读正文之后的免责条款部分目录优中选优，紧抱蓝筹.....................................................................................................1分母影响已经结束，估值修复基本完成........................................................................1建议“优中选优，紧抱蓝筹”.......................................................................................1好的商业模式创造α......................................................................................................1机制和人才是转型成功的必要保障...............................................................................5保险行业：拥抱长期专注核心能力建设的公司.............................................................6在风险能力上构建公司壁垒...........................................................................................6行业增长判断：传统需求均值回归叠加保障新需求崛起...............................................8投资策略：拥抱长期专注核心能力建设的公司..............................................................9重点公司推荐..............................................................................................................12证券行业：回归本源，走向集中.................................................................................15发展直接融资，证券行业迎来新机遇..........................................................................15供给侧改革时段，产业格局走向集中..........................................................................16通道模式终结，券商回归专业本源..............................................................................18盈利展望：预计2019年净利润增幅43.9%，全年ROE为4.7%...............................23投资建议：供给侧改革重塑行业格局，关注优势龙头公司.........................................24重点公司推荐..............................................................................................................26租赁行业：关注龙头超跌带来的高确定性机会...........................................................28融资租赁：龙头增长步入稳健期，供给侧改革有望启动.............................................28飞机租赁：B737事件实质影响将近，长期增长确定性仍然较高................................32投资策略：关注龙头超跌带来的高确定性机会............................................................37重点公司推荐..............................................................................................................38非银金融行业2019年下半年投资策略｜2019.5.8请务必阅读正文之后的免责条款部分插图目录图1：中国、美国和日本融资结构比较..........................................................................16图2：中国信贷、债券和股票融资结构比较...................................................................16图3：经济产业结构调整必须依赖直接融资配置资源....................................................16图4：美国、日本和中国证券业TOP3公司净利润占比................................................17图5：美国证券行业经纪业务佣金率及收入占比（1975-2015）...................................18图6：美国证券行业公司数量逐渐递减（1986-2015）.................................................18图7：高盛将资本优势转化为利润优势..........................................................................18图8：嘉信理财标准业务核心驱动是规模经济性............................................................19图9：金融顾问是摩根士丹利增长瓶颈..........................................................................19图10：摩根通过大客户战略弥补人力瓶颈....................................................................19图11：注册制下投行回归定价销售本源........................................................................20图12：日本各类投资者持有股票市值比例....................................................................21图13：东京交易所一部各