农业咬定供给侧改革不放松20170921国泰君安26页

0咬定“供给侧改革”不放松行业评级：增持证券研究报告2017年09月21日姓名：钟凯锋（分析师）邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880517030005姓名：李晓渊（研究助理）邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880117030074姓名：赵瑞（研究助理）邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880116090111姓名：鲁家瑞（研究助理）邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880117060096国泰君安证券1请参阅附注风险提示1、农业供给侧：最核心的逻辑出发点2、供给侧之养殖：龙头黄金五年，戴维斯“双击”3、供给侧之种植：“调结构”+“提效率“交谊舞农业供给侧改革提升到新高度：2015年底中央首次提出后，农业供给侧改革相关政策密集出台，2017年中央“一号文件”重点聚焦农业供给侧改革；我国农业核心矛盾：资源约束边际增加背景下的有效供给不足，当前我国农业产业面临并非总量不足，而是结构失衡和效率不足问题；我国农业产业趋势：推行以提升农产品有效供给为核心的供给侧改革，农业供给侧改革力度有望超预期；投资机会：自上而下分析，相应投资机会将围绕农业供给侧改革的产业趋势展开。肉类的有效供给即“便宜、好吃、安全”：未来以散户为典型代表的低效率，高污染产能将面临加速淘汰；养殖龙头处于黄金发展时期：从收入、盈利、估值三个角度利好养殖行业龙头标的，看好未来几年表现。推荐标的：牧原股份、温氏股份、天邦股份、正邦科技、圣农发展；规模化比例提升带动相应生产资料需求：包括饲料中的前端料、膨化料，疫苗中的市场苗等；相应生产资料提供商将迎来重大机遇。推荐标的：生物股份、中牧股份、大北农、金新农。农产品的有效供给即“生产效率提升+合理种植结构”：耕地减少与粮食安全的矛盾叠加农村劳动力短缺，加快国内农业耕种模式改革；种植行业投资机会：包括玉米价格底部抬升、生产资料边际贡献率提升、土地流转带来的规模化种植等逻辑。推荐标的：隆平高科、登海种业；受益标的：北大荒、象屿股份、大禹节水。投资要点：咬定“供给侧改革”不放松行业评级:增持国泰君安证券目录030102农业供给侧-最核心的逻辑出发点供给侧之养殖-龙头黄金五年，戴维斯“双击”供给侧之种植-“调结构”+“提效率“交谊舞2请参阅附注风险提示国泰君安证券3请参阅附注风险提示农业供给侧改革：未来农业投资机会的核心来源时间政策看点2016年12月16日中央经济工作会议1）增加绿色优质农产品供给；2）改革粮食等重要农产品价格形成机制和收储制度，特别提到玉米收储制度和去库存；3）细化和落实承包土地“三权分置”。2016年12月20日中央农村工作会议1）适应市场需求，优化产品结构；2）提高农产品质量；3）发展适度规模经营；4）加快科技创新；5）绿色生产，农业节水。2017年2月5日“一号文件”重点聚焦农业供给侧改革：1）优化产品产业结构，着力推进农业提质增效；2）推行绿色生产方式，增强农业可持续发展能力；3）壮大新产业新生态，拓展农业产业链价值链；4）强化科技创新驱动，引领现代农业加快发展；5）补齐农业农村短板，夯实农业共享发展基础；6）加大农村改革力度，激活农业农村内生发展动力。表：近年来农业供给侧改革被提到新高度数据来源：新华网、国泰君安证券研究•农业供给侧改革提升到新高度：2015年底中央首次提出后，农业供给侧改革相关政策密集出台，2017年中央“一号文件”重点聚焦农业供给侧改革；•我国农业核心矛盾已发生实质变化：当前核心矛盾变化具体表现为由以往的总量不足向有效供给不足转变；•农业供给侧改革未来有望超预期：未来我国农业产业趋势是“推行以提升农产品有效供给为核心的供给侧改革”，自上而下来看投资机会将围绕这一产业趋势展开。国泰君安证券4请参阅附注风险提示当前我国的总量供给问题并不突出-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016粮食产量-万吨增速图：自2003年以来，我国粮食产量连续12年增产（2016年小幅减产）数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究我国粮食产量逐年创新高自2004年以来，我国粮食产量实现了连续12年增产（由2003年的4.31亿吨增长至2015年的6.21亿吨，CAGR为3%），2016年粮食产量为6.16亿吨。国泰君安证券5请参阅附注风险提示我国粮食、肉类、蔬菜、水果人均消费量高于世界平均水平（2015年）343.6452.1050100150200250300350400450500世界中国人均粮食产量-公斤48.362.7010203040506070世界中国人均肉类产量-公斤92.7199.1050100150200250世界中国人均水果产量-公斤171.3571.30100200300400500600世界中国人均蔬菜产量-公斤图：我国人均粮食产量高于世界平均水平32%图：我国人均肉类产量高于世界平均水平30%图：我国人均蔬菜产量高于世界平均水平233%图：我国人均水果产量高于世界平均水平115%数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究国泰君安证券6请参阅附注风险提示资源约束边际增加背景下的有效供给不足是当前我国农业核心矛盾0%10%20%30%40%50%60%0.01.02.03.04.05.06.07.08.0200820092010201120122013201420152016农村总人口-亿农民工人数-亿占农村人口比例-1.0%-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%1301311321331341351362009201020112012201320142015全国耕地面积-百万公顷同比图：近年来我国耕地面积趋于缓慢下滑图：我国农村劳动力人口逐渐减少数据来源：wind、国泰君安证券研究数据来源：wind、国泰君安证券研究当前我国农业的核心矛盾：资源约束边际增加的背景下的有效供给不足资源约束和压力增加：城镇化推进过程中，对农业生产资源的压力明显增大（耕地面积下滑、农村劳动力减少）；劳动力、环保等成本持续增加；有效供给不足：包括结构失衡和效率不足两方面。国泰君安证券7请参阅附注风险提示我国农业产业面临结构失衡问题0501001502001992199419961998200020022004200620082010201220142016玉米:年末库存/消费量大豆:年末库存/消费量小麦:年末库存/消费量稻谷:年末库存/消费量0%20%40%60%80%100%1992199419961998200020022004200620082010201220142016玉米：进口量/国内消费量大豆：进口量/国内消费量小麦：进口量/国内消费量稻谷：进口量/国内消费量图：我国玉米高库存问题最为突出图：我国大豆高度依赖进口数据来源：wind、国泰君安证券研究数据来源：wind、国泰君安证券研究农业产业结构失衡：“三高”问题突出•高产量：我国粮食、肉类、蔬菜、水果人均消费量均高于世界平均水平；粮食“十二连增”；•高库存：玉米库存问题突出，2015年玉米库存占消费量比重达到历史最高值176%；•高进口：大豆最依赖进口，2016年我国大豆消费中86.5%来自进口。国泰君安证券8请参阅附注风险提示我国农业产业面临效率不足问题965106466731969548002004006008001,0001,200小麦玉米大豆中国-元/亩美国-元/亩295248160050100150200250300350黑龙江我国平均美国大豆种植土地成本-元/亩图：我国粮食种植成本明显高于美国（2014）图：我国土地成本大幅高于美国数据来源：国家发改委价格监测中心、国泰君安证券研究数据来源：国家发改委价格监测中心、国泰君安证券研究农业产业效率不足：维系当前总量供应充足局面的成本过高•种植成本显著高于美国：我国种植小麦、玉米、大豆总成本分别比美国高203%、53%、80%；•我国土地、人工成本过高：我国大豆种植平均土地成本每亩247.7元，同期美国仅160元左右，且美国粮食种植成本很少；•其他成本：包括政策成本、临储政策带来的财政压力等。国泰君安证券9请参阅附注风险提示农业供给侧改革小结02000400060008000100001200020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016巴西:人均农业增加值中国:人均农业增加值全球:人均农业增加值图：我国劳动生产率处于较低水平，仍有巨大提升空间（单位：美元）数据来源：wind、国泰君安证券研究农业供给侧改革小结•核心矛盾：我国资源约束边际增加的背景下的有效供给不足；•产业趋势：推行以提升农产品有效供给为核心的供给侧改革；•投资机会：自上而下分析，相应的投资机会将围绕农业供给侧改革的产业趋势展开。国泰君安证券目录030102农业供给侧-最核心的逻辑出发点供给侧之养殖-龙头黄金五年，戴维斯“双击”供给侧之种植-“调结构”+“提效率“交谊舞10请参阅附注风险提示国泰君安证券11请参阅附注风险提示产业发展趋势：•肉类的有效供给：便宜，好吃，安全核心要素：更高的育种效率、更全面科学的饲料配方、更完善的动保防护、更低的环境负外部效应、更合理的区域布局等；发展方向：以散户为典型代表的低效率，高污染的产能将面临加速淘汰。A股投资机会：•养殖行业龙头处于黄金发展时期，盈利与估值双升时刻到来投资逻辑：从收入端、盈利端、估值端三个角度利好养殖行业龙头标的，看好未来几年表现；推荐标的：牧原股份、温氏股份、天邦股份、正邦科技、圣农发展。畜禽养殖产业的供给侧改革逻辑国泰君安证券12请参阅附注风险提示畜禽养殖行业：收入端（以生猪养殖行业为例）051015202530354045502015/12015/62015/112016/42016/92017/22017/7二元母猪平均价-元/公斤4.5%50%0%10%20%30%40%50%60%中国top10美国top10市场占有率图：我国生猪养殖行业前十大企业市占率仅4.5%图：16年来规模场快速补栏，二元母猪价格维持高位数据来源：wind、国泰君安证券研究数据来源：wind、国泰君安证券研究当前我国生猪养殖行业表现为大行业、小公司格局，即将进入规模化加速阶段行业集中度有望快速提升：我国生猪养殖行业市场规模超万亿，目前我国生猪出栏CR10仅4.5%，和美国前十大企业50%的市占率相比，未来行业龙头成长空间巨大；规模化加速时期已到来：环保压力下，低效率散养户加快出清、规模企业快速扩张；国际比较发现，我国当前类似美国90年代初期，即将由规模化启动阶段进入规模化加速阶段，龙头有望充分受益。国泰君安证券13请参阅附注风险提示11.41310.511.011.512.012.513.013.5牧原股份行业平均肥猪单位成本-元/公斤275396050100150200250300350400450行业平均牧原股份单头肥猪盈利-元图：牧原股份肥猪成本仅11.4元/公斤，全行业最低图：牧原股份单头肥猪较行业具有100元以上超额收益数据来源：公司公告、国泰君安证券研究数据来源：wind、国泰君安证券研究领先企业的盈利绝对值和相对优势将更加明显绝对盈利水平持续高企：低效率、高污染散养户产能持续出清，行业补栏增加缓慢，龙头凭借成本优势，本轮周期盈利能力较以往明显提升