农林牧渔行业2018年春季策略研讨会现代农业起舞时重趋势轻周期20180312国泰君安27页

现代农业起舞时，重趋势轻周期2018年03月12日行业评级：增持姓名：钟凯锋（分析师）证书编号：S0880517030005姓名：李晓渊（研究助理）证书编号：S0880117030074姓名：赵瑞（研究助理）证书编号：S0880116090111证券研究报告2018年春季策略研讨会姓名：鲁家瑞（研究助理）证书编号：S0880117060096诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会218年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明01核心观点：现代农业起舞时，重趋势轻周期农业现代化浪潮加速是我国农业最大的基本面和最重要的趋势变化，重趋势轻周期，积极把握养猪龙头千亿市值之路，生产资料龙头（种子、动保、饲料等）加速成长时期。020304投资要点（行业评级：增持）畜禽养殖：顺应养猪规模化趋势，把握禽板块超跌反弹行情环保锁住供给弹性，18年生猪均价没有这么悲观，随着环保、资金、土地、成本四大门槛明显抬升，大型规模场迎来黄金发展期，建议增持出栏高增长养猪龙头；禽板块基本面拐点向好明确，股价、仓位均处于历史低位，建议积极把握禽板块超跌反弹。动保饲料：动保迎来黄金发展时期，饲料自下而上精选个股我国动物疫苗市场规模3年内有望达200亿，潜在市场达5倍空间，规模化比例提升、市场化销售加快扩大行业规模，看好技术持续升级，相关爆品驱动业绩高增长的龙头；规模化大势影响饲料行业增速，但市场不会萎缩，建议自下而上精选个股。种业：产品处于换代前夜，行业积极加速整合水稻种子换代进行中、玉米种子处于品种换代前夜，当前行业正在经历加速整合阶段，长期看好自身研发储备、以及资本运作具有明显优势的种业龙头。目录/CONTENTS畜禽养殖：顺应养猪规模化趋势，把握禽板块超跌反弹行情01动保饲料：动保迎来黄金发展时期，饲料自下而上精选个股02种业：产品处于换代前夜，行业积极加速整合03诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会418年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明生猪养殖板块：短期角度，近期猪价下跌较为明显，预计5月后迎来较明显反弹行情01近期猪价出现明显回调：3月初已跌破12元/公斤，我们认为主要受到周期下行、季节性下行两重因素叠加影响，短期市场整体呈现供大于求的局面。猪价下跌符合预期：当前时点与前几轮周期的同期情况较为类似（15年春节前后合计下跌2个月，下跌幅度12%；14年同期下跌3个月，下跌幅度30%），预计本次猪价下跌趋势将延续至4月份。季节性+周期性因素影响，近期猪价回调明显1数据来源：wind，国泰君安证券研究-6%-4%-2%0%2%4%6%8%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月上涨幅度生猪价格运行存在季节性规律猪价存在季节性变化规律：经过近十年的数据统计发现，每年5-8月、11-1月猪价大概率上涨，2-4月、9-10月大概率下跌。预计5-8月份迎来反弹行情：受到冬季寒冷天气致仔猪存活率偏低，以及17年下半年环保督察升级影响，预计18年5-8月份生猪供应偏紧，猪价有望迎来较为明显反弹，猪价同比有望实现转正，板块情绪将有望提振。预计5-8月迎来反弹，板块情绪有望提振25-8月份生猪价格呈现环比上涨趋势81012141618202201-0101-1501-2902-1202-2603-1103-2504-0804-2205-0605-2006-0306-1707-0107-1507-2908-1208-2609-0909-2310-0710-2111-0411-1812-0212-1612-30(元/千克)22个省市:平均价:生猪200720082009201020112012201320142015201620172018均值诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会518年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明生猪养殖板块：中期角度，环保锁住供给弹性，18年生猪均价没那么悲观01环保致17年能繁存栏明显下行：17年受环保禁养、下半年多地环保督察影响，母猪淘汰力度加大，17年12月能繁存栏下降至3424万头，同比下降6.4%。预计18年环保力度维持高位：草根调研发现仍有部分禁养区猪场并未在17年底拆迁完毕，18年未完成的猪场拆迁仍将继续，且部分中小规模场扩张受环保压力影响超出市场预期，预计18年能繁存栏难以快速回升，产能恢复曲线将在原有预期基础上进一步拉平。环保力度维持高位，18年供需紧平衡难改1数据来源：wind，国泰君安证券研究能繁存栏和生猪存栏持续下滑18年全年均价没那么悲观：结合能繁存栏、MSY、体重分析，我们认为尽管养殖效率持续提升，但环保致能繁存栏下降明显，18年供需有望维持紧平衡，预计18年生猪均价14元/公斤左右，同比下滑幅度明显收窄。18年全年均价没那么悲观2近年来母猪性能（MSY）持续提升3,0003,5004,0004,5005,0005,50030,00032,00034,00036,00038,00040,00042,00044,00046,00048,00050,000091011121314151617能繁母猪存栏-万头生猪存栏-万头13.6513.9914.5414.3414.6715.4317.4218.432.5%3.9%-1.4%2.3%5.2%12.9%5.8%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%0246810121416182020102011201220132014201520162017MSY同比诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会618年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明生猪养殖板块：环保、资金、土地、成本四大门槛明显抬升，现代养猪对传统养猪加速替代01环保致散养户产能快速出清：我国农村污染中约80%来自畜禽养殖行业，每年产生近40亿吨畜禽粪污。草根调研情况看，全国各省市在17年底前严格执行禁养政策，禁养区内大批猪场已被规范清理，本轮环保压力导致散养户加速退出行业。预计18年环保力度仍将维持高位：随着18年环保税开始起征，中央会议明确对环保重视，预计环保力度不减，而散养户资金实力较弱难以承担高额环保设备投入，并且用于资源化利用养殖场废液的土地不充足。环保：预计未来环保力度仍维持高位1数据来源：国泰君安证券研究大型规模场采用沼气发酵进行粪污处理养猪为重资本投入行业：每头商品猪资本支出约1200元左右，万头以上的猪场需要资金投入超过千万，在当前资金成本趋于上行，猪周期下行致养殖盈利逐步收窄背景下，中小养殖户难以实现快速扩张。大型养殖企业优势明显：自身具备充足资金实力，并拥有丰富融资渠道和更低融资成本助力产能扩张。如牧原凭借多元融资渠道，未来3年有望保持60亿元左右资本开支水平，年新增产能有望达500万头左右。资金：行业重资本投入，规模场优势明显2规范化中小养殖场采用发酵床进行粪污处理诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会718年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明生猪养殖板块：环保、资金、土地、成本四大门槛明显抬升，现代养猪对传统养猪加速替代01环保政策和国情背景导致用地难：各级政府在土地规划中并未留出专门的畜禽养殖用地，且环保影响下各地对养殖场选址及废弃物处理提出了严格要求，散养户由于规模较小，污染处理能力差，未来选地用地将更为困难。大型企业具有全面优势：大型养殖场技术、资金实力强，具有规模优势，有能力在远离水源，道路，人口密集区地块开展养殖，且企业信用背书强、违规成本高，更容易获得政府的土地支持。土地：散养户选地用地更为困难1数据来源：wind，国泰君安证券研究近年来我国农民工工资水平保持较快增长养殖机会成本快速上升：散养户为抵消外出打工的机会成本，只能通过扩大养殖规模取得足够经济效益。当前需年出栏200头以上才能抵消成本，养殖机会成本上升加快了散养户退出速度。规模场养殖效率、原料采购优势凸显：大型养殖集团各项养殖效率指标（如料肉比、PSY、仔猪成活率等）与散养户的差距持续拉大，饲料原料可通过集团采购方式发挥规模优势，养殖成本优势日益明显。成本：大型规模场具有全方位优势2行业龙头牧原股份PSY显著高于行业平均0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002010201120122013201420152016月均工资-元同比增速101214161820222426牧原股份行业平均PSY诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会818年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明生猪养殖板块：“手头有猪”更为重要，大型规模场迎来黄金发展期01大型规模场迎来黄金发展期：自16年以来，大型养猪上市公司以及部分饲料公司抓住产业发展机遇，快速跑马圈地抢占土地等稀缺资源进行产能扩张，已经反映为17年出栏量的高速增长。行业集中度提升空间大：从行业市占率看，美国top5养殖企业市占率超过30%，而我国当前仅为5%左右，行业表现为明显的“大行业、小公司”格局，随着养猪业供给侧改革继续深化，大型养殖集团更易获得土地、资金等资源倾斜，未来整体出栏有望实现每年超过30%的高速增长。当前生猪养殖行业处于规模化发展黄金期1数据来源：wind，国泰君安证券研究近年来我国规模化养殖比例快速提升把握行业规模化发展趋势：寻找未来出栏量高增长养殖龙头，以市占率快速提升抵御周期价格波动，以未来更高的盈利预期提升当前估值中枢。推荐标的：牧原股份、温氏股份、天邦股份、正邦科技。顺应规模化趋势，享受龙头盈利估值双升22017年我国前5大企业市占率约5%左右3%4%7%8%40%41%44%44%57%55%49%48%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014201520162017散养户规模场一体化2.8%1.1%0.7%0.5%0.4%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%温氏牧原正大正邦雏鹰市占率诚信·责任·亲和·专业·创新2018年春季策略研讨会918年农业春季策略报告《现代农业起舞时，重趋势轻周期》请参阅附注免责声明禽板块—存栏低：在产父母代存栏连续下降，行业面临有效去产能01行业面临有效去产能：在产父母代存栏数据自17年10月底以来连续下降，至18年3月初已经下降20%左右，并处于有数据统计以来的最低位置。在产父母代存栏连续下降，行业面临有效去产能1数据来源：wind，国泰君安证券研究在产父母代存栏量持续走低预计18年引种量仍处低位：从祖代引种量来看，17年全行业引种或更新超过68万套，18年1月份引种仅为1.8万套，其中新西兰技术性封关影响为重要原因。祖代鸡引种量处于低位，利好鸡价趋势性行情218年1月祖代鸡引种数量仅为1.8万套-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0204060801001201401601802005200620072008200920102011201220132014201520162017祖代鸡引种（万套）同比17年祖代鸡引种数量不足70万套01234562,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4002015/6/12015/7/12015/8/12015/9/12015/10/12015/11/12015/12/12016/1/12016/2/12016/3/12016/4/12016/5/12016/6/12016/7/12016/8/12016/9/12016/10/12016/11/12016/12/12017/1/12017/2/12017/3/12017/4/12017/5/12017/6/12017/7/12017/8/12017/9/12017/10/12017/11/12017/12/120