交通运输行业19Q3总结周期需求探底回升快递盈利继续分化201923页

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/23[Table_Contacter]本报告联系人：曾靖珂[e-mail][Table_Page]行业专题研究|交通运输2019年11月5日证券研究报告[Table_Title]交通运输行业交运行业19Q3总结：周期需求探底回升，快递盈利继续分化[Table_Author]分析师：关鹏SAC执证号：S0260518080003SFCCE.no:[e-mail][Table_Summary]核心观点：航空：扣汇利润总额同比回升，需求增速较Q2有所回升2019Q3单季，航空出行需求较Q2探底回升；据国家民航局数据，民航客运量增速由19Q2的7.18%提升至9.12%；但因去年收益高基数原因，国/南/东航Q3单季客公里收益水平分别同比下滑约4-5%。租赁新准则致三大航汇率敏感性翻倍，其次，因新租赁准则，国/南/东航19Q3利息支出分别同增：5.03亿元、6.45亿元、4.51亿元。2019Q3单季，航司整体补贴稳中有升；剔除汇兑影响来看，三大航扣汇利润总额变化各有差异，国航、南航、东航扣汇利润总额分别同比变化约+5.86%、+22.57%、+0.77%。展望四季度，伴随航司民航建设基金减半开始落地、国内逆周期调节政策进一步加码，整体需求有望逐步改善；目前航空板块PB估值都已位于历史底部区域，伴随负面因素逐步改善，关注航空板块配置价值。建议关注：南方航空A股，中国南方航空H股；春秋航空，吉祥航空。快递：圆通、顺丰增速大幅回升，旺季有望加速行业分化据国家邮政局数据，三季度，全国快递量同增27.6%（Q1：22.5%；Q2：28.4%），快递单价（剔除附加收入）同比下降6.1%（Q1：-5.6%；Q2：-6.2%），行业维持高景气，价格战逐步趋稳。韵达、圆通、申通、顺丰快递量分别同增47.0%、44.1%、52.7%、29.5%；分别较Q2增速变化-0.1pct，+12pcts，+4pcts，+19pcts；扣非净利分别同比变化+24.96%、+17.41%、-38.84%、+61.62%。四家快递公司19Q3单季合计扣非净利同增23%，Q1/Q2分别为9%、12%。伴随竞争加剧，Q3业绩增速较H1进一步分化，韵达、顺丰Q3单季保持20%以上的利润增长。从趋势上来看，快递的单件利润已经下降到历史最低位，成本对价格策略的制约进一步加强，成本优化和价格策略不匹配的公司已经表现出利润负增长，以及经营性现金流恶化。在后续的行业竞争中，产能扩张与成本优化节奏的差异将继续引导行业格局阶段性调整。前期卡位较好的韵达依然在成本和现金流上展现出优势，而圆通、顺丰都在成本管控上加速追赶。伴随精细化管控的深化以及电商旺季的到来，快递龙头的业绩增速有望保持在较高水平。重点推荐：韵达股份；重点关注：顺丰控股。高速公路：车流增速表现积极，关注取消省站政策影响据交通运输部数据，19Q3单季车流增长呈现企稳回升趋势，其中客、货车流分别为19.0、6.1亿辆，分别同增9.14%、7.62%，较19Q2增速分别加快1.74pcts、1.60pcts。19Q3单季，高速公路行业营业收入、归母净利、扣非归母净利累计增速分别为5.7%、7.6%、15.1%，较Q2放缓1.1pcts、1.1pcts、4.9pcts。对比19Q3单季公路运量、车流及路企通行费收入增速表现可以发现，车流增速回升趋势好于公路运量，而通行费收入增速趋势与车流增速存在背离，我们推断这主要与取消省站的政策推进相关。ETC优惠短痛长好影响下，考虑ETC推广带来的通行效率提升对龙头公司饱和路产的流量诱增效应更强，车流增速对通行费优惠的对冲能力更好，推荐关注ETC布局前瞻的全国性路产龙头招商公路，以及发达地区龙头路企深高速、宁沪高速。风险提示:人民币汇率大幅波动、油价大幅上行；精细化管控不达预期，运输、人力等成本大幅上涨，价格战恶化，电商增速不达预期，新业务发展拖累主业；经济下行对路产车流冲击超出预期，高速公司辅业经营波动加大。[Table_Report]相关研究：交通运输行业:Q3基金持仓增配物流，取消高速省站进入试运行阶段2019-11-04交通运输行业:Q3快递量同增27.6%，19冬春航季国内航班同增约5%2019-10-20识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/23[Table_PageText]行业专题研究|交通运输[Table_impcom]重点公司估值和财务分析表股票简称股票代码货币最新最近评级合理价值EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价报告日期（元/股）2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E上海机场600009.sh人民币78.782019/10/29买入84.422.712.9329.0726.8921.6018.2015.614.4招商公路001965.sz人民币8.292019/11/4买入9.580.700.7711.8410.7716.4915.159.09.3韵达股份002120.sz人民币32.772019/10/31买入37.801.261.5626.0121.0115.1811.9320.119.9顺丰控股002352.SZ人民币40.172019/10/25增持42.901.341.5930.0825.2418.7815.2014.214.5嘉友国际603871.sh人民币30.642019/10/29买入46.002.302.7113.3211.319.928.3918.718.1南方航空600029.sh人民币7.182019/8/30买入8.900.360.5519.9413.058.036.926.59.1南方航空股份1055.hk港币5.312019/8/30买入5.850.420.6412.618.2511.556.576.59.1数据来源：Wind、广发证券发展研究中心备注：表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/23[Table_PageText]行业专题研究|交通运输目录索引概览：19Q3单季交运板块盈利增长3.26%.......................................................................6一、航空：需求阶段性探底，扣汇利润回升.......................................................................71.1三大航收益质量顺周期下行，春秋、吉祥相对平稳.............................................71.2油价较去年同期下滑约11%，成本管控趋势延续................................................71.3新租赁准则加大汇率弹性，利润受外部扰动增强................................................91.4补贴整体稳中有增，受益油价下行扣汇利润有所回升.......................................10二、圆通、顺丰增速大幅回升，旺季有望加速行业分化..................................................122.1Q3单季快递量增速达27.6%，快递单价降幅趋稳.............................................122.2圆通、顺丰增速大幅回升，A股快递扣非净利增速达23%...............................122.3圆通成本改善再超预期，顺丰毛利率同比提0.89PCTS......................................132.4三季度资本开支不减速，产能投入效果将在Q4集中显现................................14三、高速公路：车流增速表现积极，关注取消省站政策影响...........................................163.1车流增速有所回升，客车表现优于货车.............................................................163.2营收增速有所放缓，预计与ETC推广折扣优惠政策相关..................................173.3毛利率保持平稳，净利率维持高位....................................................................183.4ROE有所回升，主要源于净利率改善................................................................193.5小结：车流增速表现积极，关注取消省站政策影响...........................................20风险提示...........................................................................................................................21识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/23[Table_PageText]行业专题研究|交通运输图表索引图1：19Q3单季交运各板块营业收入及成本增速..................................................6图2：19Q3单季交运各板块毛利增速及毛利率变动..............................................6图3：19Q3单季交运各板块销售、财务费用及归母净利增速表现........................6图4：三季度航空旅客量增速略有回升（旅客量增速：%）..................................7图5：2019Q3单季各航司收益水平同比变动幅度（客公里收益）........................7图6：2019Q3单季国内航油出厂价均价同比下降11%.........................................8图7：航司单位ASK航油成本继续下行（同比变化幅度）....................................8图8：各航司单位ASK非航油成本继续下行（同比变化幅度）............................8图9：各航司2019Q3单季毛利率同比变动幅度....................................................9图10：2019Q3单季人民币兑美元贬值2.8%；幅度较19年上半年的0.17%扩大................................................................................................................................9图11：国航、南航、东航汇兑损失（单位：亿元）...............................................9图12：19Q3国航、南航、东航利息支出分别同增：5.03、6.45、4.51亿元.....10图13：2019Q3单季各航补贴额度同比基本平稳（亿元）..................................10