休闲服务行业美奢消费系列之十五从剖析周大福看珠宝行业趋势20181209兴业证券33页

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究行业点评报告证券研究报告＃industryId＃休闲服务＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持）＃relatedReport＃相关报告《【兴证社服】社会服务业2018年12月份投资月报——布局确定性成长标的，关注超跌反弹机会》2018-12-03《【兴证社服】消费“新常态”下的现代服务业投资机遇——2019年社服年度投资策略》2018-11-28《【兴证社服】出境游跟踪点评报告：Q3行业增速略有放缓，看好出境游长期发展趋势》2018-11-27＃emailAuthor＃分析师：李跃博[e-mail]0190512070003刘嘉仁[e-mail]0190518080001＃assAuthor＃投资要点＃summary＃⚫窥见中国珠宝行业趋势。拆解周大福不仅仅只是因为他身为全国甚至是全球市场份额的领先者，更重要的还是通过拆解其历史，理解其策略，并且透视其未来方针来探讨珠宝行业的未来趋势。珠宝行业在国内已经逐渐进入了品牌集中化的阶段，从消费性产品的镶嵌类珠宝来论，一、二线城市由外资品牌占据主要份额，剩馀由国内外新兴小众品牌瓜分，并且新品牌每年推陈出新。三、四线城市由国产品牌战据主要份额，并且由当地金、银楼瓜分剩馀市场，并且品牌集中度逐年升高。在当前的趋势下，周大福虽然作为品牌领先者，在内地市场开店数量以及增速尚且不如周大生，在中高端消费的一线城市仍未能与外资品牌一拼，究竟未来将如何应对。我们认为了解周大福的应对策略，就能够一窥中国未来珠宝行业的趋势。⚫复盘周大福。自2011年12月上市，公司经历了四次变革，都对其股价有显著影响。1.原料品质保障：2012年与世界三大钻石供货商之一的ALROSA订立合作协议，提供了稳定的钻石原料供应保障。2.取得设计专利：2013年CROSSWORKS向周大福供应其取得专利之八心八箭切割，并授权周大福在大中华区的独家销售。3.迈入高端，然而奢侈消费退缩：2014年斥巨资1.5亿美元收购奢侈钻石品牌HEARTSONFIRE，开始涉足高端钻石饰品市场，然而后续财报不如预期。4.客流显著回升：2017年起，内地赴港旅游人数回升，赴港旅游人数同比增速达到三年以来最高的40.17%，带动香港消费行业增长。⚫横向比较窥见策略方针。横向比较来看公司优势突显在1.品牌矩阵：从高端至大众覆盖面广泛，品牌分拆细致化品牌体验，相较于外资仅覆盖高端品牌能够拓展基础消费者，相较于内地品牌仅拓展大众品牌能够强化黏性。2.存货统一制度：相对内地品牌降低营收波动，著重加盟店同店增速，关注品牌长期发展。3.垂直产业链优化品质保障：公司镶嵌类产品自有生产比率达到50%以上，确保消费者产品体验。由此观察公司黄金以及镶嵌类产品定价相对老凤祥以及周大生为高（参考表4）。⚫长期倚赖多品牌矩阵，中期完善展店逻辑：从以上周大福的历史发展方向来观察可以发现，其通过早期发展的先行者优势确保了原料、品质、设计以及品牌矩阵的构建。短期，公司受惠于来港中国人数增加以及租金下滑的优势保住基本增长。中期，通过内地展店掌握三、四线城市市占，并且以存货统一管理机制完善加盟店的一致性体验，强化品牌黏客。长期，为打造集团针对不同人群属性的覆盖，强化集团品牌忠诚度，突破门店数量限制，公司持续优化品牌矩阵。我们预期周大生在IDo的参股布局也显示已放眼未来。KO风险提示：人均可支配所得下滑;品牌形象受到打击；运营不佳而出现同店增速下滑;＃title＃美奢消费系列之十五：从剖析周大福看珠宝行业趋势＃createTime1＃2018年12月09日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业点评报告报告正文在开始之前：为何拆解周大福窥见中国珠宝行业趋势。拆解周大福不仅仅只是因为他身为全国甚至是全球市场份额的领先者，更重要的还是通过拆解其历史，理解其策略，并且透视其未来方针来探讨珠宝行业的未来趋势。珠宝行业在国内已经逐渐进入了品牌集中化的阶段，从消费性产品的镶嵌类珠宝来论，一、二线城市由外资品牌占据主要份额，剩馀由国内外新兴小众品牌瓜分，并且新品牌每年推陈出新。三、四线城市由国产品牌战据主要份额，并且由当地金、银楼瓜分剩馀市场，并且品牌集中度逐年升高。在当前的趋势下，周大福虽然作为品牌领先者，在内地市场开店数量以及增速尚且不如周大生，在中高端消费的一线城市仍未能与外资品牌一拼，究竟未来将如何应对。我们认为了解周大福的应对策略，就能够一窥中国未来珠宝行业的趋势。1、中资珠宝业执牛耳者1.1、简介与财务情况周大福是大中华地区最具影响力的珠宝商，在我国珠宝品牌市场占有率第一。公司1929年成立，2011年12月在香港联合交易所主板上市，是全球市值最大的纯珠宝商。核心业务为制造及销售主流珠宝及名贵珠宝，包括珠宝镶嵌产品、黄金产品与铂金╱K金产品，并代理多个品牌名表。集团旗下拥有珠宝品牌周大福TMARK、HeartsOnFire、Monologue、SOINLOVE和House1929。根据水贝.中国数据，周大福在我国珠宝品牌中市占率第一，达8.5%，领先传统黄金珠宝品牌老凤祥（5.8%）和主打加盟、深耕三四线渠道建设的珠宝品牌周大生（4.3%）。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业点评报告图1、2015年中国珠宝品牌市场占率数据来源：水贝.中国珠宝指数网，兴业证券经济与金融研究院2018财年，周大福营业收入上升15.4%至591.56亿港元，净利润40.95亿港元，增速34.03%。图2、周大福2013-2018财年营业收入图3、周大福2013-2018财年净利润数据来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理股权集中，郑氏家族为实际控制人。周大福集团实际由香港四大家族之一郑氏家族控制，掌门人郑裕彤是公司的名誉主席和非执行董事，郑裕彤之子郑家纯是公司主席和执行董事。周大福集团股权较为集中，郑氏家族通过层层控股，控制在港交所上市的周大福珠宝集团有限公司。郑氏家族两个控股公司（CYTFamilyHoldings和CYTFamilyHoldingsII）分别持有周大福资本49%和46.7%的股权，周大福资本（CTFCapital）持有周大福控股81%的股权，而周大福（控股）有限公司（CTFHoldings）持有周大福珠宝集团有限公司89.3%的股权。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-行业点评报告图4、周大福股权结构资料来源：周大福官网，兴业证券经济与金融研究院⚫公司股价与大事记。集团标志性品牌“周大福”创立于1929年，被广获认同为信誉及正货的象征，并以产品设计、品质与价值闻名。设计上，优化工艺，接轨国际。2013年8月，与加拿大钻石制造公司Crossworks签订大中华区独家销售专利八心八箭切割方型钻石协议；2014年3月，与古珀行签订大中华区独家销售冠玲珑专利设计产品协议；2014年8月，收购美国高级钻石品牌HEARTSONFIRE；2015年6月，被任命为意大利米兰世界博览会2015中国国家馆之全球合作伙伴；2015年8月，发布“库里南遗产”珠宝杰作《裕世钻芳华》；2016年8月，推出TMARK钻石品牌。品质上，成为香港黄金首饰成色标准，获得优质钻石来源：1956年于港澳推出999.9黄金首饰，后于1984年获香港政府定为香港黄金首饰成色标准；1990年，推行珠宝首饰“一口价”政策；1993年，成为DeBeers全球特约配售商；2009年，成为力拓集团(RioTinto)特选钻石商；2010年，以3,530万美元购得“库里南遗产”(TheCullinanHeritage)507卡钻石毛坯；2012年11月，与俄罗斯钻石开发公司Alrosa签订毛坯供应协议；2016年4月，成为“上海金”参考价成员。价值上，港交所上市，成为重要指数成份股。2011年12月，公司在香港联合交易所主板上市；2012年6月，成为恒生中国(香港上市)100指数成份股；2014年请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-行业点评报告9月，成为恒生可持续发展企业基准指数成份股。辉煌历史提升品牌价值。根据世界品牌实验室（WorldBrandLab）发布的分析报告，周大福2016年品牌价值为605.12亿元，连续五年位列中国珠宝品牌价值第一位。表1、周大福连续五年位列中国珠宝品牌价值第一2016年度排名品牌品牌价值2015年度2014年度2013年度2012年度1周大福605.12亿元周大福周大福周大福周大福2周大生238.69亿元周大生金至尊金至尊金至尊3老凤祥222.91亿元老凤祥周大生周大生周大生4潮宏基202.15亿元潮宏基老凤祥潮宏基潮宏基5老庙黄金194.45亿元老庙黄金潮宏基老凤祥老凤祥资料来源：WorldBrandLab，公司招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理自2011年12月上市，公司股价的涨跌往往与其发展里程碑紧密相关。当公司在设计上有所突破创新时，消费市场反应不一，随后传导至对公司股价影响不一。➢2012年11月13日周大福宣布与世界三大钻石供货商之一的俄罗斯埃罗莎（ALROSA）订立两年策略性合作协议。该协议为周大福提供了稳定的钻石原料供应保障。➢2013年8月28日，周大福与CrossworksManufacturingLtd.签约，CROSSWORKS向周大福供应其取得专利之八心八箭切割完美方型钻石，并授权周大福在其大中华区的庞大零售网络独家销售。➢2014年6月18日，周大福宣布斥巨资1.5亿美元收购奢侈钻石品牌HEARTSONFIRE。本次收购丰富了周大福产品组合，开始涉足高端钻石饰品市场。但是收购后，HEARTSONFIRE在2015年半年报中业绩表现平平，周大福出身是标准化旗舰店模式，想要做高端钻石业务，店铺改造难度系数较高。➢2017年起，香港旅游业触底回暖，内地赴港旅游人数回升，带动香港消费行业增长。受此利好刺激，周大福股价亦有所增长。香港旅游发展局数据显示，2014年内地赴港旅游人数达到4725万人的高峰，随后旅游人数有所回落。2016年12月起，内地赴港旅游人数同比增速由负转正，2018年2月，内地赴港旅游人数同比增速达到三年以来最高，高达40.17%。香港旅游业的回暖带动消费的增长，亦解释了2018年以来周大福香港地区同店增速的迅猛增势。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-行业点评报告图5、上市以来周大福股价走势资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理图6、2016年以来内地赴港旅游人数回升资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理1.2、营收构成与成本分析中国内地的营业额贡献稳步上升，2018财年贡献营收的62.2%。分地区来看，中国内地市场为周大福贡献了62.2%的营业收入，这一比重近年呈上升趋势，由2013财年的52.8%上升至2018财年的62.2%，内地市场成为周大福最重要的市场。而港澳和其他市场营收占比37.8%，占比下降主要受前期港元强劲、反腐打压高端消费、国内经济L型调整影响赴港客流量等影响。2018财年，中国内地的营业额增长18.7%，而港澳及其他市场上升10.5%。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-行业点评报告图7、周大福FY2018分地区营收构成图8、周大福内地业务营收占比逐年提升数据来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理公司珠宝品类丰富，自营的珠宝镶嵌首饰和黄金产品占据超67%。分业务来看，超67%的营收来自自营门店的黄金和珠宝镶嵌首饰收入，15.5%来自对加盟商的批发收入，9.2%来自铂金/K金销售收入，5.8%来自高端钟表代理销售收入。考虑到批发业务中绝大部分为镶嵌类珠宝和黄金产品，这两种品类的销售变动对周大福影响最大。图9、周大福FY2018分业务营收构成数据来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理公司门店数量逐年增加，总门店