海通证券保险行业深度报告万事俱备东风将至商业养老保险深度报告

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]行业研究/金融/保险证券研究报告行业深度报告2017年07月05日[Table_InvestInfo]投资评级增持维持市场表现[Table_QuoteInfo]-2.52%5.40%13.32%21.24%29.16%37.08%2016/72016/102017/12017/4保险海通综指资料来源：海通证券研究所相关研究[Table_ReportInfo]《人身险保费分化加剧，财产险保费增长提速，上市公司强者恒强》2017.06.30《“利差+死差”双提升，静待业绩验证——保险行业2017年中期策略》2017.06.29《个税递延型养老保险试点渐行渐近，商业养老保险将迈入历史机遇期》2017.06.25[Table_AuthorInfo]分析师:孙婷Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850515040002联系人:李芳洲Tel:[phone]Email:[e-mail]万事俱备，东风将至——商业养老保险深度报告[Table_Summary]投资要点：国务院确定加快发展商业养老保险，个税递延型商业养老保险有望加速出台。中国人口老龄化问题使得商业养老保险的发展需求十分迫切,个税递延等政策红利推动商业养老保险迈入历史新机遇。商业养老保险的保费规模必将长期显著提升，保险公司进军养老地产也有望提升整体投资收益率。个税递延的优惠政策有望成为撬动商业养老保险发展的巨大杠杆，中性（乐观）假设下，上市保险公司2017年内含价值预计可提升4-6%（14-20%）。个税递延型商业养老保险有望加速出台。6月21日，国务院常务会议原则通过《关于加快发展商业养老保险的若干意见》，首次明确了加快个人税收递延型商业养老保险试点。另外，《意见》鼓励商业保险机构以多种方式投资养老服务产业，兴办养老机构，参与养老服务业综合改革试点。养老压力与政策红利推动商业养老保险迈入历史机遇期。1）中国正在经历全球规模最大、速度最快、持续时间最长的老龄化过程。2015年中国65岁及以上人口为14386万人，近十年65岁及以上人口逐年增加，老年抚养比快速提升，人口红利逐渐消失。2）发展商业养老保险有助于纠正中国养老金体系的结构性失衡、扩大养老金规模、调整金融结构，并同时带动养老金融服务产业，促进经济转型。中国养老保险三支柱体系中，商业养老保险发展空间巨大。我国的养老保障体系包括三大支柱：基本养老保险（国家层面）、企业/职业年金（企业层面）、商业养老保险（个人层面）。1）第一支柱主要由社保基金和基本养老基金两部分组成。多年来，我国的养老负担过度集中在基本养老保险，由于基本养老保险主要依赖财政补贴，“收不抵支”的压力很大。2）第二支柱为企业年金。2007-2016年，参与企业年金的企业数量、参与企业年金的职工人数、企业年金积累资金规模均有明显增加。但第二支柱企业年金覆盖率低，发展较慢。3）第三支柱为商业养老保险。我国商业养老保险起步晚，参与度落后于发达国家，发展潜力巨大。截至2016年底，我国共有77家人身保险公司，其中专业养老保险公司6家。商业养老保险为保险公司贡献利润的能力将远远强于单纯的企业年金管理。保险公司进军养老地产，积极参与医疗健康服务业。老龄化进程推动万亿级别养老产业高速发展，保监会相关政策鼓励险资投资养老产业。经我们测算，假设当下高净值人群的10%入住养老社区，将为保险公司带来累计约6280亿保费收入。保险公司现有投资渠道收益率低，但投资养老地产回报率通常在10%左右。投资养老地产会为保险公司带来保费收入和投资收益率的双重提升。个税递延型商业养老保险将有效提升保险公司内含价值。个税递延型商业养老保险的发展预计将提升上市保险公司2017年内含价值4-6%。在中性假设下（假设商业养老保险的城镇职工参与度为8%，月度缴费为人均1000元），中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的2017年内含价值预计将分别增长4.2%、4.0%、5.8%、6.0%。乐观假设下，2017EV增幅则达到14%-21%。保险公司受益于利差改善+价值转型，继续强烈推荐。保险公司经营显著受益于利率上行，投资收益提升，利差预期改善。长期保障型产品增长迅速，死差提升。人身险保费分化加剧，上市寿险公司市场份额进一步提升。2018年利润将大幅增长，目前股价对应2017EPEV仅1.0-1.1倍，继续强烈推荐。风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。行业研究〃保险行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2目录1.国务院确定加快发展商业养老保险，个税递延型商业养老保险有望加速出台...52.养老压力与政策红利推动商业养老保险迈入历史机遇期....................................52.1人口老龄化问题严重，需充分发挥商业养老保险的作用.........................52.2个税递延型养老保险试点的建立对完善多层次养老保障体系意义重大..73.中国养老保险三支柱体系...................................................................................93.1第一支柱——基本养老保险：濒临超负荷...............................................93.2第二支柱——企业年金：覆盖率低.......................................................103.3第三支柱——商业养老保险：即将进入黄金时代..................................114.国际上典型养老保险体系.................................................................................124.1美国养老保险三支柱体系：企业年金占比高.........................................124.2其他国家养老保险体系第三支柱发展状况.............................................134.3国际上个人养老保险税收优惠模式.......................................................155.保险公司进军养老地产，积极参与医疗健康服务业.........................................165.1养老地产市场前景广阔，保险公司投资养老地产是大势所趋................165.2投资养老地产可带来保费收入和投资收益率的双重提升.......................175.3保险公司参与养老地产优势明显...........................................................185.4保险公司投资养老地产的三种模式.......................................................185.5百花齐放，分享养老盛宴......................................................................195.5.1案例：泰康保险的养老产业进程................................................195.5.2多家保险公司先后布局养老地产................................................216.投资建议：个税递延型商业养老保险将有效提升保险公司内含价值...............22行业研究〃保险行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3图目录图165岁以上人口及占比..........................................................................................5图2中国老年抚养比快速提升....................................................................................5图32016年中国养老体系三支柱占比.......................................................................6图4基本养老金的收入与支出情况............................................................................6图52005-2014年我国养老金存量情况.....................................................................7图6基本养老保险的替代率与预测..........................................................................10图7历年全国企业年金基本情况..............................................................................10图82016年收益率区间期末资产金额占比（%）...................................................11图9养老保险原保费收入情况..................................................................................12图10养老保险密度和保险深度情况..........................................................................12图112016年美国养老体系三支柱占比.....................................................................13图12养老地产与传统地产的区别..............................................................................16图13养老地产的类型................................................................................................16图14保险资金投资不动产的政策不断松绑................................................................17图15保险行业投资收益率.........................................................................................18图162017年1季度保险公司综合投资收益率（未年化）........................................18图17泰康之家养老社区概览.....................................................................................20图18泰康人寿在养老社区的建设进程上领先同业.................................................