医药生物行业贝斯达医疗国产磁共振成像优质企业20190403中信建投10页

请参阅最后一页的重要声明证券研究报告·行业动态·科创板系列研究之七贝斯达医疗：国产磁共振成像优质企业摘要贝斯达：锐意进取的磁共振成像创新企业公司成立于2000年，董事长彭建中先生直接持有公司44.26%股份，为公司实际控制人。贝斯达目前共有五大系列40款产品，主要产品为核磁共振成像设备，2018年占公司总收入的67%。公司持续稳健，2016-2018年营业收入分别为3.56、4.15和4.71亿元；归母净利润分别为0.93、1.03、1.08元。相关上市公司分析：仅天风证券持股①上市公司持股情况：天风证券作为新三板做市商直接持有0.96%的股权，通过企巢天风、武汉惠人、上海天适新、武汉光谷生物、睿正天诚合计持有公司5.26%的股份间接持有4.3%，合计持有5.26%的股权；②对标可比公司：万东医疗、迈瑞医疗和开立医疗。国内MRI装机稳步增长，国产MRI企业进口替代机会大按中国医学装备协会统计，2017年我国磁共振成像MRI设备销售达到1800台，按平均每台单价1000万计算，行业市场规模将达到180亿元，同时每年保持10-15%的快速增长。贝斯达产品涵盖从永磁型到超导型，低磁场到高磁场，种类丰富，能满足不同客户的需求。公司最高端的Bstar-300实现了超高场3.0T磁共振系统成像所必需的各关键环节的功能性能要求，成为国内第二家拿到3.0T磁共振成像系统CFDA注册证的国产企业，同时为后续更高场研制与实现打下了基础。预计未来几年贝斯达将通过MRI产品的不断升级，实现公司营收和业绩的快速增长。募投项目：重点缓解产能瓶颈公司拟融资3.38亿元，主要投资于4个项目，其中以高性能医学影像设备和关键部件研发及产业化为主，主要为解决公司磁共振设备产能不足问题。风险提示在研产品研发失败或上市进度低于预期；关键部件受控制产品生产成本大幅增加；市场竞争加剧风险；科创板上市进程低于预期。维持买入贺菊颖[e-mail]15801668372执业证书编号：S1440517050001程培[e-mail]021-68821605执业证书编号：S1440518110002发布日期：2019年04月03日市场表现相关研究报告-35%-25%-15%-5%5%15%2018/4/22018/5/22018/6/22018/7/22018/8/22018/9/22018/10/22018/11/22018/12/22019/1/22019/2/22019/3/2医药生物沪深300医药生物1医药生物行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明相关上市公司分析①上市公司持股情况：天风证券作为新三板做市商直接持有0.96%的股权，通过企巢天风、武汉惠人、上海天适新、武汉光谷生物、睿正天诚合计持有公司5.26%的股份间接持有4.3%，合计持有5.2559%的股权；②对标可比公司：万东医疗、迈瑞医疗和开立医疗，毛利率与万东相近，贝斯达相对拥有更高的净利率，达到22.86%。公司的研发费用率与其他三家可比公司相当。图表1：可比公司各项指标对比公司名称主营业务产品市值（亿元）2017年营业收入（亿元）2017年净利润（亿元）毛利率净利率研发费用率2018PE2019PE开立医疗彩超、内窥镜等120.089.891.9068.32%19.21%17.89%43.7034.24迈瑞医疗彩超、监护、IVD等1585.26111.7325.8967.03%23.28%9.11%35.7034.85万东医疗DR、核磁、CT等73.668.841.0941.34%11.44%6.79%49.0936.17贝斯达MRI核磁-4.711.0846.81%22.86%9.50%--资料来源：wind，中信建投证券研究发展部股权结构清晰，影像产业链上下游已初步布局贝斯达医疗成立于2000年，是国内最早一批研发和生产磁共振成像设备的高端医疗装备公司，经过年多发展，公司已成长为集医学影像与放射治疗产品的研发、制造、销售和服务为一体的国家级高新技术企业。公司于2015年完成股份制改造，并于2015年9月挂牌新三板，之后由于准备IPO发行于2018年7月终止在全国中小企业股份转让系统挂牌。公司当前总股本为36,751万股，彭建中先生直接持有公司16,267.39万股股份，持股比例为44.26%，为公司控股股东及实际控制人。公司有全资子公司2家，无参股公司，全资子公司深圳市东部健康门诊部有限公司高端健康门诊和健康管理，为贝斯达向健康管理服务方向的产业链延伸，通过贝斯达的主营产品为客户提供健康管理的增值服务；深圳贝斯达医学影像诊断中心是一家第三方医学影像诊断服务中心，为贝斯达医疗产业链的延伸，通过贝斯达的主营产品为客户提供健康管理的增值服务。2医药生物行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明图表2：贝斯达公司股权结构图资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部经营业绩稳健，MRI3.0T上市后有望加速增长：贝斯达产品包括磁共振成像系统、医用X射线设备、彩色超声诊断系统、核医学设备、医疗信息化软件等五大系列近四十款产品。在磁共振成像系统方面，公司取得的CFDA注册证书数量位居同行业公司前列，产品涵盖从永磁型到超导型，低磁场到高磁场，种类丰富，能满足不同客户的需求。在永磁型磁共振成像系统方面，有磁场强度从0.22T、0.30T、0.35T、0.42T到0.50T五款产品。在超导型磁共振成像系统方面，有磁场强度从0.50T、0.70T、1.5T到3.0T四款超导型磁共振成像系统产品。其中贝斯达MRI3.0T于2018年1月获批上市，国产公司中的第二家，有望提升公司产品整体品牌和市场形象。图表3：贝斯达目前主要获批产品序号大类小类产品型号1磁共振成像系统超导型Bstar-300，Bstar-150，Bstar-070，Bstar-050永磁型BTI-050，BTI-042，BTI-035，BTI-030，BTI-0202医用X射线设备数字化医用X射线摄像系统悬吊式BTR-X640，BTR-X500U臂式BTR-640，BTR-500，BTR-500Y，BTR-500YS，BTR-500N，BTR-500NS立柱式BTR-500B，BTR-500CB，BTR-500DB，BTR-500NB移动式BTR-M400，BTR-MW400医用诊断X射线透视摄影系统BTF-50数字化乳腺X射线摄影系统BTM-103彩色超声诊断系统便携式BTH-50，BTH-50T，BTH-55，BTH-55T台式BTH-80，BTH-80T，BTH-85，BTH-85T，BTH-100，BTH-100Plus3医药生物行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明序号大类小类产品型号4核医学设备-单光子发射计算机断层成像装置（BDH-180），伽玛照相机（BDH-L）5医疗信息化软件-医学影像档案传输系统软件（PACS），手术导航系统软件资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部2013-2018年营收稳步增长，年复合增速10.49%，2013-2018年公司归母净利润年复合增速16.65%，经营一直比较稳健。考虑到2018年MRI3.0T高端产品上市，经过一年的宣传和市场推广后，有望在2019年为公司业绩提供新的动力。图表4：2013-2018贝斯达营业收入及增速图表5：2013-2018贝斯达归母净利润及增速资料来源：中信建投证券研究发展部资料来源：中信建投证券研究发展部公司主营产品为磁共振成像设备，2018年占公司总收入的67%，其中又以超导核磁为主，占公司总收入的39%，永磁核共振产品占比28%。公司设备类产品毛利率在40%左右，与行业平均水平相当。图表6：2018年公司主营业务收入分类占比（%）图表7：公司主要产品毛利率（%）资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部财务指标上，公司各项指标近年来都相对稳定，近四年来毛利率总体毛利率保持在46%左右，净利率略有下降，预计与研发费用率提升有关。经营效率方面，存货周转天数和应收账款周转率在2018年均有所延长。资产结构上，公司资产负债率稳步下降，反映公司一直秉承稳健的经营理念。4医药生物行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明图表8：公司主要财务指标列示项目名称201320142015201620172018营业总收入2.862.903.123.564.154.71同比(%)1.597.4314.1916.5513.49营业利润0.450.540.720.711.221.22同比(%)19.0633.63-1.6672.10-0.39归属母公司股东的净利润0.500.640.830.931.031.08同比(%)29.8528.9812.1810.314.64扣非后归属母公司股东的净利润0.470.620.810.850.921.00同比(%)31.8230.414.148.649.03研发费用0.170.140.140.210.260.45研发费用率(%)5.876.169.50销售毛利率(%)35.6642.5047.1046.6047.1346.81销售净利率(%)17.3822.2126.6626.1924.7922.86销售费用率(%)9.4711.5110.6112.5611.3711.14管理费用率(%)10.409.9111.346.187.356.36财务费用率(%)-1.890.42-3.59-4.90-5.44-3.07资产负债率(%)45.6650.1137.9637.8929.3425.91存货周转天数81.6054.4056.4653.1451.0159.39应收账款周转天数154.8985.78105.5395.6595.63115.25资料来源：wind，中信建投证券研究发展部5医药生物行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明国内MRI装机稳步增长，国产MRI企业进口替代机会大磁共振作为一种高清晰的成像方法，可获得所研究对象的丰富结构和功能信息，已广泛用于医疗诊断领域。根据全球技术研究和咨询公司TechnavioResearch的最新研究显示，2015年全球磁共振成像系统市场规模达50.11亿美元，其在2017-2021年将以接近7%的年复合增长率增长，预计到2021年，全球磁共振成像系统市场规模将达到75.2亿美元。根据国家卫健委和中国医学装备协会统计，国内市场2013至2017年磁共振成像系统市场保持高速增长，年复合增长率达到17.31%，保有量从4,376台增长到8,287台（不含军队），2017年比2016年保有量增长13.4%。据《中国医疗设备》等8家机构在2018年3月公布的数据，美国的GE在中国磁共振MRI类产品市场上的占比为30.4%，仅次于德国的西门子（占比达35.1%），其为荷兰的飞利浦（占比达19.6%）。根据中国医学装备协会统计，贝斯达医疗磁共振成像系统产品2017年销量国产品牌市场排名第二位，市场保有量排名国产品牌第二位，其中公司永磁型MRI设备销量在市场全部品牌中排名第一位。从销售规模来看，2017年我国MRI设备销售达到1800台，按平均每台单价1000万计算，行业市场规模将达到180亿元，同时每年保持10-15%的快速增长。在此过程中，国产MRI企业通过农村包围城市，从“基层医院填补空白，二级医院进口替代，三级医院进口补充”的自下而上发展路径，从基层医院、二级医院市场逐步向三级医院市场渗透，抢占市场份额，同时不断拓展国际市场，出口东南亚、非洲、南美洲甚至欧美市场。图表9：2013-2017年MRI设备市场保有量情况（台）图表10：2017年MRI设备市场销量情况（台）资料来源：中国医学装备协会，中信建投证券研究发展部资料来源：中国医学装备协会，中信建投证券研究发展部产品梯队完善、技术创新能力强贝斯达磁共振成像系统产品包括4款超导型磁共振产品和5款永磁型磁共振产品，主要用于头颅、腹部、脊柱、骨关节等身体部位的临床检查诊断。贝斯达以其