科技硬件行业手机短期升级中期放量光学龙头迎上升行情20191030中泰国际11页

科技硬件|2019年10月30日请阅读最后一页的重要声明页码:1/11科技硬件|行业点评手机短期升级、中期放量，光学龙头迎上升行情尽管全球智能手机销量继续下滑，但中国智能手机品牌厂商正持续通过拍摄升级抢占市场份额。我们认为三摄、潜望式、3D感测升级为光学企业提供短期增长动力，包括1）三摄甚至多摄升级带动手机镜头需求量大幅增加；2）产品升级提高行业壁垒，手机镜头及摄像模组市场集中度将提升；3）三摄、潜望式及3D感测产品销售价格较高，具相关产品量产能力的龙头企业可通过改善产品结构提升盈利能力。此外，我们预期明年5G商用将引发换机潮，带动手机出货量回暖，为手机零部件供应商提供中期增长动力。三摄/多摄升级为确定性趋势，驱动摄像头需求放量随着拍摄场景需求增加，双摄已较难达到效果，催生三摄升级需求。2018年3月华为发布全球首款后置三摄手机，其出色销量表现引发三摄升级潮。参考双摄发展进程及今年主要手机厂商发布的新机搭载摄像头情况，我们认为未来三摄将成为智能手机标配，预期三摄甚至多摄的渗透率将快速提升，带动手机镜头需求量将大幅提高。考虑到高像素仍为智能手机发展趋势，料手机镜头厂商销售均价可提升，短期业绩增长动力足。手机镜头行业技术壁垒高，预期市场集中度将进一步提升拍摄时，景物上的光线穿过镜头，经过复杂的传播过程将形成的光学图像射在传感器上，导致手机镜头的设计及制造难度较大，行业集中度高。龙头企业已拥有技术领先优势，为其他厂商制造了专利门槛，增强了其他厂商的研发及生产难度，预期随着镜头产品不断升级，马太效应明显，行业集中度将进一步提升，龙头企业受益。三摄/多摄、潜望式、3D感测提升行业门槛，摄像模组头部厂商迎量、价齐升机遇我们判断三摄、潜望式及3D感测升级将接踵而至，提升摄像模组行业技术、生产及资金门槛，市场集中度将提升。部分三/多摄采用分拆式采购，预期平均每部手机搭载摄像模组数量将增加，头部摄像模组厂商出货量可实现快速增长。此外，三摄、潜望式及3D感测相关产品价格较高，相关供应商有望通过改善产品组合提升销售均价。参考双摄升级进程、摄像模组厂商竞争格局及盈利能力变化，我们认为头部摄像模组厂商将于三摄升级潮迎来快速抢占市场及提升盈利能力的又一轮机遇，强势行情有望延续至5G商用后。预期5G将引发换机潮，手机出货量回暖为产业链企业提供中期动力我们发现自2019年6月起中国智能手机上市新机型中5G手机占比逐月增加。运营商将于11月起通过5G套餐引导用户迁移。我们参考4G手机渗透率发展情况，结合对5G建设周期的判断，预期5G手机渗透率将于2020-2023年出现大幅提升，带动智能手机出货量逐步回暖，为手机零部件（如手机镜头、摄像模组）供应商中期发展提供有力支撑。给予行业“推荐”评级，推荐舜宇光学科技和丘钛科技目前光学板块的平均20年市盈率为18.5x。我们认为三摄、潜望式、3D感测升级为手机镜头及摄像模组行业提供短期增长动力；明年5G商用将引发换机潮，为手机零部件供应商提供中期增长动力，参考双摄升级时估值情况，预期板块估值将继续提升。综上，我们给予光学行业“推荐”评级。个股方面，推荐于手机镜头、摄像模组及车载镜头市场均处于领先地位的舜宇光学科技（2382HK，买入，目标价146.90港元）及快速成长的模组厂商丘钛科技（1478HK，增持，目标价12.10港元）。行业评级：推荐图表：恒生指数近5个交易日表现来源：彭博、中泰国际研究部图表：恒生指数历史走势来源：彭博、中泰国际研究部分析师秦越[e-mail]26,00026,50027,00023/1024/1025/1028/1029/1022,00024,00026,00028,00030,00032,00002040608010029/10/1829/04/1929/10/19HKDbn成交额恒生指数(RHS)科技硬件|2019年10月30日请阅读最后一页的重要声明页码:2/11手机短期升级、中期放量，光学龙头迎上升行情手机市场已进入存量竞争，因而手机厂商将持续通过积极地进行硬件升级以增强产品竞争力，从而提高市场占有率，推动业绩增长。我们认为，在各种手机相关升级中，拍摄功能升级具备较易被消费者感知、符合消费者便携拍摄需求（应用场景包括饭前拍摄食物发朋友圈、自拍、直播、Vlog等）的特点，因而受到消费者重点关注，为手机厂商提供了持续升级的动力。三摄/多摄升级为确定性趋势，驱动摄像头需求放量拍摄时，景物上的光线通过镜头射在感光组件传感器（图表1）上，将景物的光学图像纪录下来。传感器上有许多感光单元，每个感光单元对应一个像素，像素数目越多，分辨率越高，图像对细节的表现能力越强，画质越好。当像素一定时，传感器面积越大，单个像素的面积越大，捕捉的光子越多，感旋光性能越好，画质越好。从低像素提升至高像素对图像清晰度能有明显改善，因此一般消费者关注手机拍摄参数时最先关注像素。手机厂商为迎合消费者需求，拍摄升级时重点考虑提高像素（图表2）。除拍摄需求外，消费者对手机有强烈的便携需求，因而手机往轻、薄、尺寸适中方向发展，这便限制了手机摄像模组的体积，进而限制了其内置传感器尺寸的大小。当传感器尺寸一定时，若要提升分辨率，则须提高像素密度，但这将导致感光组件上的单个像素尺寸变小，影响感亮度，当单个像素尺寸减小到一定程度时会出现噪点、杂色等问题，因此手机单摄模组的发展在像素提升到一定程度时遭遇瓶颈。图表1：传感器图表2：中国智能手机后置摄像头最大像素分布来源：华为-花粉俱乐部官网，中泰国际研究部来源：中国信通院，中泰国际研究部手机厂商通过增加摄像头数目解决上述问题。2016年手机厂商拉开双摄升级的序幕，至2018年全球智能手机双摄渗透率达38%（图表3），中国双摄渗透率更高，约64%的智能手机搭载后置双摄（2017年：26%），约7%搭载前置双摄（2017年：4%），双摄渗透率较上年仍有大幅提升，预期随着双摄成本降低，将继续向中低端手机下沉。增加摄像头数量并非简单的将单个摄像头的参数相加，而是通过算法将单个摄像头拍摄的图像进行合成，其呈现的效果与摄像头组合及算法相关，给予手机厂商更大的升级发挥空间。主流的双摄搭配方案包括黑白+彩色（如华为P9）、广角+长焦（如iPhone7Plus）、主摄+景深（如红米Pro）、平行双摄（如荣耀6Plus），主要可达到提升画质细节及背景虚化效果。但随着拍摄场景增加，即消费者要求一款手机可于拍摄夜景、人物、风景甚至超远距离的月亮时均有很好表现，双摄已较难达到效果，催生三摄升级需求。2018年3月华为发布全球首款搭载后置三摄的智能手机P20Pro，大受市场欢迎，其出色的销量表现促使其他手机厂商跟进，开启了手机三摄升级潮。2018年中国智能手机约3%搭载后置三摄（图表4）。我们统计了六大手机厂商今年发布的41款主要机型搭载摄像头的情况（图表5），发现所有手机后置摄像头至少有2个，其中有28款搭载后置三摄（约68%），主流方案为广角+超广角+长焦，7款搭载后置多摄（约17%），基本为较三摄增加3D结构光/TOF，仅6款搭载后置双摄，前置镜头仍以单摄为主。参考双摄发展进程及今年主要手机厂商发布的新机搭载摄像头情况，我们认为未来三摄将成为手机标配，预期三摄甚至多摄的渗透率将快速提升，最直接影响为平均每部手机搭载的镜头数目增加，即手机镜头需求量将大幅提高，考虑到高像素仍为智能手机发展趋势，手机镜头厂商短期业绩增长动力足。0%20%40%60%80%100%120%2014年2015年2016年2017年2018年=5M8M13M（12M)16M=20M科技硬件|2019年10月30日请阅读最后一页的重要声明页码:3/11图表3：全球智能手机双摄及三摄渗透率图表4：2018年中国智能手机搭载摄像头数量情况来源：IDC，立鼎产业研究网，欧菲光集团2018年年报，中泰国际研究部来源：中国信通院，中泰国际研究部图表5：六大手机厂商2019年发布新机搭载摄像头情况手机厂商发布时间型号前置镜头后置镜头三星2019年2月GalaxyS1010M16M超广角+12M广角+12M长焦2019年2月GalaxyS10+10M主摄+8MRGB景深16M超广角+12M广角+12M长焦2019年4月GalaxyA6016M32M+8M超广角+5M虚化2019年4月GalaxyA80后置摄像头旋转至前置48M+8M超广角+3D景深2019年8月GalaxyNote1010M16M超广角+12M广角+12M长焦2019年8月GalaxyNote10+10M16M超广角+12M广角+12M长焦+3D景深华为2019年3月P30Pro32M40M广角+20M超广角+8M长焦+TOF2019年3月P3032M40M广角+16M超广角+8M长焦2019年9月Mate3024M40M广角+16M超广角+8M长焦2019年9月Mate30Pro32M+3D深感40M超广角+40M广角+8M长焦+3D深感苹果2019年9月iPhone1112M12M超广角+12M广角2019年9月iPhone11Pro/11ProMax12M12M超广角+12M广角+12M长焦小米2019年2月小米9SE20M48M广角+13M超广角+8M长焦2019年2月/9月小米9/9Pro20M48M+16M超广角及微距+12M2019年5月红米K20/K20Pro20M48M+13M超广角+8M长焦2019年8月红米Note813M48M+8M超广角+2M超威距+2M景深2019年8月红米Note8Pro20M64M+8M超广角+2M超威距+2M景深2019年9月小米MIXAlpha-108M+12M+20M超广角及微距OPPO2019年4月Reno16M48M+5M景深2019年4月Reno10倍变焦16M48M+13M潜望式长焦+8M超广角2019年4月A916M16M+2M2019年5月A9x16M48M+5M2019年5月K316M16M+2M景深2019年9月Reno216M48M+13M长焦+8M超广角+2M黑白2019年9月A11x16M48M+8M超广角+2M+2Mvivo2019年2月U18M13M+2M2019年3月iQOO12M12M+13M广角+2M2019年5月S124.8M升降12M+8M广角+5M2019年5月S1Pro32M48M+8M广角+5M2019年7月iQOONeo12M12M+8M广角+2M2019年7月Z532M48M+8M广角+2M2019年7月Z5x16M16M+8M广角+2M景深2019年7月Y7s16M16M+8M广角+2M景深2019年8月iQOOPro/Pro5G版12M48M+13M广角+2M景深2019年9月NEX3/35G16M64M+3M超广角/微距+13M长焦2019年9月U3x8M13M+8M广角+2M景深来源：三星、华为、苹果、小米、OPPO及vivo官网，中泰国际研究部0%5%18%40%0%0%0%2%0%10%20%30%40%50%2015年2016年2017年2018年双摄三摄0%33%64%3%0.02%0.5%92%7%0.2%0%0%20%40%60%80%100%无1个2个3个4个后置摄像头数量前置摄像头数量科技硬件|2019年10月30日请阅读最后一页的重要声明页码:4/11手机镜头行业技术壁垒高，预期市场集中度将进一步提升手机镜头主要由几片透镜、间隔环、镜筒构成（图表6及图表7）。拍摄时，景物上的光线透过层层透镜过滤杂光（如红外线等），通过镜头将形成的光学图像射在传感器上。手机镜头主要是利用光的折射和反射原理，透镜的材质、形状、位置等均会影响光的传播，因而影响成像，形成像差，其过程复杂，导致手机镜头具有较高的设计门槛。图表6：手机镜头构成部件图表7：6P手机镜头及其分解图来源：中国电子网，中泰国际研究部来源：舜宇光学科技官网，中泰国际研究部手机镜头生产工序包括1）投入原材料及部件：镜头配件及镜片；2）镜头组装