20160926华泰证券食品饮料行业深度投资加码促进白酒复苏看淡大众消费品

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准11证券研究报告行业研究/深度研究2016年09月26日食品饮料增持（维持）贺琪执业证书编号：S0570515050002研究员[e-mail]王楠执业证书编号：S0570516040004研究员[e-mail]1《食品饮料:持续关注周期性较强的子行业》2016.092《泸州老窖(000568):高端提价呼声愈高，中低端有望发力》2016.093《饮料制造Ⅱ/食品饮料:白酒企业竞争力解析》2016.09资料来源：Wind，华泰证券研究所投资加码促进白酒复苏，看淡大众消费品食品饮料行业专题报告上一轮投资作用促进消费升级带动大众消费品的需求2009年中国政府实行4万亿救市计划挽救当时投资、消费、出口均处于下滑的中国经济，效果显著，中国GDP增速从当年起实现了V型反转。同时，根据4万亿计划的内容以及地方性债务融资平台，地方政府的杠杆率提升，但是由于我国居民收入呈现“金字塔”结构，收入差距缩小的速度较慢，处于金字塔底部的收入人群不具备大幅加杠杆的能力，而处于金字塔顶端收入的人群没有加杠杆的意愿，因此居民部门杠杆率不高，传递到2011年，人均收入增速提升，同时享乐主义推动大众品消费升级，下游消费需求旺盛。此轮经济运行方式决定了大众消费品疲弱到2014年起，投资对于GDP增长的贡献率下降在一个平稳的水平，4万亿投资已消化完毕。同时新一轮的房价上涨促进了居民的购房需求，高涨的购房情绪反过来推动房地产价格的上涨，PPP项目热潮推动基建投资上升。居民中长期消费贷款占比上升说明房贷压力重，同时居民储蓄存款增速下降，向下挤压了居民的日常消费需求力。货币宽松带来了资产价格的上涨，人均收入增速持续下滑，社会零售品的零售总额增速下降，说明下游需求转向疲弱。未来短期内受益于房地产和基建投资回稳，白酒行业直接受益2009年的投资热潮推动了资产价格包括商品价格的上升，消费者的保值需求上升，而高端酒具备的抵抗周期作用以及年份越久价值越高的特征恰好满足了消费关于保值增值的需求，同时固定资产的投资增速与高端白酒的价格增速之间具有一致性，因此高端白酒的消费量得到提升。相比大众食品而言，白酒具有社交和保值增值的特有属性，在当前居民杠杆率居高不下，短期内房贷压力无法排除的情形下，房地产和基建投资的回温会促进新一轮的投资加码，因而提高白酒的消费。风险提示：政策因素引起房地产和基建投资增速回落超出预期。股票代码股票名称收盘价（元）投资评级EPS（元）P/E20152016E2017E2018E20152016E2017E2018E600519贵州茅台297.68买入12.3414.0616.2518.1624.1221.1718.3216.39600559老白干酒23.07买入0.170.250.430.68135.7192.2853.6533.93000869张裕A37.23增持1.501.571.811.9524.8223.7120.5719.09资料来源：Wind，华泰证券研究所-11%-1%9%19%29%150915111601160316051607食品饮料沪深300重点推荐行业走势图相关研究行业评级：行业研究/深度研究|2016年09月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准22正文目录上一轮投资促进消费升级.....................................................................................................42009年4万亿投资刺激经济，地方政府和企业大幅加杠杆.............................................4金融危机后，固定资产投资带来经济复苏....................................................................4地方政府负债投资，全社会负债率高...........................................................................5居民杠杆率不高，传递至2011年，人均收入增速提升...................................................7我国居民收入呈现“金字塔”结构...............................................................................7居民收入增速超过GDP收入增速................................................................................8大众消费品产品升级，消费需求旺盛...............................................................................9居民收入增长推动消费升级..........................................................................................9下游消费需求与意愿得到提升......................................................................................9此轮经济运行方式决定了大众消费品疲弱..........................................................................10至2014年开始，4万亿投资效应已消化，下游需求转向疲弱.......................................10投资对GDP增长的贡献率和拉动下降.......................................................................10商品销售额下降，下游需求转向疲弱.........................................................................11新一轮货币宽松带来资产价格上涨，人均收入增速却持续下滑.....................................12居民加杠杆推动房地产、PPP推动基建投资上升..........................................................14居民杠杆率提升透支了消费力........................................................................................16居民贷款主要用于房贷等个人消费性贷款..................................................................16房贷压力削弱居民其他日常消费力.............................................................................17短期内受益于房地产和基建投资回温，白酒行业直接受益................................................18回顾2009年投资潮导致的白酒消费大幅提升................................................................18白酒具有不同于大众食品的保值增值的属性..............................................................18投资基础设施建设能够直接拉动白酒需求..................................................................18商品和实物资产价格回升，高端白酒的商品属性使价格趋于上升..................................19投资加码后，白酒消费会进一步提高.............................................................................20图表目录图1：2008-2009年各季度GDP当季值（亿元）和同比增速...........................................4图2：4万亿资金投向占比.................................................................................................5图3：2007-2013年中央与地方总负债（亿元）和增速.....................................................6图4：2009年和2014年各部门债务占GDP的比重.........................................................6图5：2008-2011年货币供给量M1、M2（亿元）和同比增速（%）...............................7图6：全国居民收入基尼系数.............................................................................................8行业研究/深度研究|2016年09月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准33图7：我国居民收入增速和GDP增速...............................................................................8图8：2008-2013年CPI指数和CPI食品指数（月）.......................................................9图9：2008-2011年限额以上企业商品零售类当月值以及食品饮料烟酒类当月零售值（亿元）和当月同比（%）................................................................................................10图10：三大需求对GDP增长的拉动（%）.....................................................................10图11：三大需求对GDP增长的贡献率（%）.................................................................11图12：零售企业销售额当月同比：按业态分...................................................................11图13：千家核心商业企业零售指数（%）.......................................................................11图14：社会消费品零售总额当月值（亿元）和当月同比（%）......................................12图15：2012-2016年全国一手房和二手房交易价格指数.......................