5、项目投资决策

1第五讲项目投资决策项目投资决策概述现金流量及其估算投资决策分析方法投资决策分析方法比较通货膨胀的考虑2一、项目投资决策概述项目投资——企业直接投资。项目投资决策分析的程序：-市场可行性分析；-生产技术可行性分析；-财务可行性分析。3二、现金流量及其估算项目投资决策分析为什么使用“现金流量”而非“利润”概念？“项目”现金流量的构成：现金流出量、现金流入量、现金净流量。现金流出量包括：固定资产/建设投资、增加的流动资金、付现经营成本、所得税。现金流入量包括：营业现金收入、回收4现金流量及其估算（续1）固定资产余值、回收流动资金。建设期年现金净流（出）量：该年投资支出额。生产经营期年现金净流量：营业收入-营业成本-所得税+折旧；或：营业收入-付现成本-所得税；或：净利润+折旧。项目终结期现金净流（入）量：回收额。5现金流量及其估算（续2）“项目”现金流量估算原则：-项目增量现金流量（即新项目导致的企业现金流量的变化部分）原则；-须考虑新项目对企业内部其他产品或部门的影响；-不考虑“沉没成本”，只考虑相关成本；-考虑对净营运资金改变的影响（即流动资金投入）。6现金流量及其估算（续3）项目现金流量估算方法：关于“固定资金”投入的估算-按生产能力估算（适用于主要设备）；-比例推算（适用于辅助设施）；-分项测算法；-注意：关注技术标准；考虑通货膨胀及其他不可预见支出的影响。7现金流量及其估算（续4）关于流动资金估算-比例推算法（依据固定资金与流动资金比例）；-流动资金周转率推算法。关于销售收入估算-市场需要量及竞争力分析法；-假设：销售量=产量=设计生产能力；-售价的估计。8现金流量及其估算（续5）关于生产成本估算-同类产品类比推算法；-定额成本法/要素成本法。关于期间费用估算-财务费用：借款*利率；-管理费用及销售费用：收入比例法。9三、投资决策分析方法投资决策分析方法种类：-静态方法/非贴现现金流量法，包括:〈1〉回收期法；〈2〉平均报酬率法。-动态方法/贴现现金流量法，包括:〈1〉净现值法；〈2〉现值指数法；〈3〉内含报酬率法。回收期法——以投资回收期长短作为项目取舍标准的决策分析方法。10投资决策分析方法（续1）当经营期各年现金净流量相等时，-投资回收期=投资总额/年现金净流量。当经营期各年现金净流量不相等时，则须采取“观察法”确定回收期。回收期法的优点：〈1〉计算简单，容易理解；〈2〉可以反映投资资金的回笼速度；〈3〉可以衡量投资方案的相对风险。回收期法的缺陷：〈1〉不能具体体现11投资决策分析方法（续2）回收期内现金流量特征；〈2〉不能反映回收期后的现金流量状况；〈3〉基准回收期的确定带有很强的主观性；〈4〉容易导致投资项目选择的急功近利。通常只作为项目初步评价的手段，而不是最终的依据。平均报酬率法——以平均报酬率作为项目取舍标准的决策分析方法。平均报酬率=年均税后利润/投资总额。12投资决策分析方法（续3）与回收期法比较，平均报酬率法的好处是：考虑了“整个”项目寿命期的情况，更为全面。平均报酬率法的缺陷：〈1〉使用的是“利润”概念，受折旧方法影响；〈2〉忽略了利润实现的时间性，即缺乏资金时间价值考虑。通常也是只作为项目初步评价的手段，而不是最终的依据。13投资决策分析方法（续4）净现值法——以净现值（NPV）作为项目取舍标准的决策分析方法。或：NPV=FPV-IPV一般决策准则——NPV大于或等于“0”，可行；否则，不可行；NPVA大于NPVB，ntttiNCFNPV0114投资决策分析方法（续5）则方案A优于方案B。净现值法的优点：〈1〉充分考虑了时间价值；〈2〉通过调整折现率，考虑了风险报酬要求；〈3〉NPV大于“0”，意味着项目投资回报率高于投资者“预期”的报酬率要求，故采取此法有助于实现股东财富最大化。净现值法的缺陷：〈1〉计算比较复杂；15投资决策分析方法（续6）〈2〉NPV大小直接受折现率取值的影响，因此，折现率取值如果不当，判断就可能失误；〈2〉折现率确定往往比较困难；〈3〉折现率不变的假设事实上不尽合理（项目在各期的风险实际上随环境变换而变化，故各期折现率应该不等）；〈4〉NPV为绝对值，因此，在不同规模及不同寿命期的项目之间做比较，“感觉”起来会有困难。16投资决策分析方法（续7）现值指数法——以现值指数（PVI，presentvalueindex)作为项目取舍标准的决策分析方法。PVI=FPV/IPV。一般决策准则：PVI大于“1”，可行；否则，不可行。PVIA大于PVIB，则方案A优于方案B。具有NPV法的基本特征，但更适用于投资规模不等的项目之间进行比较选择。17投资决策分析方法（续8）思考：企业选择投资项目时，究竟应该更注重“NPV”还是“PVI”？NPV和PVI的共同缺陷——不能具体揭示项目的实际报酬率水平。内含报酬率法——以内含报酬率作为取舍标准的决策分析方法。内含报酬率——使净现值恰好为“0”的折现率，18投资决策分析方法（续9）即：其中，IRR（internalrateofreturn)即为内含报酬率。一般决策准则：若IRR大于基准报酬率，则可行；否则，不可行。IRRA大于IRRB，notttIRRNCF0119投资决策分析方法（续10）则，方案A优于方案B。若各年现金净流量相同，则有：-年金现值系数=投资额的现值/年均现金净流量。-根据年金现值系数及项目有效期限，查年金现值系数表，即可查得与IRR相邻的上下两个折现率。-再利用插值法，计算IRR。20投资决策分析方法（续11）举例：若某项目的有效期为5年，已计算出年金现值系数为3.125,那么,查年金现值系数表,第5期与系数3.125相邻的两个折现率分别为18%和19%。则有：折现率年金现值系数18%3.127?%3.12519%3.05821投资决策分析方法（续12）设:?%-18%=X%，则：X%/（19%-18%）=（3.127-3.125)/(3.127-3.058)，X%=0.029%，那么：折现率为：18%+0.029%=18.029%（如果项目各年的现金净流量不等，则只能逐渐测试，以测试出能使NPV在“0”上下的两个折现率，然后再用插值法计算具体的IRR。22投资决策分析方法（续13）IRR法的优点：〈1〉具有NPV法的基本优点，如考虑了“整个”项目的现金流、考虑了时间价值等；〈2〉不必事先确定具体的“折现率”；〈3〉表现为相对值，容易作出判断。IRR法的缺陷：〈1〉计算烦琐；〈2〉当遇到特殊项目（即现金流量呈现不规则变化）时，此法可能失效（后面“补充”）；〈3〉内含报酬率法隐含的假设是——23投资决策分析方法（续14）每期收到的款项可以按“内含报酬率”再投资，这在实践上不太可能；〈4〉不能表明投资项目的“绝对”价值。“补充”——为什么各年现金流量不规则变化会导致IRR法的失效？常规项目的净现值，随折现率下降而下降，即净现值NPV表现为折现率i的单调递减函数，故项目的IRR唯一。24投资决策分析方法（续15）“净现值随折现率而变化”图示：净现值（NPV）IRR折现率i25投资决策分析方法（续16）项目现金流量呈现不规则变化时，项目的内含报酬率就可能有不止一个（即两个或多个），原因是净现值不再“单条递减”。例如：某项目的净现金流量如下：时间点净现金流量0-2000150002-308026投资决策分析方法（续17）上述方案的净现金流量变化曲线如下：净现值（NPV）10%40%折现率i27投资决策分析方法（续18）可见，当折现率为10%或40%时，该项目的净现值均为“0”。所以，IRR为10%或40%。那么，若基准报酬率为20%，IRR为15%，是否意味着该放弃？答案：不应放弃。因为15%的IRR意味着“正”的净现值。28四、投资决策分析方法比较比较目的：如何配合使用上述决策分析方法，以“扬长避短”。历史与现状：50年代以前，采用静态方法；50年代以后，过度到动态方法；70年代以来，主要采用NPV和IRR法，辅之以其他方法。以下着重比较NPV、PVI和IRR这三种方法。29投资决策分析方法比较（续1）第一，绝对数与相对数之别——因此，投资额不同时，两类方法判断会不一致。第二，NPV和PVI只表明项目收益率是否大于基准收益率，而IRR能直接揭示项目实际收益率。第三，NPV和PVI均可以直接计算，而IRR需要通过多次“测试”。第四，采用NPV或PVI法，可以对各年的30投资决策分析方法比较（续2）现金流量采取不同的折现率（视各年风险变化而定），而采取IRR法时无法这样考虑，只能提高基准收益率（假设各年风险平均变化）。第五，对于常规、独立项目，三种方法分析结果无差异。第六，对于常规、互斥项目，分析结果可能不一致，此时，须视企业资金约束情况而定。31五、通货膨胀的考虑理论上，通货膨胀对现金流量和折现率都有影响，因此，项目投资决策分析必须予以考虑。实践中，往往不予考虑，其隐含的假设是：现金流量因通货膨胀导致的“虚增”，被折现率的“提高”而抵消了（即假设专项价格指数与一般价格指数一致）。32通货膨胀的考虑（续1）即：分子与分母上的约去后，与无通货膨胀时一致。nottttfifNCFNPV1*11*ft1