前三季度国企债务增长-债转股是去杠杆解药？

三季度经济增速仍稳稳站在6.7%的位置，背后的原因，除了三季度房地产市场带动，国企、基建投资的高增长，仍是重要动因。2008年为应对金融危机，政策发力稳增长，部分企业盲目扩大产能、加大投资力度，后续全球经济复苏乏力，“去产能”、“去杠杆”变成眼前现实的问题。此轮稳增长，国企在承担重要责任的同时，债务风险进一步提高。正如10月11日，央行副行长范一飞在国新办发布会上对后续货币政策的定位，“如果过度宽松，会造成全社会的债务规模在高位继续攀升，降杠杆很难实现。如果过紧又可能使经济增长滑出合理区间，同样不利于降杠杆。”由于债务刚性，降杠杆注定是一件艰难的任务。后续调控，稳增长与去杠杆需要小心平衡。银行、预算资金到位较快三季度GDP增长6.7%，超过市场预期。同时多个指标出现好转，如PPI结束了连续50多个月的负增长，首次出现正增长；工业企业盈利有所好转；今年以来增速持续下滑的民间投资，9月份出现回升；PMI部分先行指标好转，消费者、企业家信心有所恢复等。这些还难言趋势性好转。国家信息中心经济预测部首席经济师祝宝良对21世纪经济报道记者表示，当前经济有企稳的迹象，但后续下行压力仍然很大。目前企稳的主要原因是，财政货币政策比较宽松，房地产、汽车销售增长较快。但随着9月末10月初，部分城市房地产限购限贷政策升级，汽车减税政策年底到期等，后续增长压力在加大。祝宝良进一步表示，政策稳增长集中在投资上，包括基础设施项目、房地产投资，民间投资增长仍然乏力。所以，后续经济下行压力，需要考虑积极财政政策力度还有多大，基础设施投资增长空间还有多大。统计局数据显示，前9个月全国固定资产投资达到42.7万亿元，同比增长8.2%，相较8月份增速加快了0.1个百分点。其中，民间投资26.2万亿元，同比增长2.5%，相较8月份加快0.4个百分点，民间投资占全部固定资产投资比重降为61.4%。民间投资热情虽有所恢复，但仍处于较低水平。整体投资保持8.2%的增长，主要靠占比接近40%的国有投资来支撑。前三季度国有控股投资总额将近15.2万亿元，同比增长21.1%。三季度以来，国有控股投资增速略有下行，但仍处于较高水平。从固定资产投资到位资金来看，政府、银行投入意愿较高、增速较快。前三季度到位资金44.2万亿元，同比增长5.9%。来自国家预算资金达到2.6万亿元，同比增长17.9%；国内贷款资金达到4.9万亿元，增长8.4%；自筹资金规模最大为29.7万亿元，保持零增长。国企债务继续高增长中国人民大学国家发展与战略研究院执行院长刘元春对21世纪经济报道记者表示，当前市场需求不足，经济主要靠政策性需求支撑，加大信贷投放力度，以政府预算内投入、国企投资来弥补民间投资的回落，这会带来债务积累的加速上扬。与国企投资高增长、信贷加大投入一致，国企负债保持较高增速。财政部数据显示，8月末，国有企业资产负债率大致为66%。具体而言，国企资产总额约127.9万亿元，同比增长15.1%；负债总额84.6万亿元，同比增长17.5%；所有者权益合计43.2万亿元，同比增长10.6%。今年以来，国企负债持续较高增速，虽然年中增速略有下调，从年初18%左右，到8月末的17.5%。国资委研究中心研究员胡迟对21世纪经济报道记者表示，国企负债增速有所下行，这跟国企去产能、去杠杆的进程是一致的。中国人民大学国家发展与战略研究院三季度宏观报告表示，2016年采取的一系列“去杠杆”举措取得一定的成效，但由于债务的自动攀升机制，中国总体债务率（总债务/GDP）预计从2015年的252%上升到261%，上升9个百分点。总体债务快速上升局面改变中国“债务-投资”增长模式的运行机制，使企业步入到“借新还旧”→“借新还息”→“资产负债表恶化”的困境之中。预计2016年企业还息的规模将高达GDP的11%，还本付息的规模将高达社会融资总额的60%。国企仍然是“去杠杆”的核心主体。社科院报告显示，截至2015年底，中国非金融企业部门2015年底负债率高达156%，其中65%来自国企。今年以来国企违约事件增多，且多属于产能过剩、周期性强的行业。例如东北特钢在2011年钢价处于高峰时期，完成大连市新生产基地的建设，投资额为132亿元，相当于2015年6月资产总值的四分之一。该项目的巨额投入及债务融资，使得企业偿债能力吃紧，加大了对短期债务的依赖。截至2015年6月，短期借款占公司总债务三分之二以上。稳增长与去杠杆难题这轮稳增长，国企加大投资力度，是否会造成2008年稳增长后续产能过剩、高杠杆等问题呢？光大证券首席经济学家徐高对21世纪经济报道记者表示，2008年稳增长着力点在制造业和基建项目上，制造业的大力投入造成了当前产能过剩的局面；这轮稳增长重点在基建领域，像中西部地区铁路等投资上，经济回报可能会低，但能带来较好的社会效益，不会加剧产能过剩问题。徐高进一步表示，在民间投资增速较低背景下，政府稳增长力度加大，能带来经济增长，恢复市场信心，去杠杆才能成为可能。中信证券固收团队认为，杠杆率并非隐患本身，但随着违约事件不断爆发，信用风险愈积愈大。他们估算中国不良贷款率在6.09%，不良贷款余额合计5.8万亿。虽然不良率远高于官方数据，但由于商业银行拨备覆盖率为175%，可以覆盖当前不良水平，处理得当的话，风险可控。政府层面也在积极行动去杠杆。10月10日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，表示要坚持积极的财政政策和稳健的货币政策取向，通过推进兼并重组、有序开展市场化银行债转股、依法实施企业破产等方式，降低企业杠杆率。为避免企业高杠杆率重现，意见也提出要深化改革，诸如国企改革、提高直接融资比重等。不过，去杠杆短期可能产生一定负面效应。一位券商固收分析师对21世纪经济报道记者表示，去杠杆举措中，如企业破产、债务减记等，可能会抬高市场风险溢价，投资者短期可能会恐慌，不愿意买入信用债；另外，减债的同时，总资产也在收缩，若出现大规模损失的话，会造成信用收缩。央行副行长范一飞在国新办发布会上表示，降杠杆过程中，由于企业兼并重组、实施市场化债转股，包括银行业加大不良资产处理力度等，这些都可能会减少存量信贷和社会融资规模。但由于债务结构优化、存量资产盘活，会提高金融资源的利用效率、加快货币流通速度，相对慢一些的货币信贷和社会融资规模增速，也能够满足实体经济的融资需求。至于后续货币政策，范一飞表示，为了积极稳妥实现降杠杆的目标，货币政策还是应该做到松紧适度。市场关注度颇高的债转股，也难以让去杠杆的进程变得更容易。目前，武钢集团、云南锡业等市场化债转股消息落地，但这两家公司“转股”的债务，均属于正常贷款范畴，不是市场高度关注的“不良贷款”的处置。上述固收分析师表示，真正债转股实现起来很困难。债务处置牵涉多方利益，谈判是一个反复博弈的过程。中信证券固收团队认为，本轮去杠杆的主体是企业部门，商业银行在对企业限贷，同时将不良资产移除资产负债表，有缩表的可能；商业银行等缩表，意味着政府部门要扩表，即加杠杆，来对冲短期内社融与信贷增速陡降的压力，可能利用央行、四大资产管理公司、国开行下属机构等政府性机构。月子中心推广完！转载请注明出处，谢谢！