电子指令驱动市场上的交易持续期与知情交易的相关性研究

学校编码：10384分类号_______密级______学号：200012027UDC__________________学位论文电子指令驱动市场上的交易持续期与知情交易的相关性研究IntertradeDurationandInformation-BasedTradingonanElectronicOrder-DrivenMarket黄杰鲲指导教师姓名：陈浪南教授申请学位级别：硕士专业名称：金融学论文提交时间：2003年04月论文答辩时间：2003年05月学位授予单位：厦门大学学位授予日期：2003年月答辩委员会主席：评阅人：2003年月中文版前言本文的初稿是用英文写成的。之所以选择英文作为本文的第一语言，是出于这样两个考虑。首先，在本文的研究领域，没有现成的国内文献可供参考，因此，用英文写作可以避免一些专业术语翻译的难题。其次，我想尝试自己从来没有做过的事情。在从英文到中文的翻译过程中，我常常为一些专业术语的中文译名深感痛苦，出现了用中文反而无法达意的困扰。例如，在文中，我定义了一个impatientbuy/sell，如果直译的话，似乎应为“不耐心的买入/卖出”，而这显然不符合中文的学术规范。斟酌再三，我将它定义为“即时买入/卖出”。再如，对于intertradeduration，准确的含义是一笔交易与下一笔交易之间的时间间隔，由于没有现成的译法，我译为“交易持续期”。我认为，由于一些技术细节方面的原因，中文版并不能完全准确地反映我想表达的思想，而且有些地方翻译的痕迹过于明显。因此，推荐各位评阅老师和读者阅读本文的英文原版。内容摘要微观结构文献和实证模型对于交易强度（交易持续期的倒数）与知情交易之间的关系的预测是相互矛盾的。本文试图建立一个研究该问题的实证框架，并采用上海股票市场交易数据进行实证研究。我认为二者的关系是双向的，即包含两方面的问题：一方面，知情交易对交易持续期有什么影响；另一方面，交易持续期有什么信息含量。首先，为了研究知情交易对持续期的影响，我寻找知情交易的替代变量。充分的证据显示，即时交易是很好的替代变量。在此基础上，我提出了一个非对称的ACD模型设定，考察利好消息和利空消息对交易持续期的非对称影响。一个有趣的发现是，基于利好消息的交易通常会使交易强度增大，而基于利空消息的交易通常会导致较长的交易持续期。接下来，我考察持续期的信息含量，或者，较长的持续期是否意味着利空消息。我构建了一个新的UHF-GARCH模型设定，分析表明，较长的持续期会导致价格下跌和较低的波动率；同时，在较低频率数据（如日数据、周数据或月数据）中普遍存在的杠杆效应在本文采用的交易数据中被拒绝。本研究是对近年来不断发展的高频数据文献的一个实证贡献。本研究在市场设计和监管方面对政策制定者有重要意义；同时，本研究对市场参与者也有重要意义，它显示信息如何影响交易者行为和如何“阅读”市场。关键词：自回归条件持续期（ACD）模型；UHF-GARCH模型；非对称设定ABSTRACTMicrostructureliteratureandempiricalmodelsofferedconflictingpredictionregardingtherelationshipbetweentradingintensity(thereciprocalofintertradeduration)andinformation-basedtrading.Inthispaper,Iundertakeanempiricalinvestigationthatismotivatedbythisconflictingtheory.Anempiricalframeworkisestablishedandappliedtothetransactiondataof18SSE-tradedstocks.Itreattherelationshipastwofold,includingi)thedurationimpactofinformation-basedtradingandii)theinformationcontentofdurations.Firstly,toinvestigateempiricallythedurationimpactofinformation-basedtrading,Ilookforproxyvariablesforinformation-basedtrading.Strongevidenceshowimpatienttradesareinformation-based.Thenbasedonimpatienttrades,IdevelopanasymmetricspecificationwithintheACDframeworkthatattemptstocapturetheasymmetriceffectofgoodnewsandbadnewsonintertradedurations.Oneinterestingpointthatemergesfromtheanalysisisthatgood-news-basedtradingwillgenerallyleadtoincreasedtradingintensity,whilebad-news-basedtradingwillgenerallycontributetolongerdurations.ThenIaskwhetherlongdurationsareassociatedwithbadnews.AspecificationsimilarinspirittoGJRGARCH,whichtermedGJR-versionUHF-GARCHisproposedandestimated.Itturnsoutthatlongdurationswillleadtodecliningpricesandlowvolatility;moreover,thecommonlyassumedleverageeffectisrejectedatthetransactiondatalevel.Thisresearchisanempiricalcontributiontothefastgrowingliteratureonhighfrequencydata.Theresearchisofinteresttopolicymakersintermsofmarketdesignandsupervision,toeconomicsintermsofmodelbuilding,andtomarketparticipantsasitshedssomelightonhowinformationaffectstraderbehaviorandhowtoreadthemarket.Keywords:ACDmodel;UHF-GARCHmodel;asymmetricspecification目录1.引言....................................................................................................................12.文献述评............................................................................................................32.1理论模型与一些可检验的假说.............................................................32.2实证研究.................................................................................................53.计量经济框架....................................................................................................73.1ACD模型................................................................................................73.2UHF-GARCH模型................................................................................84.制度背景与数据描述......................................................................................114.1上海证券交易所的制度特征...............................................................114.2数据.......................................................................................................134.3数据预处理...........................................................................................155.即时交易是基于信息的吗？..........................................................................185.1一些边缘证据.......................................................................................185.2辅助回归...............................................................................................195.3一个交易策略.......................................................................................206.模型设定..........................................................................................................226.1知情交易的持续期影响.......................................................................226.2交易持续期的信息含量.......................................................................227.估计结果..........................................................................................................257.1Asymmetric-WACD模型估计结果................................................257.2GJR-versionUHF-GARCH模型估计结果....................................298.结论......................................................