电子日用电子器具制造业

电子/日用电子器具制造业公司调研简报2010年08月02日广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。彩虹股份(600707.sh)巨额募投完成，彩虹华丽转身惠毓伦研究员徐博卷研究助理电话：[phone]电话：[phone]eMail：[e-mail]：[e-mail]凤凰涅磐完成华丽变身公司是我国最大的彩色显像管生产基地，位居国内第一、全球第二。但随着CRT被液晶电视替代的步伐不断加快，公司也加快向液晶玻璃基板、OLED等市场前景广阔的新领域发展。目前公司已初步形成以液晶玻璃基板、彩色显像管、OLED为核心的全新业务架构。玻璃基板业务将现飞跃发展玻璃基板行业是高门槛、高增长、高利润的行业，是国家重点扶持的产业，全球仅有康宁等5家企业垄断生产，康宁近年的平均净利率更是高达85%以上，2009年全球玻璃基板市场空间高达750亿元。公司是国内唯一能自主生产玻璃基板的行业，产品水平已经达到国际大厂水平，良品率已经稳定到了70%以上。目前全球面板生产线正向大陆转移，公司未来发展空间十分巨大。巨额募投项目奠定公司发展基础目前公司已经完成投资35亿元建设8条5代线、2条6代线项目的非公开募集资金工作，发行价格为11.25元/股左右，远高于原来6.6元/股170.45%。截至2010年7月16日，公司发行3.156亿元，实际募集资金净额34.98亿元，发行后公司总股本为7.367亿股。巨额募投项目将大大加快公司主营业务的转变，从而完成由彩管主业向玻璃基板为主业的转变，未来一段时期，玻璃基板将会成为公司盈利的主要来源。盈利预测与估值评级按照我们的估值模型，公司2010-2012年净利润分别为4503万元、9.27亿元、18.24亿元。对应最新7.367亿股本，全面摊薄每股收益分别为0.06元、1.26元和2.48元。目前电子元器件行业2010年动态市盈率为44倍，给予公司2011年20倍PE，目标价为25.20元，首次给予“买入”评级。风险提示一是行业景气度下降的风险，二是募集资金项目盈利低于预期的风险。公司评级当前价格(元)15.40目标价格(元)25.20前次评级无评级股价走势市场表现1个月3个月12个月股价涨幅-8.66%-1.91%90.59%沪深3002.17%-10.06%-25.32%股票数据总股本(万股)42,114.88流通A股(万股)41,082.88主要股东:彩虹集团电子股份有限公司主要股东持股比例40.49%流通A股比例97.55%财务比率ROE-99.65%ROA-27.03%资产负债率63.84%每股净资产(元)1.702009年报数据.PAGE22010-08-02公司调研简报凤凰涅磐完成华丽变身公司是我国最大的彩色显像管生产基地，2009年国内占有率达到38.1%，全球市场占有率为17.3%，位居国内第一、全球第二。但随着CRT电视被液晶电视替代的步伐不断加快，公司盈利状况急剧下滑，加快业务转型迫在眉睫。2009年公司累计生产彩管757.5万只，比2008年下降了49.75%，销售彩管827万只，比2008年下降了42.65%；2009年实现主营业务收入13.04亿元，比2008年下降了56.74%。图1：2005-2009年公司彩管销售额及彩管销量情况1,945.171,815.761,615.053,013.311,303.67639687723827758-1.17%10.28%4.44%11.34%0.50%07001,4002,1002,8003,5002005年2006年2007年2008年2009年-2%0%2%4%6%8%10%12%营业收入（百万元）彩管销量（万只）彩管毛利率数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心为加快转型，公司2009年公司将CRT生产线由原来的8条削减至了4条；同时对彩管生产线的机器设备计提了4.81亿元的固定资产减值准备，CRT生产线的计提比例达83.07%。公司在消减CRT业务的同时，积极地向液晶玻璃基板、OLED等市场前景广阔的新领域发展。目前公司已初步形成以液晶玻璃基板、彩色显像管、OLED为核心的全新业务架构。图2：公司最新业务结构图数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心彩虹股份CRTOLED玻璃基板西安彩辉彩虹（佛山）陕西彩虹电子玻璃彩虹（合肥）彩虹（张家港）PAGE32010-08-02公司调研简报玻璃基板业务将现飞跃发展公司以近20年的玻壳生产工艺为基础，以陕西彩虹电子玻璃公司为载体，历经5年多时间的研发，突破了一直被国际巨头垄断的玻璃基板制造技术，成为全球第五家拥有自主知识产权的玻璃基板制造商。随着公司定向募集35亿投资玻璃基板产业化项目的实施，公司不仅获得飞跃发展，分享行业的高盈利水平，也将改变未来玻璃基板行业的竞争格局。高门槛、高增长、高利润的玻璃基板行业玻璃基板是液晶面板的主要部件和基础载体。每块TFT面板至少需要两片相同的玻璃基板，分别作为TFT阵列基板和彩色滤光片基板。玻璃基板在整个液晶面板产业链中占据重要的战略地位，液晶显示器的很多性能比如分辨率、透光度、重量、视角等都与玻璃基板的性能密切相关。图3：TFT-LCD面板结构示意图数据来源：LED环球在线，广发证券发展研究中心玻璃基板产业具有以下典型的特点：一是具有高技术门槛。玻璃基板与平板玻璃相比具有更高更严格的物理特性指标，在透光度、高温特性、电性能、平整应力、纯度密度等方面都有很高的要求。全球仅有美国康宁（包含康宁三星SCP）、日本旭硝子、电气硝子、板硝子、彩虹电子玻璃等5家公司掌握玻璃基板生产技术，中国仅有陕西彩虹电子玻璃公司拥有玻璃基板生产技术。彩虹电子玻璃公司对玻璃基板生产技术的突破，是对全球玻璃基板行业垄断的打破。PAGE42010-08-02公司调研简报图4：2009年全球玻璃基板竞争格局康宁三星,37%康宁,22%旭硝子,20%电气硝子,17%板硝子,4%数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心表1:第6代玻璃基板性能指标玻璃尺寸大小1500mm*1800mm*0.7mm表面平整度0.25μm玻璃密度（mg/cc）2.43拉伸弹性模量（Mpsi）10.05刚性率（Mpsi）4.06泊松比（横向变形字数）0.23苦氏硬度（100gm负荷）450数据来源：公开资料，广发证券发展研究中心二是盈利能力超强。因为技术门槛非常高，所以垄断企业可以凭借技术垄断获得超额垄断利润，玻璃基板生产企业的净利率都在非常高的水平。根据DisplaySearch的TFT-LCD产业“微笑曲线”，图5：2008-2010年上半年康宁公司玻璃基板分季度营业收入和净利润情况（单位：百万美元）82980939067378283471767935769675670361960055521822263568567991.2%82.5%90.6%89.9%86.3%88.4%61.1%84.7%56.9%81.9%0200400600800100008Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q410Q110Q250%60%70%80%90%100%营业收入净利润净利率数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心PAGE52010-08-02公司调研简报TFT-LCD产业链上游的玻璃基板、光学镀膜等行业由于技术门槛高，议价能力强，具有最好的盈利能力。根据美国康宁公告，其玻璃基板业务净利率通常维持在85%以上的净利率，尽管在金融危机严重的2008年4季度和2009年1季度，净利率也分别达到56.9%和61.1%。三是市场空间巨大。中国内地作为全球电子信息产品重要制造中心，对TFT-LCD液晶面板的需求十分巨大，距离市场近效率高，则竞争力更强。因此，近年来不仅内地加快了高世代面板生产线的建设步伐，全球面板生产线也加快了向内地的转移。继京东方宣布在合肥建6代线以来，不到半年时间，又有8条6代以上世代生产线已经动工或计划动工，这些生产线最早2010年底投产，最迟2012年底投产，总计投入金额超2000亿元。此前主要是日韩面板厂对大陆投资高世代线的先期计划，台湾的面板厂商目前正在积极等待台湾当局的政策信号，一旦政策允许，新奇美、友达、中华映管等企业将加速向内地转移。仅以目前已定的投资计划来看，至2012年，大陆八代线产能就能超过日台，仅次于韩国。大陆成为面板制造基地的趋势已经非常明显。2009年全球第五代线玻璃基板市场需求有4000万片以上，6代线玻璃基板需求有2000万片以上。表2：我国五代线以上面板企业建设情况面板世代厂商地点基板尺寸（mm*mm）产能（万片/月）量产时间上广电-NEC上海1100*13008.52004京东方北京1100*1300102005龙腾光电昆山1100*1300112006第5代深超光电深圳1100*130062008上广电-NEC上海1500*185092012京东方南京1500*185092010第6代中电熊猫合肥1500*185062011第7.5代三星TCL苏州1950*225092011第8代夏普南京2160*246092011京东方北京2200*250092011龙飞光电昆山2200*250092011广新光电佛山2200*250092011第8.5代LGDisplay广州2200*2500122011数据来源：公开资料整理，广发证券发展研究中心募投资金项目为公司插上翱翔的翅膀目前公司已经完成投资35亿元建设8条5代线、2条6代线项目的非公开募集资金工作，发行价格为11.25元/股左右，远高于原来6.6元/股170.45%。除此之外，公司还利用自有资金在合肥投建2条6代线。截至2010年7月16日，公司发行3.156亿元，实际募集资金净额34.98亿元，其中新增注册资本（股本）为3.156亿元，资本公积为人民币31.82亿元，发行后公司总股本为7.367亿股。PAGE62010-08-02公司调研简报图6：增发完成后股权结构图数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心表3：公司募集资金项目情况项目名称募投资金额建设周期新建生产线达产产能陕西电子玻璃公司高世代TFT-LCD玻璃基板研发及二期产业化建设项目9亿元2年（含试产时间）3条5代线A品：154.2万片/年B品：60万片/年2条5代线A品：102.8万片/年B品：40万片/年建设合肥高世代TFT-LCD玻璃基板生产线项目18亿元2年（含试产时间）2条6代线A品：67.6万片/年B品：18万片/年建设张家港高世代TFT-LCD玻璃基板生产线项目5亿元2年（含试产时间）3条5代线A品：154.2万片/年B品：60万片/年数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心在募投项目工程进度方面，张家港建设进度快于预期，预计2010年9月咸阳、张家港第一条5代线点火，2010年年底实现达产；合肥2010年10月份第一条5代线点火，2011年年初达产；此后每2个月投产一条线。预计2011年3季度开始，10条生产线将能全部达产。另外合肥自筹资金建设的两条6代生产线也将在2011年四季度达产。募投项目投产后，公司将有463万片五代线玻璃基板和67.6万片六代线玻璃基板的产能，分别相对于大陆市场需求的60%和22%。如果再加上台湾市场，供需比例可下降至19%和4%。咸阳5代生产线2009年年底冷修之后，采取了新的工艺流程，2010年3月份重新开工以来良品率已经稳定在了70%以上，目前已经给中航光电、友达、奇美5代线等小批量供货，也给台湾部分触摸屏生产企业供货。在募投项目的产能目标中，5代线、6代线的良品率都是以64%的假定值进行计的算，若以70%良品率计算，5代线A品实际产能为56.22万片/年，6代线A品实际产能为42.44万片/年。良率的提高实际上提升了单条生产线的产量，将会增加公司未来的实际盈利能力。0.28%6.81%0.90%99.72%