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证券市场红周刊2016年7月4日四季度大概率降息降准——专访东方证券首席经济学家邵宇■本刊记者李健上周，红刊投资论坛与东方证券首席经济学家邵宇进行了对话，探讨了中国如何在全球化4.0浪潮中绽放。本周，红刊投资论坛继续和邵宇讨论当前中国经济发展难题，如外围干扰和增长乏力。他表示，英国退欧使美元指数被动走强，强度相当于2次美联储加息，所以下半年加息概率极大降低。而中国在经济结构上依然不能保持乐观，第二产业和传统投资快速收缩，拉动经济总量有所下降。英国退欧增加中国核建与高铁的输出可能《红周刊》：6月24日，英国对是否留欧进行了公投，最终支持退欧的人数为51.9%，英国首相卡梅伦也公开表示，将开始执行退出欧盟的决定。您认为这次英国退欧的外因和内因分别是什么？邵宇：外部原因体现在，英国在和欧盟长期的交往过程中，想从中获得自由贸易或自由投资，但又想避免向欧盟付款的财政力量再分配，和对英国福利有所损害的条款。内因相对比较复杂，1995年英国要求加入欧盟，当时愿意加入欧盟的人数比重为68%，20年过去，只有48%的人愿意留在欧盟，这是一个巨大变化。其中主要的原因可以归结为全球化带来的负面影响，加入欧盟为英国带来投资和贸易的同时，也带来了贫富分化，穷人没有得到希望的福利。此外，全球化也为英国带来了大量移民和难民，这种不稳定因素与其他条件叠加，产生了此次黑天鹅事件。《红周刊》：短期来看，退欧将减少欧洲移民，增加英国本土的就业机会，穷人的心理是证券市场红周刊2016年7月4日眼下过得不好，改变或将带来希望，而富人则不希望这样的变化发生。邵宇：这点很明显。从各地区的投票结果可以看到，大伦敦地区、金融城、牛津、剑桥等精英人群集中的地区，尤其是金融从业者居多的地区，投票留欧的比率更大，他们也在一体化的过程中获得了更多的工作机会。而对于偏远地区的一般家庭或贫困家庭来说，并没有在一体化中得到实际利益，反而眼前的好处更加明显。《红周刊》：所谓全球一体化，欧盟目前是中国的第二大出口目的地，也是中国第一大进口来源地区，英国在我国出口中占据一定比例，是中国此前在欧盟中的第二大贸易伙伴。此次英国退欧，对中国短期影响有哪些？邵宇：短期影响主要在于中国对英国很多的投资和贸易，如果已经形成，这些以英镑标价的资产将会面临估值折价。此番英国公投退欧，但北部苏格兰和北爱尔兰却希望留在欧盟，这或将引发下一轮北爱尔兰和苏格兰脱离英国的行动，并触发一系列欧洲地区的风险。更极端的情况，如果引起欧盟内部分裂的话，也会影响中国的出口，因为中国需要在分裂的地区重新建立业务联系。中国正尝试向英国输出高铁、核电并在建离岸人民币中心，英国作为中国打开欧洲投资市场的桥头堡，有很多中国办事处，通过这些办事处可以向欧洲其他经济体输出投资，或者作为中转站和欧洲进行贸易。现在英国退欧，中国需要在英国之外重新布局，短期增加了中国在欧洲投资和贸易的难度。《红周刊》：那么中长期的影响体现在哪些方面？邵宇：中长期来看，经过此次调整，无论是欧盟还是英国，对中国的诉求都在增强。英国和欧盟“离婚”后，迫切需要寻找另外一个合作伙伴，提供相互所需的投资和贸易空间。证券市场红周刊2016年7月4日原来英国的很多投资、贸易来自欧洲，未来不是没有了，但要重新谈判投资和贸易的框架，这就降低了原来经济交往的密切程度，这时候他需要有额外的投资和贸易进行补充，所以稳定的中国是一个良好的选择。人民币贬值压力可释放《红周刊》：英国退欧，英镑和欧元都对美元大幅贬值，导致美元指数快速上行，人民币也从美元上行中感受到了贬值压力，您认为人民币此次贬值压力影响如何？邵宇：包括人民币在内的新兴经济体的货币，都在一定程度上受到英国退欧的压力，这些压力是被动的，不像“8·11”汇改或今年1月份的人民币较为主动的贬值，不会引发过多影响。但贬值一定会降低人民币资产对一般投资人的吸引力，需要一些时间来恢复合理的价格范围。但我们认为，目前算是比较好的贬值窗口期，“8·11”汇改和今年1月份的贬值，都曾引发全球市场的剧烈波动和中国自身的波动。但现在看到的是，人民币贬值并没有带来更多的连锁反应，说明全球认为人民币贬值是自然、本能的市场反应。另外，英镑兑人民币贬值10%，人民币兑美元贬值1%，表明人民币兑英镑、欧元还在升值，在这种情况下，做一些适当的贬值完全在正常范围内。《红周刊》：6月份之前机构一致预测美联储加息概率较大，然而在美国非农数据公布后，由于失业率的波动等因素，美联储放弃了加息。但美联储主席耶伦仍表示，若经济取得进步，美联储将逐步加息，那您认为在英国退欧事件后，美联储下半年加息概率为多大？邵宇：我认为下半年应该不会加息了，因为英国退欧属于黑天鹅事件，后续可能还有一系列脱离压力，全球金融市场的风险在上升。除了考虑自身的经济情况外，对全球金融风险的考量也是美联储执行货币政策的一种约束。英国退欧带来的美元升值，效果相当于美国被证券市场红周刊2016年7月4日动加息2次。况且，外围风险还在加深，到年底将隐含更多次被动加息，效果或相当于3到4次。虽然从当前劳动参与率来看，美国几乎接近充分就业状态。但快速加息还有待商榷，受欧洲地区金融风险攀升的影响，今年大概率不会再加息了。货币政策需释放流动性财政政策需加大基础设施投资《红周刊》：我们知道全年4个季度的货币投放属于3322的分配方式，即前两个季度多，后两个季度少。今年一季度货币和信贷投放量巨大，M2增速达到13.4%。二季度相对有所收缩，但也在偏宽松环境下。如果按照3322的分配方式，下半年流动性将有所收紧，那么下半年经济能保持6.5%的增速么？邵宇：流动性的确在前期投放过快，在权威人士对经济L形走势的表态后，流动性有一定的收紧趋势，5月份M2增速为11.8%，降到12%以下。随着货币政策的回归中性或者稳健，财政政策如果没有更强发力的话，经济还是有一个向下的动能。所以为了保持经济维持在6.5%以上速度，财政政策方面要加大有效基础设施投资建设，发改委审批项目的速度要加快，督促在建项目迅速完成。同样，货币政策也会释放出流动性来支撑包括房地产投资、基建设施、制造业设备等几方面的投入。对中国来说，拉动经济增长目前还只能靠投资，消费和进出口不具备强力拉动经济的实力。《红周刊》：消费、出口和投资是发展经济的三驾马车，服务业、高新技术也是未来发展的潜力所在，但这些领域对经济的拉动作用还是较小么？邵宇：新兴产业在快速增长，很多产业吸引了PE、VC的投资，但其量级和传统产业相比仍然很弱。例如电影目前是如火如荼的板块，但一部电影的票房收益，和建一栋楼、修一证券市场红周刊2016年7月4日条路相比非常有限。此外，这些服务型经济附着于基础设施的建设，如看电影需要电影院，都需要良好的社会投资。所以新兴经济虽然有很多亮点，也在蓬勃的发展当中，但还不足以取代传统的城市化进程中的高量级需求。《红周刊》：您讲了服务业，那对于中国制造的机电设施和电子产品出口东南亚等国的外贸经济，也不具备拉动经济的强力动能么？邵宇：是的，因为一般的电子产品在全球的需求相对饱和，在目前的收入分配结构下，大家对机电的需求很强烈，但已经得到满足的人，更新换代的需求较弱。当然，也会出现新的市场，如中国很多手机厂商开辟了新的市场，如印尼、印度、部分非洲国家。但问题是，这些市场的购买力有限，他们正在经历缓慢的成长过程，面临工业化和城市化的完善升级，所以目前没有资源可以用以交换这些商品。这可能是中国未来全球化的热点和趋势，但不足以替代原来的市场下滑所导致的出口减少。《红周刊》：在5月份经济数据公布的时候，国家统计局新闻发言人盛来运司长表示，虽然5月显示投资增速回落，但高技术投资、服务业投资保持较快的增长速度，比重在提升，而高耗能投资，尤其是产能过剩行业投资增速在回落。说明投资结构继续改善，您认为下半年将维持这种态势么？邵宇：非常有可能，因为高新技术的投资一定是必要的，处在快速增长期。但我认为投资结构是在被动优化，因为在一个良好的结构中，传统投资不会下降如此快，而新兴行业能够较快增长。但目前的情况并不是第三产业更大更强了，而是第二产业包括传统投资收缩太快了。结构上虽然有良好的变化，但对经济拉动的总量还是有所衰竭，并不乐观。四季度大概率降准降息证券市场红周刊2016年7月4日《红周刊》：今年年初“稳增长”取代“调结构”成为经济的第一要务，从实体经济的复苏也可以看出政策的转变。那么为稳定经济增长，下半年是否会降息降准呢？邵宇：三季度降息的概率不太大，权威人士对经济的看法，以及供给侧改革想做的去产能工作，都意味着不能大量投入流动性，不然无法实现企业清除的目标。我们认为一季度结束后，货币政策将进入一段观察期，可能会维持一个季度，除非经济出现大的下滑趋势，或者资本出现明显外流，这时这种总量性的货币政策才会进一步执行。这次英国退欧使美元被动升值，外汇占款将下降，为了对冲资本流出，所以降准有可能会小幅实施。下半年中，四季度降准降息的概率相对较大，前面的经济压力包括外汇风险、资本流动风险、经济下行风险不断累积，积极的财政政策和货币政策就显得尤为重要，预计降息幅度为25个百分点。《红周刊》：如果下半年降息降准，股票市场的机会体现在什么方向？邵宇：可以关注结构性的机会，目前新兴产业层出不穷，新的热点也在估值修复下，表现逐渐亮眼。包括靠谱的并购，真实的跨产业整合都会成为资本市场的热点。投资依然是目前经济的重要拉动力，所以PPP领域值得关注，尤其PPP领域中民资投入较多的环保板块或有表现机会。■证券市场红周刊2016年7月4日把握周期拐点甄选优质股——专访巨杉资产周期系列基金经理黄金香■本刊记者郝宁投资方法无定术，只要是能发现好的公司买入并获利，就都是好的方法。本期接受红刊投资论坛邀请到的嘉宾巨杉周期基金系列基金经理黄金香，其投资的成功秘诀就是把握周期拐点发现优质股。黄金香向《红周刊》表示，所有的投资无论是行业、还是个股都可以从“周期”角度去考虑问题。通过多年的投资心得，黄金香形成了一套自己独特的“周期投资法”，人口周期、产业周期、经济周期及具体行业和公司的生命周期，在投资中他都会参考。他表示：“目前政策托底使得经济很难下行，流动性也将呈现不紧不松的局面。在这种经济环境下，市场仍将维持震荡格局，行业和个股继续分化，只有业绩快速增长的行业和公司才能有效消化估值。这个时候周期性选股法就更能派上用场了！”人口周期决定行业生命周期在黄金香的周期投资法中，人口周期是最重要的，他认为人口周期直接决定各个行业是处于成长期、成熟期还是衰退期，通过对人口周期的把握，能够寻找到最具发展空间和成长性的行业和公司，并判断其估值是否合理。“地产股就是一个很好的例子。”黄金香说，“在过去20年里，中国人口最大的变化是快速的城镇化，这直接表现在1998~2008年这10年期间，地产行业快速繁荣，而在二级市场的保利地产、万科A毫无悬念地成为了绝对的明星股。经过10年的发展，如今的地产行业已经从成长行业变为成熟行业，新房需求也在逐步下降，而当全局性的供大于求来临时，放松货币政策对该行业并不会有显著的需求提振效果，反而会加速风险累积。”黄金香说，证券市场红周刊2016年7月4日“房地产行业从成熟期到衰退期还有8~10年的时间，所以目前10倍左右的估值是合理的，而在2014年3~5倍则是被严重低估的，当时是有买入机会的。当然，目前人口还在继续向北上广深这些一线城市流入，虽然有渐缓趋势，处在这些区域的地产股依然有机会。”除了人口周期带来的房地产领域的变化，其他各个领域也各有体现。黄金香表示，中国整体性的人口红利已经终结，城镇化速度将不可避免地放缓，而且青年人口的受教育程度大幅上升，这使得蓝领劳动力短缺导致价格大幅提升，但知识型劳动力相对过剩反而出现了智慧人口红利。“所以现阶段的投资方向会与过去10年有着本质的不同，以知识型劳动力为代表的科技和服务业全面崛起。这里面蕴含着巨大的投资机会。”举个例子，中国人口红利的消失使得蓝领工人明显减少，导致木工价格大幅上涨，木工手工制造柜子成本非常高，成品柜尺寸往往又难以匹配。而定制家居一方面能够满足个性