私募股权基金概念与运作1

。第5讲私募股权基金概念与运作1私募股权基金概念与运作1.1私募股权资本的概念界定1私募股权基金概念与运作1私募股权基金概念与运作1.2私募股权融资1.3私募股权投资的概念1.4私募股权基金的概念一．定义1：按照欧洲私募股权资本与创业投资协会(EVCA)的定义，私募股权资本包括所有非上市的权益资本。它可用于研发新产品和新科技，增加运营资本，开展收购或改善企业的财务状况；它还能够解决所有权与管理层方面的问题，如家族的持续经营，或内部管理层收购与外部管理层收购。《亚洲风险投资》（AVCJ)杂志也使用这定义。二．定义2：Lemer(2002)认为，所谓私募股权资本就是指为那些高风险且潜在高收益的项目提供的股权资本，市场投资主体在投资决策前执行尽职调查，并在投资后保留强有力的影响来保护自己的权益价值。从EVCA定义看，它说的是非上市交易的权益资本均来自于私募的股权资本，包括自然形态的私募股权资本和组织形态的私募股权资本。而从Lemer的定义看，私募股权资本是特指那些拟通过直接投资非上市企业的股权，在企业成长或重整为更有价值时退出的愿意承担高风险，追求高收益的长期投资资金。二．定义3：（国内学者朱奇峰认为）私募股权资本的概念界定为那些直接或委托私募股权投资机构对非上市企业的股权进行投资或者对上市企业通过私募形式发行的股权性凭证进行投资有组织形态的资本。1.2私募股权融资私募股权投资----私募股权融资私募股权融资主体：企业企业在其设立、成长、上市、重整、收购、陷入财务困境或股东退休等阶段或状况时都会遇到融资问题。1.2.1募集资金的方式分类：一．（1）从企业募集资金的方式分，分为公募和私募。(2)从企业融资的性质分，可分为债务性融资和股权性融资。公募债务性融资指企业向不特定对象公开发企业债券等债务性凭证募集营运周转资金或项目建设缺口资金。公募性股权融资是指企业在资本市场上向不特定对象公开发行股票等股权性凭证募集发展所需的资本金。私募债务性融资与私募股权融资私募债务性融资特指民间借贷(不包括贷款）；私募股权融资主要指企业向特定对象包括个人、公司、金融机构等募集企业发展所需的资本金。债务性融资的投资人为企业的债权人，股权性融资的投资人为企业的所有者，或称为股东。(3)按企业募集资金是否来自于金融机构还是直接来自于出资人，可分为间接融资和直接融资。间接融资主要指银行等金融机构提供的贷款，直接融资主要指企业发行债券、股票等方式募集的资金。（所研究的是私募股权融资，不包括私募债权融资，但以可转债等形式进行的私募股权融资。那么为什么企业需要进行私募股权融资呢?我们从企业非私募股权融资渠道的条件约束和企业生命周期过程中的融资需求来反向分析企业进行私募股权融资的需求。）1.2.2企业非私募股权融资渠道的条件约束非私募融资渠道主要为银行贷款、发行企业债券、IP0、民间借贷我国企业的四个融资渠道均存在条件约束：1）银行贷款的条件约束。原因：（1）三性原则。安全性、流动性、收益性是银行进行信贷经营管理的原则，首先安全性第一，其次为流动性，最后才为收益性。上述经营原则就决定了银行不可能对风险较大的企业融资。（2）贷款评估原则。银行贷款评估一般要求企业具经营的合法性，经营的独立性，有一定数量的自有资金，在银行开立基本账户，有按期还本付息的能力，贷款用途和种类符合国家产业政策等。这其中对还本付息的能力的评估是最重要的，其评估原则主要着眼于历史的记录，如三年持续经营的记录和盈利能力、固定资产和存货数量、资产负债比率、现金流量、抵押或担保等，在此基础上适当考虑企业的发展前景和管理团队能力。尤其是我国银行在发放贷款时，除非企业非常优良，被贷款银行评为“AAA”企业才能可得到免担保的信用贷款，否则基本上都要银行提供银行认可的担保和抵押。2)企业发行债券的条件约束。原因：（1）由于企业发行债券是公募行为，若企业违约约无法兑付债券，则比还不起银行贷款造成的外部负效应更大，因此企业发行债券的条件相对于银行贷款更加苛刻，不仅要求要有足够的还款来源和抵押担保，而且要求是大企业才可以发行。（2）企业债券的发债条件2008年以来，我国虽然开始放宽企业债券的发债条件，简化发债程序，但仍规定企业发债必须经国家发改委核准，且必须满足七个条件：第一，股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司和其他类型企业的净资产不低于人民币6000万元；第二，累计债券余额不超过企业净资产(不包括少数股东权益)的40%；第三，最近三年可分配利润(净利润)足以支付企业债券一年的利息；第四，募集资金投向符合国家产业政策和行业发展方向，所需相关手续齐全，用于固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额不得超过该项目总投资的60％；用于收购产权(股权)的，比照该比例执行，用于调整债务结构的，不受该比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明；用于补充营运资金金的，不超过发债总额的20％。第五，债券的利率由企业根据市场情况确定，但不得超过国务院限定的利率水平；第六，已发行的企且债券或其他债务未处于违约或者延迟支付本息的状态；第七，最近三年没有重大违法违规行为。3)企业上市公募(IPO)的条件约束。原因：企业要达到上市条件必须是较成熟的企业。在我国，要求企业连续三年盈利，且累计利润不低于人民币3000万元，年经营收入在人民币5000万元以上，企业没有违法记录，信息披露符合法律法规要求等条件4)民间借贷的条件约束。民间借贷利率高，借贷的数量有限，且必须是熟人。1.2.3企业不同状况下的私募股权融资需求一．创业企业成长过程的私募股权融资需求。依据创业企业的成熟程度不同将创业企业划分为：种子期、创立期、扩张期和成熟前期，同时将种子期与创业期称为创业早期(EarlyStage)，将创立期与扩张期称为创业中期(Middle与成熟前期称为创业后期(LaterStage)。企业成长阶段在种子期（SeedStage)，企业尚处在构想之中，产品还没有完全开发出来或服务还没有形成规范，市场营销模式尚未确立，管理团队尚未正式形成，因此企业通常没有销售收入，而只是投入，而且创立期的市场开拓所需资金要远远多于种子期的产品或服务开发所需资金。因此，对种子期的企业进行投资不仅要面临技术风险、市场风险、管理风险、财务风险，而且还要面临管理团队形成不了的风险。在这个阶段，以获得收益为目的的创业投资基金通常都不敢介入，更不用说银行融资和公募资本了，因此，一般只有具有冒险精神的“天使资本”（AngleCapital)才会乐意对其投资。在创业期（startstage)，企业已经注册，产品或服务已经开发出来，但尚处于试销阶段，市场营销模式还处于探索过程中；企业有了一个初步的管理团队，但企业管理模式还处于摸索过程中。在此阶段，企业的技术风险虽然已经不是很大，但是市场风险、管理风险和财务风险仍然较大，且由于没有现金流入，只有现金流出，企业还处于亏损期，企业还没有体现出具有还本付息的能力。企业债务性融资包括银行贷款和发债都很困难，公募上市更不具备条件。在扩张期（ExpansionStage)，企业正处于快速成长时期，产品经过试销和完善后，已经逐步打开市场并形成一定的市场占有率；市场营销模式也已经初步确立；企业组织管理模式正逐渐形成，管理团队已基本稳定。在此阶段，企业的技术和市场风险已经较小，但依然存在一定的财务风险和较高的管理风险。这个阶段，企业已经开始有营业收入，但在扩张阶段的前期，收入仍然少于投入，企业仍处于负现金流,尽管到扩张阶段的中期出现收支相抵，并进而呈现正的现金流状况,但随着市场需求量的急剧增加，急需大量资金投入营运，但由于企业尚未形成足够的抵押资产或建立起市场声誉，要争取银行的资产抵押贷款仍较困难。在成熟前期(Pre-matureStage)，企业已经相对成熟，进入创业的后期，产品质量、市场竞争力及社会知名度均达到相当水平；市场营销模式已经十分成熟，并开始酝酿创新；企业组织管理模式也已成形，并开始形成自己的管理理念。在该阶段，企业已经建立良好的市场声誉，且体现出良好的盈利能力，运营风险大幅度降低，因此企业运营所需资金较容易得到银行贷款的支持，且如果企业已经具备了一定的规模和市场占有率，也就具备发企业债券和上市公募的条件了。当然，公募前，企业可能会存在局部不能满足上市公募的条件或为了增加企业知名度，提高发行价格和发行成功率等原因而需要私募股权资本的支持。二．中等规模公司扩张的私募股权融资需求。自20世纪80年代以来，大量不是从事高科技业务的制造业、物流业、零售业和服务业等方面的中等规模公司(按美国的定义是年销售收入在2500万美元～5亿美元之间）为了迅速扩张其业务，对私募股权融资提出了很大的需求。上述公司一般具有稳定的获利能力好的商业模式。虽然他们可以获得银行贷款支持，但因为受资产负债结构和银行贷款条件限制，银行的贷款无法满足这些企业快速扩张的资金需求。同时，企业自身的积累跟不上业务扩张的速度，而企业现现有股东也没有足够的能力对企业扩张提供更多的资本支持，因此对外部股权融资提出了迫切的需求。在这些公司尚未具备上市条件的情况下，就只能求助于私募股权融资了。这些公司将融到的资本主要用于收购业务和业务扩张或者用于调整资本结构和所有者结构。三．上市公司的私募股权融资需求。上市公司在陷入财务困境，或者为避免注册成本和信息披露要求。提高融资效率，或者想从上市公司转为下市公司，重整后再上市和进行转让时，会选择私募股权融资。上市公司在私募资本市场融资时往往会发行财务和股权的组合工具，经常是发行可转换债券来实现。1.2.4杠杆收购（LBO)私募股权融资需求一．通过私募收购其他公司或业务的目的：企业通过私募股权融资用于收购其他公司或业务的目的主要是基于多元化发展或增强其核心竞争力等发展战略考虑。20世纪80年代，随着垃圾债券的大量发行，一些从事金融工作领域的专业人士，发现可以利用他们接近金融市场的优势,通过获得资本市场上更廉价的资金采取高负债方式进行目标公司收购来创造可观的收益.二．杠杆收购通过以下途径创造价值：1.是债权限制原则降低了管理层滥用自有现金流的能力；2.是收购专家的有效监控和管理：3.是通过对管理层有激励作用的的合同，使管理层利益与股权、债权持有者利益一致化；4.是通过改进商业流程和和营销模式，提升企业绩效；5.是通过高债务水平向政政府要求税收补贴。六通过优化资本结构，提高企业资金运作效率和安全性。三．杠杆收购的定义：杠杆收购(LBO)是LeveragedBuyout的简称，即杠杆收购，通常是指某一经济实体用大量的借入资金(大约相当于总收购价格的70％甚至更高)来控制和接管目标公司，以期从目标公司的现金流中偿还债务并获取利润的并购活动。四．杠杆收购实质：作为企业并购的一种特殊形式，杠杆收购实质上是运用财务杠杆进行的举债收购，通过财务杠杆作用加大负债比例，以少量的股本投入融人数倍的资金，完成对企业的并购和重组，待其产生较高盈利后，再伺机出售或进行经营的一种资本运作方式。通常组织杠杆收购的投资者有以下几类：1.专业并购公司以及专门从事并购业务的投资基金公司。2.对并购业务有兴趣的机构投资者。3.由私人控制的非上市公司或个人。4.能通过借债融资收购的目标公司内部管理人员即管理层收购MBO(managementbuyout)。1.3私募股权投资的概念一．定义：私募股权投资(PrivateEquity，PE)在中国通常称为私募股权投资。指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。二．私募股权投资具有如下四个方面的特点：(1)投资期限长，流动性差。私募股权投资是一种对未上市公司的财产投资，所投资企业的股权实现价值增值需要时间，难以在短期内调整投资组合；私募集股权投资对象主要是非上市企业股权或上市公司限售股权，往往不存在公开的股权交易市场，投资者大多只能通过协议转让股份，投资缺乏流动性（2）投资对象的风险性高。